融创中国（01918.HK）是一家中国领先的房地产开发商。近年来，该公司一直面临着严重的财务困境，原因是巨额债务、低迷的房地产市场和整个行业的持续不确定性。
巨额债务
截至2022年6月30日，融创的总债务达到1.2万亿元人民币。其中，有息债务8488亿元，无息债务3479亿元。如此巨额的债务给公司的财务状况带来了沉重压力，并增加了违约风险。
低迷市场
中国的房地产市场自2021年下半年以来一直处于低迷状态。销售额下降、房价下跌和开发商信心不足等因素导致市场陷入低谷。融创作为一家房地产开发商，严重受到市场低迷的影响，其销售额和利润大幅下降。
行业不确定性
中国房地产行业正面临着前所未有的不确定性。政府对行业进行严厉监管，包括融资限制和住房政策收紧。新冠肺炎疫情也给行业带来了挑战。这些不确定性因素使得融创难以制定明确的发展战略，并增加了其财务风险。
股价下跌
上述因素对融创的股价产生了重大影响。自2021年以来，融创的股价大幅下跌。截至2023年2月24日，融创的股价已较2021年高点下跌超过90%。
债务重组
为了应对财务困境，融创已开始进行债务重组。该公司已与债权人谈判，寻求延长债务期限或降低利息成本。债务重组的成功将有助于缓解融创的财务压力，并为公司提供喘息空间。
政府支持
中国政府也认识到融创的财务困境，并采取措施支持房地产行业。政府已出台政策支持房地产企业融资，并鼓励地方政府放松住房限购政策。这些措施旨在稳定房地产市场，并帮助融创等房地产开发商渡过难关。
盈利能力改善
尽管面临困难，但融创也在采取措施改善其盈利能力。该公司已降低资本支出，出售资产，并专注于提高运营效率。这些措施有助于降低融创的财务风险，并为其未来的发展奠定基础。
投资者情绪
投资者的情绪对融创的股票价格影响很大。巨额债务、低迷市场和行业不确定性等因素让投资者对融创的未来前景感到担忧。政府支持、债务重组和盈利能力改善等积极因素也提振了投资者的信心。
未来展望
融创股票的未来展望取决于多种因素，包括债务重组的成功、房地产市场的复苏以及政府政策的走向。如果融创能够成功重组债务，改善盈利能力，并得到政府的支持，那么其股票价格可能会出现反弹。如果这些因素不利，则融创的股票价格可能会继续下跌。
结论
融创股票的困境是由巨额债务、低迷市场和行业不确定性等多种因素造成的。该公司正在采取措施应对这些挑战，包括债务重组、提高运营效率和寻求政府支持。虽然融创的未来前景仍存在不确定性，但该公司采取的积极措施和政府的支持为其提供了希望。
未来已来丨抓不住的调控节奏，将迎来房地产行业怎样的未来？
【未来已来(2019) | 预见行业】抓不住的调控节奏，将迎来房地产行业怎样的未来？
引言
房地产行业高速增长的时代已经过去，整个行业环境在变，企业也在变，那么不变的是“规律”，变的是“打法”。倘若将这变化局势视作企业自己的“对手”，如何才能“以静制动”或者“以动制动”？
惊叹于碧桂园、万科、恒大取得稳居行业前三的卓越成绩的同时，我们看到企业间的分化也在不断加剧，有的企业在高速增长，有的企业相对稳健，有的企业表现却不尽如人意，甚至有的企业已完全退出……我们不禁会思考企业间的差距为何如此之大？
昨天的经历已成历史，今天和明天才更值得把握和期待。 站在2019的始点，各企业对于行业和企业的未来都有怎样的展望和期许呢？为此，亿翰智库推出【未来已来（2019）】系列文章，全方位呈现企业对行业、对政策、对自身发展的一些展望和规划，主要内容包括预见行业、深谋战略、展望规模、前瞻营销、瞻望融资、统筹布局、探索多元七个方面，供业界参考。
本期摘要
