在经济扩张期，经济活动蓬勃发展，企业和消费者支出增加。政府通常会加大基础设施投资，以满足不断增长的经济需求。这反过来又会提振基建行业的股票价格。
扩张期特征
- 经济增长
- 政府加大基建投资
- 低失业率
- 消费者信心高涨
基建股票在扩张期
在经济扩张期，基建股票往往表现良好。这是因为政府增加投资刺激了需求，导致行业内公司盈利增长。
扩张期利率通常较低，这让企业更容易从债券市场融资。这反过来又可以支持基建项目，从而推动基建股票价格上涨。
具体说明
公路和桥梁
经济扩张期，随着经济增长，公路和桥梁等交通基础设施的需求也会增加。政府会投资建设新的公路和桥梁，或维修和升级现有的基础设施。
能源
扩张期，对能源的需求也会增加。政府会投资于清洁能源项目，如太阳能和风能发电厂。政府还可能投资于化石燃料发电厂，以满足不断增长的能源需求。
水利
水利是另一个在扩张期受益的行业。政府会投资于水净化设施和水利工程，以满足不断增长的人口需求。政府还可能投资于水利设施，以防止洪水和干旱。
风险
虽然基建股票在扩张期通常表现良好，但投资者仍需意识到一些风险。
- 政府政策变化：政府政策变化可能影响对基建的投资。例如，政府削减基础设施投资的决定会拖累基建股票价格。
- 经济衰退：经济衰退会减少对基建的需求。这可能导致基建股票价格下跌。
- 竞争加剧：随着行业内公司数量的增加，基建行业的竞争可能会加剧。这可能挤压利润空间并拖累股价。
结论
经济扩张期通常是基建股票表现良好的时期。政府加大基础设施投资，刺激经济增长，提振行业内企业盈利。投资者在投资基建股票时必须意识到行业内的风险。
谈谈你对中国2009和2010年经济的回顾和展望
2009年中国经济运行回顾及2010年展望经济平稳增长：2010年中国经济将更加平稳和平衡地增长，出口对经济的拉动作用将好于2009年，投资贡献率则会回落，国内消费基本保持稳定。 虽然明出口反弹会比较明显，但相比之前扩张周期，出口增长仍然相对疲软。 政府促消费的相关政策还会发挥作用，消费将保持稳定。 投资增速可能会从高位回落，但房地投资和出口的反弹将支持投资整体保持增长，私人部门投资将成为投资增长的主要力量。 总体来看，2010年外需和内需会更加平衡，但内需的势头仍然较外需强。 物价将随着经济的复苏逐步上涨，但涨势会比较温和。 政策前瞻：中国经济的复苏势头和流动性的充裕程度使得政府在2010年势必要调整货币政策。 历史经验表明，货币政策的收紧是从加大流动性对冲力度开始，接着提高银行存款准备金率，最后加息和开启人民币渐进式升值。 但是，如果政府在考虑“退出”时机的时候仍然重点关注两个指标变化：出口和通胀，那么货币政策“退出”可能就会相对滞后。 在此之前，政府仍然倾向于采用较为温和的行政手段，这或为资产价格上涨创造有利条件。 另外，出口的相对疲软和贸易摩擦升级会进一步增强将扩内需和拓展国内市场作为我国下一步政策重点的必要性，这将使得财政政策继续保持积极状态。 2009年回顾外围环境好转，但仍面临风险2009年，世界经济在各国政府刺激政策的作用下开始逐步复苏，美国、欧洲三季度国内生产总值环比恢复正增长，日本经济在二季度走出衰退，三季度经济增速进一步增长，新兴市场国家和发展中国家复苏势头相对比较强劲，以致于部分国家已经开始收紧货币政策（澳大利亚、挪威在四季度先后升息，印度也提高了流动金比率）。 美欧日国内生产总值环比增速恢复正增长虽然全球主要经济体经济已经开始复苏，但带动经济复苏的主导力量——大家耳熟能详的各国政府史无前例的经济刺激政策2010年将会逐步“退出”，私人部门必须再度承担起支撑经济增长的重任。 然而，一些关键因素将会制约发达国家特别是的私人消费增长，进而拖累世界经济复苏的步伐。 首先是美国的财政赤字约束。 经济衰退中税收收入的减少和政府支出的增加，使得2009年美国财政赤字达到1.4万亿美元以上的创纪录水平，巨额财政赤字限制了美国继续采用扩张性财政政策刺激消费增长的空间。 其次，失业率和储蓄率上升的拖累。 当财政政策对消费的刺激作用逐渐消失后，消费的增长将取决于个人可支配收入水平。 由于美国失业率已经创下26年新高（10月份升至10.2％），而且市场普遍预计就业市场不会很快好转，失业率的高企将会制约居民收入水平的增长进而拖累消费。 另外，储蓄率的回升也不利于消费的增长。 内需强劲，我国经济快速复苏2009年，中国经济复苏强度明显强于世界其他主要经济体。 2008年四季度以来，为“保增长”而出台的一系列扩内需政策收到超预期的效果，今年中国经济呈现“V”型走势。 分季度看，GDP增速在一季度触底（6.1％），二季度强劲反弹（7.9％），三季度继续上升（8.9％），四季度可能达到年内峰值（>9％）。 与之相伴随的是，投资高速增长，工业生产增加值同比增速持续反弹，消费保持强劲，出口止跌企稳回升，物价逐步走出通缩。 三驾马车对GDP增长的拉动作用今年中国经济总体呈现出加速复苏态势，从三驾马车——投资、消费和出口对经济增长的贡献率看，投资是2009年经济强劲复苏的主要动力。 今年1—10月，投资同比增速达到33.1％，创下近14年以来的最高纪录。 分行业看，其主要源于三类投资：基建投资及其上游行业投资（如通用设备、专用设备）、民生投资（如教育、科研、卫生社保和文化），以及消费行业投资（如农副食品加工业、烟草、医药）。 当然，也有一些行业的投资增速较以往扩张周期相对低迷，比如房地产业投资增长由低迷走向扩张，累计增速较历史同期平均水平（2004—2008年平均增速28％）并不高（1—10月增速为23.4％），对外贸易（如纺织业、通信设备、纺织服装）投资增长则刚刚出现好转，而石油、钢铁、化学纤维制造行业继续在缩减开支。 今年，国内消费增速基本保持稳步上升态势。 