纸业市场是一个规模庞大且持续增长的行业。根据美国纸浆和造纸协会 (AF&PA) 的数据，2021 年全球纸张和纸板的销量超过 4 亿吨，价值约为 6,000 亿美元。
中国是全球最大的纸张和纸板生产国和消费国。根据中国造纸协会的数据，2021 年中国纸张和纸板的产量超过 1
深度分析美国当前箱板纸/纸箱市场与趋势，及国际纸业等前景
在2016-2018年的供应有限和强劲需求增长的推动下，箱板纸的利润率大幅上升，美国造纸及包装行业的三大巨头，即国际纸业、Westrock和PCA纷纷抓住了机会，将众多封存的造纸产能转变为箱板纸的生产。 目前，该行业正盯着数十年来未见的产能增长的壁垒。 同时，Covid-19大流行加剧了对包装纸箱的需求。 机会似乎在转瞬之间变成了威胁，箱板纸厂商们正面临着一场看不见硝烟的战争。
艰难的决定摆在眼前，三大巨头将面临一系列的挑战。 值得庆幸的是，三者都能产生大量的现金，并明智地避免在经济繁荣时期过度沉迷于债务。 此外，三者均拥有低成本资产，这些资产应能助其度过难关，以期拥有未来更美好的日子和更大的利润空间。
虽然箱板纸厂商的股票价格已从2018年的 历史 高位跌至近期的 历史 低位，但现实仍处于繁荣与萧条之间。 最近市场参与者和卖方之间的信心崩溃，为耐心的买家提供了机会。 在未来的几年中，随着经济的增长，纸箱包装的需求将会增强。 尽管供应壁垒似乎正面临威胁，但小型、高成本的企业将被淘汰，就像他们在之前的低迷时期所做的那样。
01箱板纸需求放缓，但依然稳定
尽管在线销售和零售支出仍然强劲，但经过多年稳定的增长后，2019年的纸箱需求出现了下降的态势， 而且现实情况是，电子商务并不是推动纸箱需求的关键因素。 相反， 对美国而言，工业生产才是纸箱需求增长的关键驱动力， 与在线销售和零售相比，我们对此的展望更为冷淡。
电子商务销售与包装纸箱需求之间几乎没有关系。 尽管亚马逊的电商销售数额惊人，但它们所使用到的纸箱是总需求的冰山一角。 事实上，电子商务的销售在过去的数年内呈现出指数级的增长，但在2000-2018年之间，纸箱的需求是逐渐增加的，两者的增加曲线并不相似。 因此，即使继续预测在线销售会保持大幅增长，但对纸箱需求的前景并不感到乐观。 美国森林与造纸协会将食品、饮料和农业作为瓦楞纸箱的最大消费领域，大约占40%，而到2017年，电子商务估计仅占总需求的4%。
这种关系是如此得脆弱，因为交付只是物流链中的最后一步。 在最终组装和交付之前，通常会在供应链的每次交接中使用纸箱。 因此，价值链的最后一步（在商店或在线销售给消费者）实际上影响不大。 衡量整个供应链的包装纸箱使用量的最佳指标是工业生产，它可以衡量美国经济的实际产出。 尽管工业生产不包括进口产品，但进口不会产生对国内包装纸箱的需求。 当运输集装箱到达美国时，里面的货物通常已经被包装好以进行下一步的物流与分发。
02工业生产将需要更少的纸板
工业生产的三个主要趋势可能会使包装纸箱需求的增长变得疲软。 首先，美国经济越来越以服务行业为导向。 其次，工业生产的纸板强度越来越低。 第三，过多的纸箱替代品有所增加。
第一， 对于每份增加的收入，美国人更有可能购买额外的洗车服务或订阅另一种流媒体服务，而不是购买更多的实物商品。 如果假设这种趋势将持续下去，尽管步伐正在放缓，但美国人在商品上的支出不到其收入的三分之一，低于1960年的一半以上。
第二， 用于制造和交付货物的纸板消耗越来越少。 2000年代电子商务的急剧增长并没有阻止供应链中箱纸板消费量的下降。 这在很大程度上归因于收缩包装和塑料包装的增加，这种包装已经取代了更昂贵的纸板。