房地产行业发展速度放缓，再像过去20年那种增长的黄金周期不复存在，行业由“增量时代”进入“存量时代”。 在“房住不炒”以及“不将房地产作为短期刺激经济的手段”的主基调指引下，行业进入平稳发展的新长周期。
调控常态化，市场不确定性增加，面对这样的行业环境，无论是市场，还是企业都呈现出明显的分化特征，总是有机可寻，适者生存。 坚持看好行业的未来。
1、房地产行业未来仍可期
黄金周期不复返，市场不确定增加，是祸亦是福
中国的房地产市场本轮长周期的繁荣已经接近顶点，行业发展速度明显放缓，目前国家出台的一系列调控政策，是为了保障房地产行业的健康稳定发展，同时，也增加了市场不确定性。 短期来看，这种“急刹车”给高歌猛进的房企带来巨大的挑战。 长期来看，利好房地产行业，从而利好房企。 一方面，只有房地产行业未来保持在稳定的发展轨迹上，才能为房企提供良性的发展环境，以避免房地产“泡沫”破裂的风险；另一方面，中国的房地产无论是在品质还是文化管理方面都存在很大的提升空间，未来还是可以大有所为。
▼中国恒大—房地产黄金周期不再
国家在房地产行业进行一种合理的管理和调整，也就是说房地产行业再像过去20年那种增长的黄金周期没有了。
▼中国海外发展—市场不确定性增加，行业周期缩短
市场不确定性增加，行业周期缩短。 在现有政策环境下，将促进房地产行业的长期健康发展，下半年内地房地产市场将保持平稳发展。
▼阳光城—行业发展速度放缓，但还是大有可为
中国的房地产行业，无论在品质还是文化管理方面与先进国家存在着较大的差距，因此，房地产还是大有可为，但不会像过去那样能够高速发展。
▼绿城中国——短期看住，长期看稳
房地产确实比较受人关注，从绿城的情况看，还是短期看住，长期看稳。 随着调控的深入，今年下半年或者明年，市场下行的压力还是很大，但是长期来看，还是稳定，毕竟房地产是支柱行业。
02市场并没有很冷，“分化”一词更贴切
房地产行业高速发展的势头虽受阻，但并不悲观。 大到各能级城市，小到各城市群、各城市均表现出“分化”的态势。 从不同城市能级来看，一线、核心二线和强三线城市保持一定的韧性，依然受房企的青睐，而且需求依然相对旺盛。 三四线城市面临的压力要大一些，但就中国目前59.58%的城镇化率来看，与发达国家相比仍有很大提升空间，红利尚存。 从不同城市来看，调控见底的城市，市场在缓慢复苏，市场过热的城市受调控影响会逐步降温。
▼碧桂园—三四线城市存在压力，但坚信行业明天会更好
碧桂园始终相信地产行业的明天会更好，虽然在三四线城市的发展中，碧桂园也面临着不少的压力，但是碧桂园有经验和能力，做到均匀布局，以分摊其潜在的风险。
▼旭辉控股集团—行业进入平稳发展的新长周期，各类城市市场表现非常分化
行业进入平稳发展的新长周期，精细化时代、品牌竞争时代应运而生。 各类城市市场表现非常分化，城市周期主导市场。 调控见底的城市，市场在缓慢复苏，市场过热的城市受调控影响逐步降温。
▼宝龙地产—市场并没有很冷，只是区域分化比较明显
整个房地产市场并没有变得很冷，可能某些北方区域不太好，比如天津项目去化还是很慢，但长三角还可以。
03谨慎看市场，提升综合竞争能力
在我们把握了谨慎对待市场，看好房地产行业未来的大势下， 企业如何修炼穿越周期的能力？面对变局规模可能不是评判一个企业的唯一标准，而是对融资、拿地、运营等提出全面的要求。
▼龙湖集团—穿越周期的能力就是非周期性的持续运营性收入
关于行业的未来，现在看到的行业集中度是非常明显的在向头部企业集中，但是下一步就不完全是头部企业集中的问题，就是规模在这时候不是一个绝对领先的一个重要指针，可能这时候全面的综合竞争能力是核心的，就是说投资、拿地、运营、交付的业绩和成果，以及可能在此基础上对客户的长期持续服务和投入是一个关键。 还有公司有没有这种穿越周期的能力，其实对房地产来讲，穿越周期的能力就是非周期性的持续运营性收入。