从1—10月份的数据看，剔除价格因素后的实际消费增速（16.4％）超过了历史最高水平（15.7％）。 在经济环不景气的背景下，消费增长如此强劲，政府刺激政策对需求的拉动可能是最主要原因。 在政策刺激下，居民所表现出来的消费意愿和消费能力着实令人鼓舞，尤其是创纪录的汽车销售量（今年前10个月汽车销售已经突破1000万辆），超过美国成为世界最大的汽车市场。 分类型看，除了受惠于政府购置税减免政策的1.6升及以下乘用车销售高速增长外，并不享受该项优惠政策的1.6升以上乘用车的销售也快速增长，这从一个侧面反映出政策刺激并非消费表现强劲的全部原因。 另外，房地产销售也比预期更加强劲。 1—10月，全国房地产累计销售面积增速达48.4％，再创历史新高。 房地产销售的火爆带动了建材、家居等行业消费的大幅增长。 出口疲软是迄今为止我国经济复苏基础不稳固的关键因素。 由于世界主要发达经济体经济复苏的步伐相对缓慢，且力度较弱，我国出口的好转也将相对滞后。 从今年的月度数据看，自3月份开始出口环比就已经出现改善，但直到近期出口增速才开始明显反弹，主要原因是海外企业开始再库存化，今年我国机电产品出口大幅收窄。 考虑全球经济的回暖和基数效应（去年11月份至今年上半年出口的基数较低），预计2010年上半年出口的反弹会非常明显。 2009年我国出口恢复缓慢伴随着经济的复苏和物价的止跌回升，适度宽松的货币政策从三季度开始逐渐收敛，主要体现在以下两个方面：第一，银行信贷开始正常化，且贷款结构出现重大变化。 虽然中长期贷款继续保持增长，以保障经济刺激中的重大项目资金供给，但贡献了1—4月份新增贷款大部分的票据融资增速在下半年开始大幅放缓，这在一定程度上是央行窗口指导、银监会加大信贷资金流向审查力度，要求银行严格执行资本充足率和拨备覆盖率的结果。 第二，7月9日央行重新启动停发7个月之久的一年期央行票据，并在10月份的第二周开始在公开市场上持续地净回笼资金，以对冲流动性，这可能是央行吸纳流动性的开始。 2010年展望经济将保持平稳增长2010年，中国经济将更加平稳和平衡地增长，出口对经济的拉动作用将好于今年，投资贡献率会回落，消费基本保持稳定。 虽然2010年出口的反弹会比较明显，但相比其他扩张周期仍然疲软。 世界主要经济体开始走出衰退，意味着我国出口将进一步好转，但从更长时间（比如半年以后）来看，出口仍然面临发达国家（如美国）在政府经济刺激政策效应逐渐消失后增速放缓的风险。 明年政府促消费的相关政策还会发生作用，消费将继续保持稳定增长。 今年支撑消费增长的两个关键因素明年仍会发挥作用。 第一，在我国将经济增长动力逐渐向民间消费转变的背景下，今年年底到期的汽车、房地产相关优惠政策获得延续，同时政府加大了对家电消费和农村消费的刺激力度，不排除明年有更多“促消费”政策的出台。 第二，商品房销售近几个月来的高增长也将继续带动未来数月建材、家居和家电等的消费。 此外，随着经济增长态势的进一步稳固，企业盈利的增加和个人收入预期的提高，使得食品、日用品、娱乐等消费增速进一步回升。 所以，2010年国内消费将继续保持稳定增长。 投资增速2010年可能会从高位回落，而且投资结构将发生改变。 今年投资高增长的主要原因是政府“4万亿元”财政刺激计划中的重大项目快速上马，而且银行的天量信贷充分地保障了各个政府项目的资金供给。 但这种情况明年不会重现，而且今年投资的高基数和政府淘汰落后产能的政策也不支持明年投资继续保持超高增长速度。 同时，投资结构将发生显著改变。 基建投资及其他政府主导的投资在固定资产投资中的比重会下降，私人部门投资在房地产投资和对外贸易部门投资增长的支持下进一步好转，其在固定资产投资中的比重将会上升。 概括地说，支持2010年房地产市场向好的理由主要有两个：一是房地产市场整体并不存在供给过剩的问题，且需求保持强劲；二是不会出现伤害房地产行业的重大政策调整。 基于上述两方面的原因，我们对房地产行业中短期内的发展持比较乐观的态度。 2005年起房地产竣工面积持续低于销售面积尽管如此，我们也不可否认房价上涨过快，而且房价已经引起政府部门的重点关注。 市场普遍认为2010年的政策仍然是房地产市场面临的最大不确定性因素。 对此，要区别看待房价上涨。 我国各个地区之间存在着巨大的差距，在房屋销售整体价格持续上涨的过程中，由于各个地区初始情况不同且房价涨幅不同，各地区居民的购房能力及其所受影响的程度差别也比较大。 如果以指标“住宅每平方米销售价格和城镇人均可支配收入之比”来衡量购房能力，那么中西部地区的大部分省市居民的购房能力明显强于东部地区，比如2008年湖南居民的购房能力是北京的3倍多。 另外，通过2008年和2003—2005年的购房能力指标进行比较，并将增加差距作为衡量受房价上涨影响降低购房能力程度的一个标尺。 结果显示，两类省市：经济比较发达的沿海省市（如北京、浙江、福建、广东）和近年来经济发展比较迅速的西部省市（如四川、重庆）的购房能力所受影响相对较大。 前一类省市房地产市场投资和投机比重相对较大，后一类省市主要与过去房价相对较低有关。 而其他大部分的中西部城市购房能力甚至有所改善。 所以，政府采取一刀切的方法收紧不太合适，前几年的经验表明，稳定的政策环境对于房地产持续稳定的发展至关重要，政府的每一次重大政策调整都会在短期内导致投资增速大幅下滑。 鉴于房地产行业在支撑经济复苏和可持续增长方面的重要作用，预计中短期内政府不会轻易做出任何对这一行业造成伤害的政策调整。 在此背景下，严格执行现有政策（如二套房贷政策、房地产商囤地的处罚制度）或者对房地产政策进行局部调整以防止过度投机就显得非常必要。 这样做不仅不会打破房地产行业的复苏势头，反而更有助于该行业的长期健康发展。 除基建投资和房地产投资外，出口是拉动投资增长的第三个关键因素。 