第三， 美国环境保护局（EPA）的吨包装生产数据表明，在1990-2005年期间，塑料包装大大超过了瓦楞包装，而在同一时期，纸板的强度却急剧下降。 数据表明，越来越多的产品采用了柔性包装，而不是刚性包装运输，从而减少了对硬质纸板的总体需求。 因此，估计在未来十年内，纸箱包装的需求将平均增长不到1.0%。 如果使用国际货币基金组织在美国的平均实际长期GDP增长率，则为1.7%，这应该会导致工业生产和箱板纸需求的年增长率略有下降。
03持续不断的趋势进一步限制了箱板纸的消费
工业生产中每一次变化消耗的纸板是需求的关键驱动力。 在此基本情况下，假设箱板纸强度仍然很低，就像过去十年一样，一些定性因素支持这种论点。
首先，零售商可以通过更紧凑的运输来降低成本。 他们不仅需要购买更少的纸箱，而且物流成本也会因此而下降。 一个重要的推动因素是UPS和FedEx在2015年转向“尺寸重量”运输成本，其中考虑了包装的重量和体积。 各种运输解决方案的可用性是压倒电子商务中纸箱使用的最重大的创新。 可回收纸质邮件的出现也减少了对纸箱的需求，这种现象还将继续。 通过减少运输量，信封相对于纸箱，降低了包装和配送成本。
其次，更改物流流程可以减少包装纸箱的需求。 尽管新兴的解决方案（例如允许客户不在的情况下允许送货到房屋和车辆内部的解决方案）还不是主流，但诸如Amazon Key之类的举措正在突破界限。 通过将包装从视线中移开，不再需要暴露当前需要额外保护层以防雨淋或暴风雨的高价值物品或产品。 从长远来看，无人机在可重复使用的容器中交付的潜力也将减少对纸箱的需求。 在每种情况下，通过减少对元素的暴露，或处理中的变化，减少损坏的可能性，从而减少了对纸箱的需求。
最后，箱板纸需求具有负面的可持续性内涵。 制造箱板纸涉及大量使用腐蚀性化学品，通常会产生危险的副产品。 运输较小的包装可减少运输过程中的废物和温室气体排放。
04供应浪潮将冲击箱板纸的基本面
在大部分资本周期中，纸箱和纸板生产商缺乏定价能力。 对于像卡夫或亚马逊这样的巨型品牌商购买者来说，纸箱仅仅是一种商品，几乎没有加工成本，从而迫使纸箱卖方在价格上相互竞争。 由于几乎没有吸引力的投资机会，生产商会将产生的大部分现金返还给股东。 但是，在没有可用产能的情况下，临时定价权可以迅速提高盈利能力，并推动产能增长的浪潮。
尽管生产成本增长有限，但产能趋紧使得价格在2016-2018年之间具有定价权。 箱板纸的利润率大幅增长，使投资者对光明的未来充满信心。 盈利能力的激增刺激了一波新产能的宣布，在未来几年内将提供230万吨的额外产能。 由于客户的加工成本很低，价格很可能会下降，从而给行业的投资资本回报带来压力。
箱板纸公司通常在下游生产纸箱。 纸箱企业工厂缺乏规模经济，运输成本高，需要靠近客户。 即使其运输成本比从竞争对手那里采购的成本略高，每个箱纸板生产商仍倾向于为其自己的纸箱企业厂供货，因为这会提高其上游工厂的利用率。 即使在产能过剩的时期，成本最高的生产商也不是一个人受苦，而是多家公司的产能不足。 反过来，箱纸板厂开工率下降也加剧了向独立包装厂供应产品的激烈竞争。 因此， 在适度的产能过剩期间，利润率全面下降，而不是仅关停少数工厂。 当开工率暴跌时，小型工厂则会受到损害。
在最近开工率下降之后，箱板纸市场已经有价格疲软的早期迹象。 开工率的下降为降低价格和提高成本，以降低整个行业的利润率奠定了基础。 2020年的开工率将下降到上世纪80年代中期水平。 当前的扩张渠道表明，未来几年开工率将继续面临压力，并有可能保持在2017年和2018年的峰值以下。