▼世茂房地产—融资环境恶劣，市场不确定性加大
现在不确定性是在加大的，国家融资的环境是挺恶劣的，企业合作的机会会更多。
▼德信中国—行业短期面临一些新的不确定性，坚定看好行业的未来
近期中国国内的房地产调控确实在不断加码，但是相信政府的核心还是要房地产平稳发展，最终目的是为了房地产健康发展。 所以短期内可能会存在一定的不确定性，但是中长期对中国房地产市场空间还是看好，那么于现有的政策条件下，还是会理性的对待市场，始终保持一种谨慎和乐观的态度。
2、调控以“稳”为导向，严宽有章
01“房住不炒”主基调不变
在“房住不炒”主基调不变，“三稳”作为房地产调控的主要目标不变，调控政策将持续展开，但对于房价、地价以及预期的影响不会造成大的波动。
▼万科A—行业调控预计仍将保持连续性和稳定性
下半年整体经济仍将面临诸多风险和挑战。 7月底，中央政治局会议强调要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，落实房地产长效管理机制。 行业调控预计仍将保持连续性和稳定性。
▼阳光城—行业形势充满不确定性，顺势而为，品质取胜
“房住不炒”主基调未变，“三稳”目标将长期存续；“分城施策”，各地调控方向不同，以及国际国内经济形势变化，使行业形势充满不确定性。 应对之策是顺应大势，主动调整适应，保持对市场的敬畏之心，发挥精准灵活优势，做好底线管理。
▼旭辉控股集团—政策以稳为主
房地产行业定位为经济稳定器，政策以稳为主，稳地价、稳房价、稳预期、降杠杆、控总量。
▼中梁控股—房地产市场总体稳定，不会有太大的波动
中国政策对房地产的影响非常大，中央也是希望房价也好、地价也好、预期也好，还是稳定的，波动不会太大。
02严控“加杠杆”的态度坚决，但具有灵活性
国家所有的调控看似无章可循，实则思路清晰。 首先，现在的调控不像以前那样不会出现任何松动的迹象，而是更加的科学、灵活，宽严并济，试图寻找某个平衡点。 其次，在调控对象上，主要针对杠杆过高的房企，或者有些渠道加大了行业的杠杆，比如信托融资。
总的来说，房地产调控与“杠杆”有着密不可分的关系，资金大量流入房地产行业，在供给端，房企加杠杆投资，在需求端，居民的杠杆率抬升。 国家政策调控还是看各主体的“自律性”。
▼龙湖集团—政策调控的强度部分取决于开发商的自律性
无论是政府还是开发商都在寻求属于自己的一个平衡点，这就需要开发商非常的自律，等待机会的出现。
▼龙光地产—政策调控具有针对性
目前整个地产的融资政策确实是在收紧，但仔细分析了一下，这个收紧主要针对两个方面，一是针对杠杠过高的，另一个是行业内的有些产品品类，有些渠道，它们的存在加大了行业的杠杆，比如说信托。 所以这些政策是有针对性的。
▼宝龙地产—房地产调控决心可见
这次国家对房地产不能再加杠杠的态度已经非常坚决了，而且短时间内不会变。
▼深圳控股—下半年以来紧张的态势有所缓和
下半年以来，整个市场的调控的手法出现一些很微妙的变化，不像原来那样铁板一块，或者没有任何松动的迹象，无论是在调控层面、审批预售层面、消费者的情绪和银行的层面，他们或多或少的会比上半年相对比较紧张的态度有所缓和，有所变化，但并不是在政策层面出了一个明确的指引，或者窗口指导，说这块就不限购了或者不限售了，这个没有看到，只是观察到这样一些变化。
03融资收紧成共识，但优质企业相对优势凸显
4月份以来融资调控持续加码，包括信托、海外债、开发贷等融资渠道的收紧。 作为资金密集型的行业，资金可谓是房企的“命门”，此次系列融资监管对于房企而言可谓“狠敲打”。 最直接的影响是投资放缓，土地市场逐渐回归理性。 在“不将房地产市场作为短期刺激经济的手段”的定调指引下，预计房地产银根仍会持续收紧。 但是往往在“洗牌”的时候，优质企业相对优势更加明显，对于这类企业适应难度不大，而中小型企业面临更大的挑战。