从历史数据看，对外贸易相关行业的投资增长和出口具有较高相关性。 目前，受前期出口急剧萎缩影响，纺织服装、化学纤维等对外贸易相关行业投资增长仍然比较低迷。 随着出口反弹的延续，2010年对外贸易行业投资有望逐渐复苏，并且其复苏趋势还将向上游行业（比如化学纤维、石油等）进一步延续。 对外贸易相关行业投资增长比较低迷此外，尽管政府投资在逐渐淡出（基建投资等政府主导的投资在下半年出现不同程度的下滑），但2010年中央仍然有充裕的资金使政府主导的投资可以随时弥补私人部门投资的不足。 根据计划安排，中央的1.18万亿元投资将分两年下达，除去已经拨付的5915亿元（按照拨付进度，去年四季度1040亿元，今年4875亿元），2010年中央还有5885亿元投资资金。 由此可以看出，即使房地产投资和出口不如预期的乐观，政府仍有足够的能力支持投资增长。 所以，对于2010年固定资产投资增长的回落不用太过担忧。 物价上涨，但涨势比较温和今年11月份，CPI同比涨幅已经由负转正，结束了通缩。 随着产出缺口的逐渐合拢，物价上涨的压力将会增大，但2010年不会出现明显的通货膨胀。 通过对CPI（居住类在CPI的比重为14.69％，其余两者占比各约1/3）的三个主要组成部分工业制成品、居住类和食品类的分析发现，2010年上述三类价格上涨可能都不会达到2007年的涨幅。 因此，明年我国通货膨胀水平可能相对较低。 通过分析各项CPI的历史数据发现，在经济和出口同时高速增长的2003—2007年，工业制成品价格涨幅都没有超过2％，原因是制造业总体呈现供过于求局面，制造业产品价格不存在大幅上涨的动力，从近几年电子、电器等行业产品的价格走势上基本可以体现。 2010年我国出口相比2003—2007年的扩张周期会相对疲软，产能过剩问题短时间内难以得到缓解，将进一步制约工业制成品价格的上涨。 受政策调整和房屋未来供给增加的影响，房屋销售价格继续大幅上涨的可能性很小，对于房租价格回升的传导作用也会减弱。 而水、电、煤、汽等资源价格改革虽然会提高CPI，但由于价格调整采取比较温和且循序渐进的方式（比如电价调整先提全国非民用电价，再提居民电价），对物价造成的短期冲击也相对有限。 国产冻猪肉收储计划政策使猪肉价格低迷的状况并没有持续太久，猪粮比今年仅2个月处在盈亏平衡点6之下，大大短于2003年猪肉价格疯涨前的连续19个月。 其对养殖户积极性的打击并没有2003年时大。 另外，尽管近期部分地区发生了猪病疫情，但就目前的情况看其影响远小于2007年，而且政府有处理此类问题的经验。 由此推断，2010年猪肉出现严重短缺的可能性并不大，此轮猪肉价格上涨可能不会出现类似于2003年和2007年的“疯涨”局面。 此外，今年我国粮食丰产，而2010年发达国家增速仍然面临放缓风险，国际大宗商品价格很难像2007年那样迅猛上涨，输入性因素对中国粮食等农产品价格的拉动作用可能也不会比2007年强。 未来政策前瞻货币政策有必要调整通过以上分析，中国经济的复苏势头和流动性的充裕程度（以M2—GDP—CPI衡量的流动性宽松程度已经远远超过历史上任何时期）使得政府在2010年势必要调整货币政策。 而历史经验表明，货币政策的收紧是从加大流动性对冲力度开始，接着提高银行存款准备金率，最后加息和开启人民币渐进式升值。 但是，如果政府在考虑“退出”时机的时候仍然重点关注两个指标的变化：出口和通胀，那么货币政策“退出”可能就会相对滞后。 在此之前，政府仍然倾向于采用较为温和的手段，原因是2010年出口的前景仍然具有不确定性，通胀可能不会构成严重威胁，而行政手段能够对资产价格起到一定的调控作用。 如果上述情况发生，那么将为资产价格的中期上涨创造有利条件。 另外，出口的相对疲软和贸易摩擦会进一步增强扩内需和拓展国内市场作为中国下一步政策重点的必要性，这将使得财政政策继续保持积极状态。 央行调整货币政策要求的条件较多，CPI通胀和外部环境变化（比如资本流入）是最主要的决定因素。 从CPI通胀的情况看，尽管CPI同比增速已经走出通缩阴影，但2010年出现严重通胀的可能性不大，这将使央行调整货币政策的动力不是那么充足。 众所周知，对CPI影响最大的是产出缺口，如果以上一轮周期工业生产增加值的平均增速16％作为经济恢复到潜在经济增长水平时的工业产出水平，那么近几月工业生产增加值的运行情况（10月份为16.1％、11月份为19.2％，剔除低基数影响后仍然低于潜在工业产出水平）显示产出缺口正在快速合拢，这在上一轮经济周期中意味着货币政策的调整时间可能不会太远。 虽然产出缺口可能很快合拢，但由于此轮经济复苏具有与以往周期不同的特征，即政府主导的投资快速扩张，私人部门投资和出口恢复相对缓慢。 因此，央行调整货币政策可能相对滞后。 第一，在出口前景还不确定、消费受制于长期因素而难以在短期内弥补出口的背景下，中短期内还需保持投资尤其是私人部门投资的增长，如果贸然加息不利于鼓励和促进民间资本投资作为“4万亿元投资计划”的下一步措施。 第二，在人民币对美元汇率继续保持稳定和美国保持低利率政策的情况下，中国若先加息，将吸引资金流入，推高资产价格，加大流动性管理的难度。 第三，假如恢复人民币升值，且采用循序渐进的方式而非一次升值到位，短期将吸引大量热钱流入，但明显升值后，将会构建人民币开始贬值的预期，从而大大降低对热钱的吸引力。 弊端是不利于出口和就业的复苏，短期内也不利于流动性的管理。 流动性宽松程度远高于历史纪录从外部环境看，2010年中国资本流入将会加快，但相比2005—2007年，流入的速度和规模可能仍然相对较小。 一是伴随着外需的进一步改善，2010年我国出口将逐步复苏，贸易顺差将会有所扩大，但内需的势头仍将强于外需，贸易顺差可能不会非常大。 二是热钱快速流入不可避免，但流入规模不及以前。 