在接下来的两年中，低开工率将不可避免地给箱板纸公司的EBITDA带来压力。 低开工率也为增加价格竞争铺平了道路，侵蚀了现有企业的利润。 预计国际纸业、PCA和WestRock的利润率将比2019年的峰值水平大幅下降。 这三者都需要花费大量的停机时间，从而降低开工率，压缩利润。 随着经济的增长，利用率应开始上升，并将恢复到更高的水平。
然而，并不是所有的箱板纸生产商都能幸运地克服今天的挑战。 正如Graphic Packaging和Sonoco最近宣布的那样，从箱板纸的转变或小型厂商的关闭将会消耗过剩的产能。 在这两种情况下，箱纸板在其整体业务中所占的比例都不大，相对于同行而言，其生产成本较高。 到2020年，合计将减少约20万吨的产量。
考虑到先前的行业低迷，似乎有必要进一步关闭。 成本最高的行业参与者包括Pabco，Caraustar（由Greif收购）和Port Townsend，如果开工率徘徊在85%左右，所有这些行业都可能关闭。 一旦较小的生产商被淘汰，利润率应随着开工率的稳定而恢复。 尽管获利能力可能不会回到2018年和2019年的高位，但它应该足够高。
05Covid-19会增加短期威胁，但现金应足够
Covid-19大流行引起的全球经济急剧放缓， 将箱 板纸生产商的近期业绩带来一定的挑战。 但是，美国的三大行业巨头应该在资产负债表实力和稳健的自由现金流的支持下生存下来。 即使增加了家庭必需品的交付量，今年也无法节省箱板纸的开工率。
4月份工业产值下降了15%，第二季度更加严峻。 产能削减已经开始，随着需求的进一步下降，这些公司缺乏定价能力，使它们只能忍受不断增加的再生材料成本的上涨，从而进一步压缩了利润。 但是WestRock，国际纸业和PCA都准备在2020年和2021年保持自由现金流为正，并且再融资风险不大，短期内不会发行大量债务。
此外，随着制造业和经济于2021年开始反弹，对箱板纸的需求应回到最近的水平，提高的开工率将改善利润率，并恢复进入中期周期的道路。
06纸张消耗呈长期下降趋势
首先是文字处理程序和PDF，然后是电子书，最近出现了无纸化账单和在线对账单。 在过去的几十年中，对用于印刷商、书写板和书籍制造所使用到的UFS的需求持续下降。
这种趋势不会持续下去。 自2000年以来，UFS的需求一直以每年约4%的速度下降。 这种趋势将使得纸张需求在未来十年内降低三分之一以上。 国际纸业和PCA都将感受到出货量减少的影响，两家公司都可能继续关闭或转换纸张产能。 预计两家公司每年将减少约4%的美国纸张量。
由于管理层闲置了整台机器，产量可能会断断续续地下降。 在这两家公司中，由于在新兴欧洲和巴西的业务，预计国际纸业的恶化程度较小。 在新兴经济体，快速的经济增长往往足以抵消特定应用使用量的下降。
如果最近十年有迹象表明，这两家公司都不会对纸部门的盈利构成直接威胁。 国际纸业的结果表明，息税折旧摊销前利润率可以抵抗需求的大幅下降。 与箱板纸的操作类似，开工率对利润率有重要影响。 需求下降迫使较小的企业破产，而国际纸业和PCA等大型企业已将产能撤出市场，以保持其机器高效运行。 这些措施为仍在运行的人员提供了开工率，从而保护了利润。
07纸板需求增长将缓慢而稳定
硬纸板，有时也称为纸板，是用于各种零售产品的较厚的包装。 与箱板纸相比，硬纸板的需求并不取决于物流选择。 无论您是从商店购买一盒谷物，还是将其运到家里，都需要使用相同数量的纸板。 该产品约占WestRock销售额的四分之一，而国际纸业在Graphic Packaging中的股份是其唯一的曝光渠道。