▼万科A—房企融资将面临一定压力，优质企业适应难度不大
随着金融监管持续收紧，房企融资将面临一定压力。 可能对资信比较好、比较稳健经营的企业来说，适应的难度没那么大。 应对市场该“敬畏市场，顺势而为，应时而变。 ”
▼融创中国—谨慎对待此次颠覆性地融资调控
这次融资端的收紧是颠覆性的、史无前例的动作。 这次融资端的调整是与2016年10月宏观调控调整同样量级的。 这种环境下，地价一定是下行的趋势，因为房价的压力比较大，销售压力比较大，一定要特别小心的对待这次的融资调整。
▼阳光城—融资监管至少持续1年时间
房地产融资监管政策越来越紧，预测这个趋势会延续1年多的时间。
▼中国奥园—房地产银根会持续收紧
在中国房地产行业“房住不炒”、“一城一策”的政策背景下，房地产银根仍会持续收紧。
▼禹洲地产—融资收紧成为行业共识
国家对整个房地产行业的融资是收紧的，尤其是今年下半年，这也是行业的一个共识。 过往可能是从售价和限购方面去调控房地产业，所以现在更多是从融资方面去调。 无论是前融、信托，甚至银行方面的贷款可能都卡的比较紧。
04土地市场降温，年底或将迎来投资机会
毫无疑问，此轮调控使得土地市场降温、土地价格下行的可能性比较大，但身处资金面承压的困境，很多企业放缓拿地节奏，或停止拿地，对于资金相对充裕的房企而言，是绝佳的机会。 此外，销售市场也面临一定的压力，压力最大的还是三到八线城市。
▼融创中国—土地市场下行，投资需谨慎
现在的土地市场在下行的通道慢慢往下走，最低点在年底，也可能在明年，所以投资上不用着急。
▼中国金茂—下半年有获取土地的机会
很多城市今年的供地计划很激进，但实际上只完成了40%左右，也就是说今年下半年全国各主要城市的推地力度会加大。
▼正荣地产—调控常态化，但有机可寻
下半年这一轮的调控肯定会对土地市场产生影响，土地市场一定是会往上提升。 如果猜的不错的话，应该是九、十月份到年底，调控应该是比较正常，所以会利用这个机会。
▼龙光地产—土地市场会逐步降温，对优质企业是个机会
在整体政策收紧的情况下，预计未来的土地市场也会逐步降温，土地价格应该会下行，这对一些现金流非常健康，财务杠杠非常稳定的企业来说应该是个机会。
▼佳兆业集团—新房市场呈现先升后降的态势
中央和各地主管部门继续实施因城施策、分类调控的监管方式，全国大中城市新房市场交易呈现先升后降的态势。
▼融创中国—销售压力大，城市分化明显
融资难叠加销售也不行，下半年的销售压力会特别大，主要还是来自货币的压力和按揭的压力。 从城市能级来看，一二线城市和强三四线城市是没有问题的，因为已经没有库存了，库存很小，而且这些城市受到政府限价的影响，大部分新房价格都倒挂了。 压力大的还是三到八线城市，主要原因是它的房价不便宜了，购买预期会逐渐发生变化，这也是因为中央的这种态度决定的。
总 结
房地产行业黄金周期不复返，行业进入平稳发展的新长周期。 调控常态化，市场不确定性增加，但最终目的是保证房地产行业健康稳定发展。 自古福祸相依，调控政策的持续加码，虽然给房企带来比较的大挑战，但是变局中却存在很多的机会，如土地市场降温，将迎来绝佳的投资机会。 此外，企业合作的机会也在增多。
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负债9971亿元，融创也快撑不住了？