虽然伴随着经济的复苏，各国“退出”策略已经提上日程，但由于各国经济复苏仍存在明显差异，各国政府政策“退出”的时间将大大不同。 总体来看，发达国家经济相对疲弱，通胀保持低位，宽松货币政策维持较久；新兴市场国家复苏势头良好，通胀有所抬头，需要较早地收紧货币政策。 在先后收紧货币政策的过程中，受息差扩大预期及货币升值预期的影响，新兴市场国家将吸引更多的资金流入。 由于我国经济的复苏势头更加强劲，相比新兴市场国家，我国对资金的吸引力更大，而且更为重要的是人民币盯住美元对大多数国家货币贬值的汇率制度存在较大压力。 在此背景下，热钱的流入就不可避免。 但是，目前人民币有效汇率（人民币兑一篮子货币的价值）仅仅回到2008年8月份的水平，相比2005—2007年仍然处于升值通道。 同时，无本金交割远期外汇显示的人民币升值压力远远小于2007年，再考虑到2010年贸易失衡可能没有以前那么严重，人民币升值预期可能不如之前强烈。 今年年初开始人民币有效汇率持续贬值基于上述内部和外部两方面的分析，我国采用利率手段调整货币政策的时机可能相对滞后，加息可能会在美国之后进行。 如果上述情况发生，那么2010年比较重要的是防范资产价格过快上涨。 实际上，自今年下半年以来，我国已经先后采取多项措施，如通过窗口指导引导银行发放信贷，严格审查贷款流向防范资金流入股市，重启IPO加大股票供给，严格执行二套房贷政策，加大银行资本充足率的监管力度，在公开市场回笼资金，打击投机性资本流动，维持人民币汇率的稳定，等等。 2010年央行可能依然会优先选择上述手段。 但关键问题是，上述手段能否有效应对资产价格上涨的风险，使其保持在可控范围之内。 如果不能，加息的时间就会比预期来得更早。 历史经验表明，政府的行政措施短期内对资本市场具有较大调控作用。 2007年5月30日，财政部提高印花税打破股市连续上涨势头，短期内股市大幅下跌；6月20日，证监会颁布《合格境内机构投资者境外证券投资管理实行办法》，QDII向券商、基金系全面开闸，股市应声而落；6月29日批准财政部发行亿元特别国债购买外汇；8月15日将储蓄存款利息所得个人所得税的适用税率由20％调减为5％，上述举措都短暂地影响了股市。 尽管如此，股市在大幅调整之后依然延续以前的大方向。 而这基本是行政手段出台后的一个共同特点，即便是采取更加严厉的手段，比如调高存款准金率短期内也不能阻止这种势头。 综合来看，2010年我国货币政策将面临较大挑战，政府将在出口恢复和资产价格上涨之间权衡利弊。 但从过去的经验看，货币政策往往优先考虑前者，而对资产价格上涨采用行政手段和监管手段。 由于2010年物价可能温和上涨，而出口相对疲软，加息的时间可能会相对滞后，这或有利于资产价格的上涨。
任泽平解读2月经济数据：K型复苏
文 任泽平 华炎雪 梁颖 李晓桐
事件
1-2月规模以上工业增加值同比增35.1%，2020年12月增7.3%；
1-2月固定资产投资（不含农户）同比增35.0%，2020年全年增2.9%；
1-2月房地产开发投资同比增38.3%，2020年1-12月同比增7.0%；
1-2月 社会 消费品零售总额同比增33.8%，2020年12月增4.6%；
1-2月出口（以美元计）同比60.6%，前值18.1%；进口同比22.2%，前值6.5%；
2月CPI同比-0.2%，前值-0.3%；2月PPI同比1.7%，前值涨0.3%。
解读
一、核心观点：经济复苏进入顶部区间，通胀预期抬升，站在流动性拐点上
我们维持此前判断：2021年一季度前后是经济顶，随后回归潜在增长率，增速前高后低。 中国经济周期正从复苏转入过热和滞胀，通胀预期抬升，结构性资产价格泡沫化，我们可能正站在广义流动性的周期性拐点上。 （参考：《2021年中国宏观展望》《我们可能正站在流动性的拐点上》）1、经济K型复苏，少数人的狂欢经济K型复苏的新现象值得警惕，表面上经济总量在复苏，但掩盖了很多深层次结构性事实，其中最重要的一个现象是，过去一年在全球股市大涨、房价连创新高、大宗商品价格大涨的背景下，就业形势严峻，小微企业经营困难，居民实际收入下降，消费低迷。 这种纯粹依靠货币刺激带来的经济K型复苏，直接导致了富人通胀、穷人通缩，以及经济 社会 结构的恶化。 过度依赖货币放水的负面作用已经越来越明显，经济K型复苏不过是少数人的狂欢，金字塔底端的大多数人不仅没有享受到经济复苏所带来的就业改善和收入提高，反而由于房价、股价以及通胀上涨进而导致 社会 境况的下降，进而导致民粹主义盛行、逆全球化、 社会 阶层固化、生育率下降、 社会 活力降低等一系列深层次问题。 所以，未来推动改革、 科技 创新和调节收入分配正成为全球性挑战。 中国正积极推动货币政策正常化，“两会”和“十四五规划”强调创新和调节收入分配，走在正确的道路上，但也要充分估计内外部挑战。
2、中国经济复苏进入顶部区间，复苏动能边际放缓，但可能韧性较强供给侧，工业生产高增长，强于需求端。
受出口高景气带动，1-2月规模以上工业增加值同比增长35.1%，较2019年同期增长16.9%，两年平均增长8.1%，处于近年来较高增速水平；2月规模以上工业增加值环比增长0.69%。 1-2月份，全国服务业生产指数同比增长31.1%，比2019年1-2月份增长14.1%，两年平均增长6.8%。
需求侧，三驾马车中，出口维持高增，房地产投资韧性较强，基建和制造业投资较弱，消费仍低迷。
外需持续修复和低基数影响下，1-2月中国出口（以美元计）同比增长60.6%，超预期高增。 房地产投资累计同比38.3%，较2019年同期增长15.7%，两年平均同比7.6%；基建投资（含水电燃气）累计同比35.0%，较2019年同期降1.3%，两年平均降0.7%；制造业投资累计同比37.3%，较2019年同期降5.9%，两年平均同比降3%。 社会 消费品零售总额同比增长33.8%，较2019年同期增长6.4%，两年平均增速为3.2%。