应用的广度使得很难将需求与经济的单一部分联系在一起。 因此，将需求分为两个部分：人均消费和人口增长。 预计未来几年的人均使用量将略有下降，与过去十年中所看到的情况类似。 一种持久的不利因素将是负担得起的塑料。 柔性塑料包装通常更便宜，并且可以增加商店的货架密度，这使其成为制造商的理想选择。 追求更轻质的纸板是第二个不利因素。
剩下的唯一增长来源将是更多的人口。 尽管人口增长放缓，但足以抵消人均纸板需求的下降。 根据美国人口普查局2017年的人口预测，假设未来十年的年人口增长率约0.6%-0.7%。 由于Covid-19使人们对许多产品的需求下降，但需求的下降，开工率也将随之下降，从而拖累EBITDA。 但是，近期的经济疲软不会对长期业务的盈利能力产生重大影响。
硬纸板的首要主题是合并和产能的管理。 WestRock的消费包装业务是前任MeadWestvaco和RockTenn资产的产物，其在北美只有几个巨大的竞争对手。 相对较低的投资资本回报率阻止了该领域的激烈竞争，保护了近期利润，这种趋势不会改变。 事实证明，像WestRock和Graphic Packaging这样的大型公司愿意在订单短缺时采取停机或转换产能的方式，以避免引起价格战。 在这种背景下，预计随着需求到2022年恢复，利润率将恢复长期水平。
08WestRock 尽管WestRock的表现落后于国际纸业和PCA，但有两种催化剂可以帮助它缩小差距。 首先，在南卡罗来纳州佛罗伦萨的工厂中，用一条先进的生产线替换了三台高成本的箱纸板机之后，WestRock将变得更具成本竞争力。 这种转换将扩大利润，并减少整个经济周期的停机时间。 其次，在最近利润率下降之后，市场低估了其消费包装业务的长期盈利能力。 一系列的价格上涨应使利润率回到其 历史 常态。
在接下来的两年中，WestRock在其佛罗伦萨工厂对北美最大的箱纸板机的投资将大放异彩。 这台机器不仅是用行业中成本最低的技术制成的新机器，而且还取代了三台过时的机器。 估计产能为74万吨，将占WestRock分部产能的7%以上。
在扣除固定的运输成本后，该投资将在未来几年内将EBITDA利润率扩大200个基点。 在2020年，WestRock将花费更多资金以使该项目正常运行，同时还要支付与Covid-19相关的费用。 但是，箱板纸的EBITDA利润率应在2022年达到18%的峰值，而中期的EBITDA利润率仍将高于 历史 平均水平。 在过去的十年中，该部门的EBITDA利润率通常低于国际纸业和PCA的利润率。 尽管该部门的盈利能力可能仍落后于PCA，但它可以实现与国际纸业的均等。
根据RISI的2018年生产成本数据，估计每吨现金成本可能下降10%左右。 收购KapStone之后，WestRock收购了与其自身相比成本较高的资产。 通过从头开始构建新生产线，WestRock应该能够为新工厂实现近乎一流的现金成本。 在今年的供应推动下，WestRock也将从2021年降低的再生纤维成本中受益。 随着大量使用硬纸板的商店重新开业，OCC价格应重新回到正常，从而使WestRock的利润受益。 2020年初OCC价格上涨将是短暂的。 随着第二季度工业生产的停止，以箱板纸生产形式出现的需求将放缓。 此外，零售商店（可回收材料的重要来源）将于下半年开始营业。 这种供应将使再生材料市场重新平衡，并导致OCC的现行价格降低。
在WestRock的消费包装领域，顶峰的增长并没有什么可写的，但这并不会让造纸业投资者感到惊讶。 在过去的十年中，需求落后于人口增长，预计在未来的十年中会有更多的增长，适度转向塑料将继续受阻，再加上人口增长略有放缓。 总而言之，预计未来十年的营收将仅增长0.3%-0.6%。