融创中国在房地产市场的压力下，负债规模逼近万亿元大关。 1-8月，商品房销售和销售额增速放缓，显示出行业整体降温迹象。 深圳市房地产中介协会报告显示，中介行业正面临严峻的市场收缩，大量门店关闭，行业前景暗淡。 尽管融创曾通过并购万达和富力项目扩张，但其财务风险也暴露无遗，尤其是收购万达酒店后，新冠疫情和商业战略调整使得融创面临管理协议终止，债务压力显著。 2017年孙宏斌豪赌万达文旅项目，但融创的负债问题已日益显现。 2021年上半年，尽管融创销售额可观，但高额利息支出和资产负债率高企，显示出其在资金成本控制上的挑战。 融创股价大幅下跌，现金流成为公司面临的重大问题。 近期，恒大、保利、碧桂园和融创的负债数据凸显行业内的偿债压力，融创的负债额排名第四，孙宏斌表示将致力于降低融资成本，但市场对其未来表现仍然存疑。 随着市场关注点转移至融创，房地产行业的整体稳定性和政策调控成为焦点。 国家统计局发言人在回应市场波动时强调，坚持“房住不炒”，房价、地价和预期保持稳定。 然而，具体到融创，青岛融创维多利亚湾的质量问题也引发了消费者的不满，显示公司在项目管理上面临考验。 曾经的万达转让酒店业务，虽看似为融创带来机会，但如今这一举动对富力而言却成了沉重负担。 整个行业在面临恒大风波的同时，融创的财务困境也警示着市场对房地产企业偿债能力的密切关注。 行业的未来走势和房企的应对策略，无疑将决定着融创能否在困境中坚持下去。
流动性环境现改善迹象 房企集体实施债务重组
地产行业依然身处寒意之中。
从房企披露的2022年半年报数据来看，营收净利呈现正增长的企业屈指可数，盈利大幅下挫成了行业常态。 证券时报记者统计数据显示，已发布半年报的194家A股与港股房企中，净利润同比下滑的达141家，占比73%。 另还有恒大、融创等19家房企的财报迟迟未发布。
从销售端来看，今年前8个月绝大部分房企合同销售金额和面积都出现大幅下降。 恒大1~6月合同销售额下滑97%，世茂、融创、禹州集团等1~8月下滑幅度均在60%以上，万科、碧桂园、金地集团(11.23 1.72%,诊股)等1~8月同比下滑在30%左右。
资金回笼不理想加上融资环境趋紧，导致房地产行业信用风险攀升，包括“理财产品”兑付危机、债券展期、延期支付利息、实质性违约等若干形式。 截至9月19日，地产债包含展期在内的债券余额违约规模达到1340亿元，涉及30家发债主体。
某券商风险管理部经理杨华（化名）向证券时报记者表示：“现在地产债基本发不出，我们公司今年3月份就明确规定不允许买地产债，无论是央企、国企还是民企地产债都不能买。 并且还将之前持有的部分地产债全都出手。 ”
房企正陷入“销售下行-资金趋紧-融资受阻-购房者预期减弱-销售进一步下行”的负循环中。
为打破负循环，改善信用，面对压顶债务，多数房企想尽办法化债，一方面加大销售去化、处置资产积极回笼资金；另一方面通过提前与债权人沟通商议展期，避免触发交叉违约条款，以时间换资金周转的空间。 此外还有引入国企央企等战投增信措施，获得资金支持。
房企流动性困境
商品房销售额是反映房地产市场全行业流动性强弱的关键指标。
9月16日，国家统计局公布2022年1~8月房地产行业数据，单8月全国共完成商品房销售面积9712万平方米及销售金额1.01万亿元，同比分别下降23%和20%。 全国商品房销售表现仍处于历史较低水平。
从销售回款（个人按揭款 定金及预付款）来看，2022年前8月销售回款为4.9万亿元，同比下降32.5%；单8月销售回款为6218亿元，同比下降23.6%。