展望未来，1）基建投资的快速增长时期已过。 基建投资是典型的逆周期对冲力量；随着经济逐步恢复，基建逆周期调节的必要性大幅下降，叠加地方财政压力大，挤压基建支出空间。 2）1-2月房企通过降价促销等政策加快回笼资金。 房地产短期看金融，随着2020年5-6月以来货币政策回归正常化、边际收紧，未来房地产销售和投资均面临回落压力。 但考虑到2020年拿地较多、2021年长租房发力，预计房地产投资韧性较强。 房地产长期看人口，区域分化将是未来的主流。 3）出口的高增长难以持续，随着疫苗大面积使用、欧美疫情缓解，以及全球经济加快修复，供需缺口将得到改善 。
4）就业形势严峻，小微企业经营困难，居民收入下降，导致消费低迷 。 1-2月，全国城镇新增就业148万人。 2月全国城镇调查失业率为5.5%，较去年12月上升0.3个百分点。 其中，25-59岁人口调查失业率为5.0%，较去年12月上升0.3个百分点。
3、外部环境改善。 受益于海外疫情防控效果较好、美国财政刺激，全球经济复苏预期强烈；欧美经济有望在二季度左右加速修复。
全球新冠病例日新增拐点已现，欧美疫苗接种加速。
全球单日新增病例于1月上旬出现拐点，美欧等多数疫情严重的经济体均已出现拐点。 全球疫苗接种稳步推进，中国、美国、英国、欧洲接种速度全球领先。 以美国和英国为例，当前美国和英国接种速度分别为217万和35万，累计接种9209万和2352万，以此推算，约第二至第三季度达到70%免疫水平。
美国当地时间3月6日通过了1.9万亿美元
新一轮财政刺激法案 。 该法案包括每人1400美元的救助支票，每周300美元的失业救济金至9月6日，3500亿美元的国家援助补贴，340亿美元的《可负担医疗法案》补贴以及140亿美元的新冠疫苗补贴等。
4、通胀预期抬头，目前整体温和。
2月CPI同比降0.2%，较上月降幅收窄0.1个百分点；环比0.6%，较上月下降0.4个百分点。 PPI同比上涨1.7%，较上月上涨1.4个百分点；环比上涨0.8%，较上月下降0.2个百分点。
当前物价上涨的主要逻辑是全球经济复苏、供需缺口、全球低利率；预计欧美经济在第二至第三季度疫情达到可控状态，经济修复逐步加快，抬升通胀。 但中国经济复苏进入顶部区间，需求边际放缓，叠加猪周期下行，对冲输入型通胀影响，预计通胀年中冲至高点，经济基本面和货币环境不足以支撑通胀大幅上涨。
通货膨胀在任何时间任何地点都是货币现象。 过去这些年全球过度依赖货币放水，导致穷人通缩、富人通胀，经济K型复苏。 货币放水不是万能的，未来全球竞争本质上是改革战。
5、货币政策转向“稳货币+紧信用”，流动性拐点确认。
展望2021年，货币政策大概率继续稳健中性的主基调，货币和信用组合整体呈现“稳货币+结构性紧信用”格局。 2021年1季度前后，随着经济复苏的顶部区间正在到来，通胀预期抬头，货币政策回归正常化，信用政策结构性收紧，流动性拐点确认。
本轮货币政策正常化进程始于2020年5月，狭义流动性拐点开始显现。 随后2020年7月、11月，M2、社融增速先后见顶，广义流动性拐点出现，流动性下行周期趋势确立。
2020年底以来，由于经济持续复苏，通胀预期抬头，局部热点城市房价上涨，地方债务风险暴露，央行和金融监管部门从房地产融资、地方债、影子银行等三大方向开始结构性收紧金融信用政策：
1）加强房地产宏观审慎管理，落实三条红线、房地产贷款集中度管理制度。
2）规范地方政府债务管理，防范化解地方政府融资平台隐性债务风险。
3）治理金融乱象，2021年资管新规过渡期正式结束，推动影子银行 健康 规范发展。 预计未来房地产融资、地方债融资、影子银行融资面临放缓，信用收紧带来流动性拐点的强化。
6、建议：货币政策宜保持稳健中性。
精准把握好力度和节奏，不要人为制造经济的大起大落。 结构层面，流动性精准投向基建和实体经济，尤其受疫情影响严重的行业、中小微、民企、制造业、高新技术等领域。
财政政策的结构性效果比货币政策好，应继续发力基建尤其是新基建 ，打造中国经济新引擎。 应对百年未有之大变局，以七大改革为突破口，开启新周期、新格局：
1）大力推进“ 新基建 ”，打造中国经济新引擎，包括5G基建、大数据中心、人工智能、新能源 汽车 、充电桩等 科技 领域的基础设施，教育、医疗等民生领域的基础设施，以及营商环境、服务业开放、多层次资本市场等制度领域的基础设施。
2）加快推进以 城市群 都市圈为主导的新型城市化，人地挂钩，要素流动。
3）尽快全面 放开生育 ，中国少子化老龄化问题已日趋严峻，实在不行先放开三胎。
4）打通 资本市场与 科技 创新的“双循环” ，加强 科技 自立自强，用资本市场的钱支持 科技 创新的大国重器和“卡脖子”技术攻坚。
5）大规模 减税降费 ，从碎片化、特惠式减税转向一揽子、普惠式减税，全面降低企业所得税、制造业增值税、个人所得税税率，提高企业和居民的获得感。
6）以中美贸易摩擦为契机，大力推进 对内对外开放 。
7）确立新的长期立国战略—— 新战略 ，中国当前亟需解决的关键问题是新的立国战略（“新战略”），即在看清未来几十年世界政治经济形势趋势的基础上，争取一种对我长远有利的策略，类似1978年后中国的韬光养晦，二战前英国的大陆均势，美国成为世界霸主前的孤立主义。
二、工业生产高速增长
受低基数影响，1-2月规模以上工业增加值同比增长35.1%，较2019年同期增长16.9%，两年平均增长8.1%。
1-2月，41个大类行业中有40个行业增加值保持同比增长；612种产品中有565种产品同比增长。
高技术制造业和设备制造业较快增长。 1-2月高技术制造业增长49.2%，较去年12月上升36.1个百分点。