由于Covid-19大流行减少了短期消费，在较低的开工率下，利润率可能下降。 但在未来两年内，利润率将朝着 历史 准则攀升。 WestRock和Graphic Packaging这两个行业的主导者已经习惯于几乎没有增长的业务。 两家公司都小心翼翼地在客户订单枯竭时停工，而且两家公司都没有表现出进行价格战，以获取份额的兴趣。 由于第三方竞争受到有限的投资资本回报率的限制，没有理由不期望其返回 历史 部门的利润率。
09国际纸业
在涵盖的三个造纸及包装集团中，国际纸业受到的关注最低。 该公司包括生产箱板纸、纸张和纸浆的部门，在每个业务领域产生中等结果。 在过去的几年中，国际纸业失去了立足之地，因为它在2016年对Weyerhaeuser的绒毛纸浆业务进行了适时的收购，而在2018年尝试收购Smurfit Kappa失败。 越来越多的关注点可能成为最近相对于WestRock的EBITDA利润率承压的部分原因。
其大部分 历史 上，国际纸业在瓦楞包装上市公司利润率的排名仅次于PCA。 WestRock仍然遥遥领先。 然而，管理层对切入点的并购和令人毛骨悚然的绒毛浆盈利能力的追求似乎已使IP脱颖而出。 此外，国际纸业在这三者中是全球最多样化的，从而增加了投入成本的可变性。
从2020年开始，国际纸业的48万吨纸机转换项目将刺激瓦楞纸的销售，但这对箱板纸业务部门的盈利能力影响不大。 与WestRock的产能更新不同，国际纸业的转换几乎不会带来获利能力的提高。 相对规模要小得多，仅为箱板纸业务部门总产能的2.6%，并且表示增加的产能，而不是用低成本的产能代替高成本的产能。
国际纸业剩下的两个部分，即纤维素纤维（纸浆）和印刷纸。 像PCA一样，纸张需求下降而又没有强制性的替代产能，将给纸张利润带来压力。 相反，在整个周期中，近期纸浆价格的疲软是不可持续的。 年轻人和老年人口的一部分驱动绒毛浆需求，因为该产品最大的最终市场是婴儿尿布和老人失禁产品。 这些群体的最佳代表是抚养比，该抚养比衡量人口相对于核心工作人口的边缘。 在包括中国、北美和欧洲在内的世界大多数地区，人口正在老龄化，这是绒毛浆需求的关键。
随着对北美纸浆需求的增长，它将在未来几年推高定价，而较高的价格将导致国际纸业纤维素纤维利润率的显著提高。 预计到2024年利润率将从大约10%反弹至14%。
在过去的几年中，PCA一直获得溢价估值，这是部分其应得的。 由于生产成本低，该公司在整个周期内比任何一个大型竞争对手都更赚钱。 在未来几年中，由于利润率仍低于近期峰值，市场将重新评估PCA的长期利润率或现金转换率，因为它更接近同行。 较窄的长期利润将支持较低的退出倍数，从而相对于国际纸业和WestRock降低了公司的股价。
与同行WestRock和IP不同，PCA几乎只是一个单纯的箱板纸制造商。 继其中一项纸张生产线的最新转换之后，该公司从箱板纸业务中获得了大约87%的收入。 公司关注范围狭窄是能够创造出一流利润率的部分原因。 此外，管理层还认真地努力追求商品化程度相对较低的细分市场，例如制造店内展示架和高强度瓦楞纸箱。 最后，它严格控制了成本。 预计该公司在中期周期条件下的部门EBITDA将比主要同行高近5%。
与瓦楞纸箱市场不同，纸张需求可能会继续下降。 在行业产能过剩的情况下，价格下降滞后于通货膨胀，销量下降不仅损害销售，而且损害利润。 在过去的几年中，PCA的利润率得到了北美产能关闭步伐的提高的支撑，从而实现了较高的开工率，有时甚至出现了短暂的价格上涨。 随着加工活动的放缓和开工率的下降，预计利润率将恢复到 历史 平均水平。