销售数据体现在具体房企上更为直观。 证券时报记者统计20家知名房企1~8月份的销售数据显示，20家房企合同销售额合计2.04万亿元，占前8月全行业的41.6%。 销售金额最高的为保利发展(17.69 0.80%,诊股)，达到2817亿元，同比减少24.72%；其次是万科，销售金额为2799亿元，同比下降36.8%。 销售签约金额同比大幅减少60%以上的，包括恒大、世贸股份、融创、禹州集团、富力地产在内的6家房企；销售签约金额同比下滑30%~55%的有10家，包含万科、中国金茂、华侨城A(4.84 -2.42%,诊股)等龙头房企。
销售不畅直接影响房企半年报数据。 从已发布的2022年半年报来看，营收同比下滑的房企数量占比达到60%，净利润同比下滑的占比达73%。 亏损几乎成为行业常态。
其中，富力地产今年上半年归母净利润亏损达69.2亿元，其次为建业地产亏损达到56亿元。 亏损规模同样惊人的蓝光发展(1.35 -2.88%,诊股)，在继2021年亏损超百亿之后，今年上半年再度亏损近50亿元。 与此同时，泰禾、阳光城(2.03 -3.79%,诊股)、荣盛发展(2.45 -4.67%,诊股)归母净利润同样亏损在20亿~40亿元。
一边是房企大面积亏损，一边是随着预售资金监管政策趋严。 房企滞留了大量资金在项目公司层面，无法回到母公司层面。
深圳某大型房企一高管向证券时报记者表示：“现在来钱的主要渠道除了销售就是变卖资产，但大部分销售回款的钱都在监管账户里，能够使用的比例很小，可能不到20%。 集团很难从项目上拿到钱，导致集团流动性困难。 ”
根据克而瑞统计的71家重点上市房企的财务情况来看，今年上半年重点样本上市房企的现金持有量较期初出现15%的下滑，且限制性现金规模占比仍有增加趋势。 与此同时，总有息债略有下滑，但短期有息负债上升1.39%。 在此背景下，非受限现金短债比下降至1.1，如果剔除预售监管资金，该比值将更低，短期安全边界引发忧虑。
另一关键性指标同样反映了当前房企流动性吃紧——融资性净现金流。
受行业降杠杆趋势影响，地产企业融资规模不断下降，融资性现金流净流入从2017年、2018年的约7000亿元，降低至2019年~2020年上半年约3400亿元，下滑幅度达到51%。 2021年下半年开始，企业融资受限程度加大，下半年融资性现金流净流出3978亿元，最终使得2021年融资性现金流净流出1893亿元。 2022年上半年，房企融资性现金流净额再度净流出，达到1439亿元，若港股房企全部披露半年报，这一数据还将上升。
销售下滑与融资净流出共同拖累房地产行业，部分房企流动性陷入困境，导致信用风险事件接连发生。
债务违约多发 美元债尤甚
2021年，地产债违约金额达到735亿元，涉及债券67只，违约规模达到近年峰值。 2022年至今，房地产行业信用面仍未得以明显改善。
证券时报记者统计发现，以违约、展期日计算，截至9月21日，一共有168只地产债违约或者展期，其中发生实质违约的有97只，违约债券规模达到563.24亿元，债券展期有71只，债券展期规模1267.1亿元。
债券投资人杨颜告诉记者：“就当下来说，债券展期实际也是违约。 比如我自己购买的禹州地产美元债，本来今年3月份就到期了，但一直未兑付，开发商跟我们谈展期，但因为没有谈拢，所以一直拖着。 目前市场上地产债券展期说到底就是没钱还了。 ”
如果算上展期规模，今年地产债违约规模实际上已经达到1830亿元，创历史新高。 该等债券涉及发行发债主体54家，全部为民营企业，涵盖了除万科、碧桂园以外的大部分知名房企，比如融创、正荣地产、中梁控股、佳兆业、富力地产、世茂集团、花样年、禹州等。
值得一提的是，发生实质性违约的97只地产债中，有65只为美元债，占比67%，违约规模310.3亿元，占比55%。
中指研究院数据显示，今年下半年房企尚在存续期的债券余额为4920.7亿元，其中海外债占比35.4%；截至9月21日，一年内到期债券余额为9723.7亿元，其中海外债占比38%。