1-2月通用设备、专用设备、 汽车 、铁船航等运输设备、电气机械器材和电子设备分别同比增长62.4%、59.2%、70.9%、48.9%、69.4%和48.5%。
三、固定资产投资结构分化
1-2月固定资产投资累计同比增长35.0%，较2019年同期增长3.5%，两年平均增速为1.7%。
分投资主体看，1-2月民间固定资产投资累计同比36.4%，国有控股企业固定资产投资累计同比32.9%。
高技术产业和 社会 领域投资增长快于全部投资。
1-2月高技术产业投资同比增长50.1%；其中高技术制造业和高技术服务业投资分别增长50.3%、49.8%。 高技术制造业中，计算机及办公设备制造业、医疗仪器设备及仪器仪表制造业投资分别增长99.5%、66.6%；高技术服务业中，电子商务服务业、研发设计服务业投资分别增长88.4%、85.3%。 社会 领域投资同比增长48.0%，其中卫生、教育投资分别增长63.0%、53.0%。
四、房地产投资和销售大幅增长
1-2月商品房销售面积和销售额累计同比分别为104.9%和133.4%，同比大增， 即使较2019年同期也分别增长了23.1%和49.6%。 房企通过降价促销等政策加快回笼资金 ，1-2月房地产开发资金来源累计同比增长51.2%，其中国内贷款、自筹资金、定金及预收款分别增长14.4%、34.2%和96.3% 。 1-2月房地产投资累计同比38.3%，较2019年同期增长15.7%。 土地成交方面， 1-2月土地购置面积和成交价款同比分别为33.0%和14.3%，但较2019年同期分别增长-6.0%和-27.1%。
施工方面，房企加快施工， 1-2月施工和竣工面积同比分别增长11.0%和40.4%，分别较2019年同期增长14.2%和8.2%。
五、剔除基数效应看，基建投资回落
1-2月基建投资（含水电燃气）累计同比35.0%，较2019年同期降1.3%，两年平均增速-0.7%。
分行业看，1-2月电热燃水投资累计同比25.5%， 基建投资（不含水电燃气）累计同比36.6%； 交运仓储、水利环境设施投资累计同比分别为31.0%和42.2%。 交运仓储中，1-2月铁路和道路累计投资同比增速分别为52.9%和30.7%。
随着经济恢复、逆周期调节的必要性大幅下降以及地方财政紧张程度加剧，基建投资见顶回落。
2月新增政府债券融资1017亿元，同比少增807亿元，2021年新增地方债额度2月尚未下达，叠加地方财政紧张程度加剧，基建投资见顶回落，较2019年同期有较小增幅。 尽管两会批准2021年地方政府一般债务余额限额15.1万亿元、专项债务余额限额18.2万亿元。 但由于
专项债对投向项目有较严格要求，优质基建项目储备不足，可能导致资金不会被完全利用。
六、制造业投资仍弱于2019年，但将加快恢复
1-2月制造业投资累计同比37.3%，较2019年同期降5.9%，两年平均降3.0%。
1-2月农副食品加工、食品、化学原料及化学制品、医药制造、专用设备、运输设备、电气机械和电子设备制造业投资累计增速分别为54.4%、37.6%、63.2%、64.0%、60.2%、40.1%、38.5%和41.6%，高于制造业整体。 但随着企业盈利改善，补库存周期推动未来制造业投资加快恢复。
七、消费仍然低迷，就业形势严峻
1-2月 社会 消费品零售总额同比增长33.8%，较2019年1-2月上升6.4%。 分消费类型看，因低基数而有较高增速，但实际修复较缓慢。
1-2月商品零售、餐饮消费同比分别增长30.7%和68.9%，其中商品零售金额较2019年同期增长7.7%，但餐饮消费仍不及2019年同期。 分消费品类看，升级类消费品增速较高，1-2月通讯器材、化妆品、金银珠宝类商品同比分别增长53.1%、40.7%和98.7%。 必需品消费保持高位运行，饮料和烟酒消费同比增长36.9%和43.9%。
就业形势严峻。
1-2月，全国城镇新增就业148万人。 1月全国城镇调查失业率为5.4%；2月全国城镇调查失业率为5.5%，较去年同期回落0.7个百分点但较去年12月上升0.3个百分点。 其中，25-59岁人口调查失业率为5.0%，较去年同期回落0.6个百分点但较去年12月上升0.3个百分点。
八、进出口超预期高增，外需持续恢复
1-2月中国出口（以美元计）同比增长60.6%，较去年12月上升42.5个百分点。 出口超预期高增，主因外需持续修复和去年低基数。
2月全球综合PMI为53.2%，美、欧、日制造业PMI分别为60.8%、57.9%和51.4%;海运需求旺盛，海运价格持续突破 历史 新高，2月中国出口集装箱运价综合指数（CCFI）平均值为2063.8，而去年同期仅为920.7；贸易风向标韩国2月出口同比13.9%。
分地区看，对主要经济体出口均有所上升， 1-2对美国、欧盟、东盟、日本和韩国的出口同比分别为87.3%、62.6%、53.0%、47.0%和49.0%。
分产品看，劳动密集型产品出口随着外需恢复而恢复， 纺织、箱包、服装和玩具等劳动密集型产品出口同比为60.8%、24.8%、50.0%和96.8%，农产品、机电产品和高新技术产品出口同比分别为24.1%、64.7%和58.1%。
1-2月中国进口（以美元计）同比增长22.2%，较去年12月上升15.7个百分点。 1-2月农产品、机电产品和高新技术产品进口金额同比分别为30.1%、33.8%和35.1%。
大宗商品进口增速分化， 1-2月原油、铁矿砂、钢材和铜材进口金额同比分别为-19.6%、60.9%、26.4%和32.9%。
九、新增社融、信贷规模创 历史 同期新高
2月新增社融规模创 历史 同期新高，2月社融增速13.3%，环比回升0.3个百分点。