解析2024年度造纸业、印刷业新发展新动态
科技创新驱动绿色转型，2024年造纸业新篇章</
2024年，造纸业将以创新驱动绿色升级，实现产业的自主与可持续发展。 2023年的亮眼成绩单，造纸产量突破新高，营收突破1.5万亿元，彰显了行业在全球的地位。 尽管我国造纸业规模庞大，但人均消费仍有提升空间，亟待向绿色、低碳模式转型。
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造纸行业:复苏明显
在全球性减产的影响下,国际纸浆价格不断攀升,国内许多浆纸一体化企业的浆线逐步恢复生产,提高自给率,产出环比增长趋势仍在持续.年底是纸张需求旺季,市场需求拉动加上低位库存,使近期纸浆价格普遍上涨.我预期2010年行业及公司业绩有较大幅度的增长,继续维持行业的增持评级,全国机制纸及纸板产量持续回升,而同期库存在减少,行业复苏迹象明显.此外,纸价仍存上涨空间,并购重组带来投资机会.纸价上涨的驱动因素主要有:1,需求回暖是根本;2,原材料价格上涨是重要推动力;3,下游经销商的备库强化上涨趋势.此外,并购重组带来投资机会.从我国造纸产业情况来看,调结构依然将围绕淘汰落后产能与兼并重组等方面来展开,这将给资本市场带来新的投资机会.行业估值已具吸引力。
同时行业潜在着风险:国际浆价受供求以及汇率波动等影响因素难以准确把握,可能会导致纸毛利低于预期，造纸行业属于资本密集型产业,通过扩张产能提升企业盈利能力,预计行业年利润增长幅度大概在25-30%.统计近3年的造纸行业的PE和PB估值,以2009年3季报报数据作为参照,计算出2009年造纸行业的动态PE目前为35倍(剔除负值),行业重点上市公司平均PE为25倍左右,同期A股市场也为25倍左右;行业PB水平在2.1倍,行业重点上市公司不到2倍,低于全部A股3.4倍的水平,目前看来行业估值略高.
财务方面
技术面分析
行业整体资金为进流入，参照周线多头排列，MACD指标下周有翻红趋势，日线技术多头形态已经走出，量能配合完好。
1、交易品种：ST天宏（）
2、仓位要求：70%实盘仓位：70%
3、目标看点
①摘星不忘脱帽ST天宏()加速主业转型
②第二步是提高汇昌豆业的产能
③新疆天宏的造纸业发展迅速。 近两年相继完成了对6号、7号1760长网纸机的节能提速技改项目，使制纸产能和产品质量得到提高。 2008年新疆天宏与新疆粤海高新材料有限公司合作进行了制备高效减水剂的中试，2009年，还拟采取合作经营方式实施该项目高效减水剂（改性木质素磺酸钠）项目，该项目完成后年可生产高效减水剂2.4万吨，按照现在的市场行情可获得丰厚的利润。 目前，高效减水剂项目的合作事宜正在洽谈之中。
4、目标预期
①第一预期：12.00～13.50元
②第二预期：15.00～17.50元
5、交易分析与操盘策略
①短线压力位：11.70--12.00元，支撑位：10.80元
②受大盘影响及短线压力，后续股价会有冲高回落动作同时测试支撑位，冲高回落或将进入振荡整理阶段；
③短线关注冲高回落日线支撑位及量能变化；
⑥实盘账户当前持仓继续持股为主，若股价跌破10.80元减持本股三分之一仓位，资金用于低位时回补
金融投资是一项严肃的工作，不要追求暴利，因为暴利是不稳定的，我们追求的是稳定的交易。 做交易的本质不是考虑怎么赚钱的，本质是有效地控制风险，风险管理的好，利润自然而来，交易不是勤劳致富，而是风险管。
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