行业内掀起了违约浪潮，引起了固定收益投资者的不安。 “一个接一个，手上持有的所有美元地产债全部逾期，我们目前不再关心收益率，而是紧盯公司如何兑付。 ”另一持有地产美元债的投资人郑琼说。
受个体信用风险事件影响，中资美元债二级市场也持续下行。 Wind数据显示，目前有近百只地产美元债价格在10美元以下，阳光集团有一只债券甚至报价0.763美元，而债券发行票面价格是100美元/张，票面价格已经下跌99%。 这意味着投资人认为公司并没有能力兑付，于是公开在二级市场用脚投票。
截至9月21日，亚洲中资美元债券指数（Markit·iBoxx）最新报170.02，亚洲中资美元房地产投资级别债券指数报187.97，亚洲中资美元房地产高收益债券指数报135.76，均处于历史相对低位，且在此前的8月中旬创下最低。
地产美元债二级市场的大幅震荡，意味着房企再融资面临考验，行业信用风险再一次暴露。 美元债违约，带来的影响不容小觑，杨华说，“在公开市场违约的话，会直接导致企业无法再从资本市场公开融资，从而使企业资金面进一步恶化，而且也会影响其他房企的发债和融资成本。 ”
发债虽受阻 已有改善迹象
“我们今年3月份下发通知，要求不允许买地产债，无论国企还是民企地产债都不允许买。 之前地产债加起来有20多亿元，目前存量地产债大概4亿~5亿元左右，在3月份之前就已经砍掉了不少。 现在看来，当时卖的这个决定还是正确的。 ”杨华称。
据杨华介绍，目前大部分券商都有或明或暗的规定，即不允许购买民营地产债，有些只允许购买央企或者国企地产债。
即便能发债，发行人和中介机构在实际操作过程中也小心翼翼，甚是谨慎。 杨华告诉记者：“此前帮某地产公司发行超短融券，发行方案中我们作为主承销商，对债券申购不足、缴款不足、发行人违约、推迟发行等情况都作出了相关承诺和退出安排，附加条件非常多。 ”
在过去10年融资环境较为宽松的背景下，美元债成为房企融资的主渠道之一，但当下房地产境外债融资功能大幅缩水。
Wind数据显示，自2022年年初至9月22日，内地房企境外债发行规模为171亿美元，而去年同期境外债发行规模达到434亿美元，今年同比下降60.6%。 与此同时，房企“借新还旧”已经越来越难，美元债净融资额连续12个月为负，净融资额为-420亿美元，说明目前房企所发行的新债尚不足以还旧债。
此外，根据中指研究院数据显示，2022年上半年，房地产业非银类融资规模下滑至4825.6亿元，同比大幅下降56.5%。 其中，信用债同比下降24.2%，信托下降79.6%，ABS下降41.1%。
综上所述，房企已经陷入“销售下行-资金趋紧-融资受阻-购房者预期减弱-销售进一步下行”的负循环中。
为防止情况继续恶化，国家最新公布的支持措施包括“保交楼”2000亿元专项纾困基金。
在此前的8月，中国银行(3.06 -1.29%,诊股)间市场交易商协会召集多家民营房企举行座谈会，探讨通过中债增信公司支持房企发债融资。
作为首批参会的企业，碧桂园、龙湖、美的置业、新城控股(18.12 -3.21%,诊股)、旭辉5家房企已于近期完成了发债融资工作，票面利率在3.2%~3.33%之间，发行规模10亿~15亿元，且中债增提供“全额无条件不可撤销连带责任担保”。
克而瑞地产研究院房玲表示，“全额无条件不可撤销连带责任担保”，可视为是对债权人权益保障力度最强的担保措施，此举旨在改善房企的融资环境。
有消息称，对于参加第二次座谈会的房企，包括中南建设(2.38 -4.42%,诊股)、金科、宝龙、世茂集团、富力等多家民营房地产企业，已开始筹备增信发债事宜。