2月新增 社会 融资规模1.71万亿元，同比超预期多增8392亿元。 存量社融规模291.36万亿元，同比增速13.3%，环比回升0.3个百分点。
从社融结构看，实体融资需求强劲，企业、居民部门接力政府部门加杠杆。 信贷、未贴现汇票构成社融主要支撑，企业债券、政府债券构成主要拖累。
2月新增政府债券融资1017亿元，同比少增807亿元；新增人民币贷款1.34万亿元，同比大幅多增6211亿元，居民贷款、企业中长期贷款构成主要支撑；表外融资减少396亿元，同比大幅少减4461亿元；新增企业债券融资1306亿元，同比、环比分别少增2588亿元、少增2445亿元；新增股票融资693亿元，环比少增298亿元，春节后美债利率大幅上行，带动国内股市估值调整，抱团股大幅下跌，股市交易热度有所回落，或带动股票融资降温。
从信贷结构看，实体投融资需求较强，结构性货币政策工具和信贷政策精准滴灌，中长期贷款新增1.1万亿元创 历史 同期新高。
2月新增企业贷款1.2万亿元，同比多增700亿元；短期贷款、中长期贷款、票据融资分别大幅少增4052亿元、大幅多增6843亿元、多减2489亿元；新增居民贷款1421亿元，同比大幅多增5554亿元。
2月M2同比增速10.1%，环比回升0.7个百分点。
2月资金面边际缓和、信用扩张节奏有所加快，叠加财政投放加速，共同提振M2增速。
从结构来看， 1）企业存款减少2.42万亿元，同比大幅多减2.7万亿元。 居民存款新增3.26万亿亿元，同比大幅多增3.38万亿元，主要受2021、2020年春节错位影响，2021年春节在2月，企业集中向居民发放工资、奖金，导致企业存款大减、居民存款大增。 2）财政存款减少8479亿元，同比大幅多减8687亿元，财政投放有所提速。 3）非银金融机构存款增加1.6万亿元，同比大幅多增1.1万亿元，或反映春节前股市上涨带动居民、企业进入股市。
M1同比增速7.4%，环比回落7.3个百分点， 主要受春节错位效应影响，2月企业集中向居民发放工资、奖金，拖累M1增速，但制造业投资维持高位、房地产销售热度仍存，实体经济活动仍在恢复。
十、全球经济复苏叠加供需缺口，PPI持续上行
2月CPI环比0.6%，较上月下降0.4个百分点；同比降0.2%，较上月降幅收窄0.1个百分点。 2月剔除食品和能源价格的核心CPI同比0%，较上月上涨0.3个百分点。
食品价格同比由上月上涨1.6%转为下降0.2%，影响CPI下降约0.05个百分点。 其中，鲜菜价格同比3.3%，较上月下降7.6个百分点，主因油价上涨导致储运成本上升。 畜肉类价格同比下降7.3%，较上个月降幅扩大6.9个百分点；生猪出栏持续恢复，猪肉价格下降明显，同比降14.9%，降幅扩大11个百分点，环比由上月上涨5.6%转为下降3.1%。 蛋类和鲜果价格同比分别为3.0%和3.1%，均较上月上升1.8个百分点。
2月PPI同比上涨1.7%，较上月上涨1.4个百分点；环比上涨0.8%，较上月下降0.2个百分点。
PPI上行主因工业生产持续向好，出口和投资恢复，以及国际大宗商品价格拉动。 2月布伦特原油均价环比13.3%，南华工业品指数环比4.8%，南华螺纹钢环比1.9%，LME铜环比4.7%。 分行业看，涨幅较大的主要是煤炭、石油、化工、有色和黑色金属。 受国际原油价格上涨等因素影响，相关行业涨幅均有所扩大；其中，石油和天然气开采业价格涨7.5%，石油、煤炭及其他燃料加工业价格上涨4.9%，化学原料和化学制品制造业价格上涨2.1%，涨幅分别扩大1.1个百分点。 金属相关行业价格继续上涨，合计影响PPI上涨约0.24个百分点；其中，黑色金属矿采选业价格上涨5.9%，有色金属冶炼和压延加工业价格上涨1.5%，黑色金属冶炼和压延加工业价格上涨2.3%。
十一、供需扩张力度减弱
2月制造业PMI为50.6%，较上月回落0.7个百分点，连续十二个月高于荣枯线。 1）供需扩张力度减弱。
2月生产指数和新订单指数分别为51.9%和51.5%，较上月回落1.6和0.8个百分点，但仍处于临界点以上。 供需两端扩张力度连续两个月减弱，经济增长边际放缓，经济复苏进入顶部区间。 生产端下滑幅度加大，供需差值有所缩小，去年3月以来快速修复的生产逐渐向需求回归。 2月新出口订单指数为48.8%，较上月回落1.4百分点，重回荣枯线下。
2）小型企业
恢复基础不牢 ， 仍需政策纾困。
2月大、中、小型企业PMI分别为52.2%、49.6%和48.3%，较上月变化0.1、-1.8和-1.1个百分点；大企业始终处于景气扩张区间，中、小型企业重回收缩区间。 “就地过年”导致一二线城市经济活动较为旺盛，三四线经济活动低迷，对中小企业造成冲击。 2月小型企业新订单和新出口订单指数分别为47.9%和35.1%，较上月变化-1.5和-10.3个百分点。 疫后小型企业恢复基础不牢，仍需政策纾困。
2月非制造业商务活动指数为51.4%，回落1.0个百分点，连续十二个月高于荣枯线。 1）建筑业景气度有所下降。
2月建筑业商务活动指数为54.7%，较上个月下滑5.3个百分点，景气度有所下降。 与天气、春节、房地产调控以及地方财政吃紧有关。 从市场需求和预期看，新订单指数和业务活动预期指数分别为53.4%和68.2%，高于上月2.2和14.6个百分点。
2）服务业有所回落。
2月服务业商务活动指数为50.8%，较上月下滑0.3个百分点。 从行业情况看，与居民消费密切相关的零售、餐饮、 娱乐 等行业商务活动指数均位于扩张区间且高于上月，行业经营活动相对活跃；电信广播电视卫星传输服务、货币金融服务等行业商务活动指数高于58.0%，业务量保持较快增长。 但住宿、资本市场服务、租赁及商务服务等行业商务活动指数位于临界点以下。