不仅如此，依然有不少房企还在积极进行负债管理，拒绝“躺平”，寄希望能熬过艰难时刻。
债务重组 积极自救
站在高筑的债台之上，房企化债之路注定漫长。 尤其是应对到期美元债，截至9月30日，到期美元债规模达到521.7亿美元（约人民币3692亿元）。
据杨颜称，企业只要向投资者展示坚决的偿付意愿以及兑付方案，让投资人看到企业并非资不抵债，未来随着政策的回暖还有走出困境的可能，一般投资人都愿意坐下来好好谈。
根据标普全球评级研究报告统计，2018年至2022年8月，违约中资房企境内外债券风险处置的通常方法是置换（交换要约）和展期。 已处置境外违约债券中置换占近79%，而已处置境内违约债券中展期占72%。
据证券时报记者统计，今年以来一共有47家上市房企发布了204份关于债券展期/置换公告，地产债市一片“展期”之声。 截至9月21日，地产债已展期规模达到1267亿元，创历史新高。
比如富力在8月份一次性打包了总额近50亿美元的10只美元债整体展期，展期3~4年不等。 文件里面，写满了关于修改利率、增加有关指定资产处置、修改“违约事件”条款等条件。
9月13日，合景泰富公告称，2022年9月两笔合计9亿美元债的置换已获本金总额约93%的投资人通过，2023年9月一笔7亿美元债的置换获本金总额约91%的投资人通过。 对于其余2024年至2027年到期的6笔美元债券，开展同意征求，通过修改部分投资者保护条款以豁免与交换债券的交叉违约，或延长现有债券到期日，同意征求也获得通过。
而看似简单的公告，背后是激烈的博弈，多方拉锯。 据记者获悉，合景泰富还有不到8%的债券持有人不同意置换方案，而公司还在跟这部分债权人进行沟通，希望寻求妥善解决方案。
“其实给我们的选择没有太多，因为购买地产债本身就没抵押物，所以一旦地产商违约对于我们来说没有太多的抓手，谈判的空间不大，要么同意展期，要么就直接让企业违约。 只要公司没有资不抵债或者破产清算，这钱总是要还的，时间长短问题。 当然购买了美元债的，还可以向香港高等法院呈请清盘，这类事件恒大、融创、花样年都经历过，但呈请清盘成功的概率很小，不过是债权人发泄不满的一种方式。 ”持有美元债的投资人郑琼说。
几乎所有违约的民营房企都在着手进行债务重整。 德勤全球应急计划及破产服务领导人黎嘉恩为积极化债求生的房企提供了自救建议。
一是股权重组。 引入国企、央企战略投资者/财务投资者，并平衡投资者、原股东、债权人、中小股东的利益，评估集团整体流动性、投资价值，为利益的再平衡提供定价依据，并评估投资退出的路径与安全性，且在指定重组方案时，充分考虑如何通过资源配置进行相关方的利益再平衡，这是重组成功的关键。
二是债务重组。 梳理境外控股公司、境内控股公司、境内项目公司3个层级的债务风险，并对每个层级的债务进行分层分析。 针对各架构层级的分层债务，考虑相应的债务重组方案，包括具体的债务重组条件、债务重组周期、偿债资金需求、偿债资源、针对个别债权人激烈措施的应对方案、可能的再融资方案等。 债务重组成功的关键是公平对待债权人，并获取主要债权人的支持，通过争取主要债权人的支持，提高重组协商的效率。
三是资产/业务重组。 梳理核心和非核心资产，并分析在持续经营和清算情景下的价值，从而相应考虑保留资源、处置资源、引入第三方盘活资源、隔离风险等具体重组方式。 在实施资产/业务重组的过程中，应关注涉及保交楼的资产/业务的稳定经营，以及保交楼资金的来源、该等资金进入路径和退出的安全性、资金监控方案。
除了积极推进债务重组，目前房企还引入CDS（信用违约掉期）或CRMW（信用风险缓释凭证）在内的信用保护工具。
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