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余永定：国内经济反弹力度有所减弱，扩张性政策不宜过早退出
3月27日晚， 中国金融四十人论坛（CF40）与欧洲50人论坛（Euro 50 Group）、彼得森国际经济研究所（PIIE）共同主办“中美欧经济学家学术交流会”，主题聚焦“新地缘政治环境下的美元、欧元和人民币” 。
CF40学术顾问、中国 社会 科学院学部委员余永定在本次会议上分享了他对当前中国经济形势和宏观政策的看法，核心观点是：
去年二季度开始，中国经济增速出现了强劲的反弹，但目前反弹力度有所减弱，同时2021年中国经济的财政货币政策趋于收紧。 由于消费暂时还不足以成为拉动经济增长的主要动力，因此基建投资仍应当继续，扩张性的财政政策不宜过早退出。
余永定认为，对于当下中国来说，经济增长仍然十分重要。 中国不需要过度关心通胀，泡沫可以用其他手段抑制，但是金融环境的脆弱性会因为经济增长速度不足而加剧。 创造就业也应当以经济增长为基础，财政货币政策的首要任务应当是促进经济增长。
中国经济在疫情导致的戏剧性下跌之后，已经出现了相当强劲的反弹——2020年中国经济年增长率达到了2.3%，这个增长速度远远超过很多其他国家。
尽管这样的经济表现让人满意，但是 2020年底也出现了一些经济反弹力度减弱的迹象 ，例如：去年12月消费领域的增长速度相比11月已经有所减弱，固定资产投资领域也出现了类似的情况。 固定资产投资可以被分解成三个部分：房地产投资、基础设施投资、制造业投资，这三个领域的投资力度在2020年最后几个月均有减弱的迹象。
由于2020年的低基数，市场预期2021年第一季度GDP同比增速将会到达双位数。 但这并不一定意味着中国经济已经充分发挥了增长潜力。 可以预期，由于2020年经济自第二季度以来的改善，中国经济在2021年的后三个季度中将会逐渐下降。
图1 中国经济消费领域同比增长情况
图2 中国固定资产投资领域同比增长情况
2021年中国经济增速目标为“6%以上”。 我们不知道潜在的上限是多少，但可以肯定，如果仅为6%，则明显低于市场预期。 事实上，如果同2020年相比，2021年GDP全年同比实际增速为6%，就意味着中国经济增速还并未回归疫情之前的正常水平。
相比2020年，今年财政政策基调强调回归常态，货币政策也比2020年更加谨慎。 政府并不想启用强势的扩张性财政货币政策，其原因可能在于：第一，政府担心扩张型的财政和货币政策会放大金融环境的脆弱性。 第二，政府希望为未来的风险保留政策空间。
从数据来看，同2020年相比，2021年中国财政政策会有一定的收紧：公共预算支出减少的同时，公共预算收入会增加，因此，2021年中国政府的预算赤字将比2020年的预算赤字有所减少。 由于今年政府已经确定了6%以上的经济增长目标，所以可以预期，今年中国的预算赤字与GDP的比值会降低。
此外，中国的货币政策也并非十分宽松，从数据上看，中国的回购利率（如DR007）是倾向于收紧的，尽管收紧的幅度不是很明显。
根据政府到目前为止所发出的种种信号，总的来看，今年中国宏观经济政策会有所收紧。
图3 中国政府公共财政及政府性基金收入情况
图4 中国政府公共财政及政府性基金支出情况
图5 中国回购利率（DR007）
第一， 政府制定的经济增长目标较低，余地较大。 政府制定的6%的经济增长目标下限不足以调动经济资源。 假定中国的潜在经济增速是6%，考虑到去年经济增长的基数较低，即便今年实现了6%的经济增速目标， 2021年中国的经济增速仍然在潜在经济增速之下。
第二，扩张性的财政政策不宜过早退出 。 一些国内的经济学家担心，扩张性的财政和货币政策可能会带来不利后果，所以主张尽早退出扩张性政策。 我以为，即便不考虑疫情前中国经济增速的下行压力， 由于中国经济处于经济增长的恢复期（还未回到长期增长路径），过早退出将难以消除经济下行时期所产生的下行惯性和“磁滞”。
第三，财政和货币政策的首要任务是促进经济增长，而不是稳定杠杆率，尤其是公共部门的杠杆率 。
第四，中国不需要过于担心通胀问题 。 事实上，目前国内的核心通胀率水平非常低。 2021年2月的核心通胀率不到1%，而且在过去十年的相当大部分时间里，PPI指数一直处于负值。
第五， 中国可以用其他手段来应对资产泡沫。 政府不应该因为担心失去对资产价格的控制而停止使用扩张性的货币政策 ，政府有很多其他的手段来控制资产泡沫。
第六，经济增长速度不足会增加金融环境的脆弱性，而不是减少这种脆弱性 。 中国在上世纪90年代末和本世纪初便经历过这种情况。
第八，在目前的情况下，消费难以成为拉动经济增长的动力 。 虽然政府希望能够促进消费，引导消费成为拉动经济增长的主要动力，但是现在经济增长前景还不完全明朗，居民收入的增长还不足以使他们完全消除对收入前景不确定性的担忧。 在这种情况下，他们首先考虑的还是补充、甚至增加储蓄；消费无法成为拉动经济增长的主要动力。
所以，为了促进经济增长，政府需要 通过扩张性的财政政策和货币政策来支持基础设施的投资 。 2009年中国基础设施投资增速在40%以上。 虽然这一增速确实过高，但中国2020年基建投资的增速只有1%左右。 这一增速不能不说是过低了。 在实现逆周期调节时期，基础设施投资增速高于GDP增速是普遍规律。
第九， 拉动经济增长只靠宏观经济政策是不够的。 应该同时采取多种改革措施，使所有的经济主体，特别是地方政府，有足够动力对扩张性的宏观经济政策做出积极反应 。
第十， 促进中国经济在2021年的高速增长，不仅符合中国的利益，也有利于世界其他国家。 中国需要让自己的国际收支更加平衡。 但也只有使GDP保持合理的增速，才能增加进口，改善贸易平衡。
标签： 基建股票价格上涨 扩张期 经济增长 政府加大基建投资
