引言
万科企业股份有限公司（简称“万科”）是中国领先的房地产开发商之一，拥有悠久的购并历史和重大的公司事件。这些购并和事件对万科的股票价值产生了重大影响，值得深入探讨。购并活动
万科的购并活动主要集中在以下几个方面：国内购并
- 2000年：收购深圳现代置业，进入深圳市场
- 2002年：收购中南置地，扩大在中南地区的业务
- 2008年：收购金地股份，成为中国最大的房地产开发商
海外购并
- 2012年：收购美国城市商品管理公司（CIG）
- 2014年：收购加拿大西海岸公寓开发商Polygon Homes
- 2016年：收购澳洲住宅开发商IPT
重大事件
除购并活动外，以下重大事件也对万科的股票价值产生了影响：宝能系入股
2015年，宝能集团旗下的前海人寿成为万科第二大股东，引发市场对于万科控制权之争的猜测。这一事件导致万科股票大幅波动，股价一度跌至历史低点。郁亮连任董事长
2017年，万科董事会一致推选郁亮连任董事长，结束了宝能系对万科控制权的争夺。这一事件标志着万科管理层资本运作的主要几种方式
资本运作的主要方式 。 一、承担债务式重组。 指并购企业将被并购企业的债务及整体产权一并吸收，以承担被并购企业的债务来实现的并购。 即在资产与负债基本对等的情况下，兼并方以承当被兼并方债务为条件接受其资产，往往同时也接受被并购方的职工。 据统计，在已发生的企业并购中，通过承当债务方式进行的并购约占并购总额的70%左右。 百大股份有限公司在1992年4月以承担债务的形式兼并了连年亏损的杭州照相器材厂。 通过重组，盘活了原杭州照相器材厂的生产经营性存量资产，扭转了经营亏损的局面，使新组建的杭州照相器材厂当年就创利近20万元。 1995年8月28日，全国最大的化纤生产企业仪征化纤以担保债务方式与佛山市政府正式签约，以为亏损的佛山化纤10.81亿元人民币债务提供担保的形式，获得了后者的全部产权，并3年付清9400万元土地使用费。 并购后，仪征化纤少了一个竞争对手，扩大了整体规模，实现了双方优势互补。 这一方式的优点是：1. 交易不用付现款，以未来分期付款偿还债务为条件整体接受目标企业，从而避免了并购方的现金头寸不足的困难，不会挤占营运资金，简单易行。 2. 容易得到政府在贷款、税收等方面的优惠政策支持，如本金可分多年归还，免息等，有利于减轻并购方负担。 3. 目标企业的生产、组织和经营破坏程度较低。 这一并购方式适用于急于扩大生产规模、并购双方相容性强、互补性好且并购资金不宽裕的情况。 二、收购式重组。 并购方出资购买目标企业的资产以获得其产权的并购手段。 在目前资本市场不发达的情况下，用银行贷款的方式去收购股权，是企业进行资本运营时切实可行的手段之一。 并购后，目标企业的法人地位消失。 案例：哈尔滨龙滨酒厂连年亏损，1995年资产总额为1.4亿元，三九集团在征得哈尔滨市政府同意后，出资买断了该酒厂的全部产权，而新建一个类似的酒厂，至少需要2亿元以上的投资和3年左右的时间。 这一方式的优点是：1. 并购方并不需要承担被并购方的债务，并购速度快。 2. 并购方可以较为彻底的进行购并后的资产重组以及企业文化重塑。 3. 适用于需对目标企业进行绝对控股；并购方实力强大，具有现金支付能力的企业。 三、股权协议转让控股式模式。 股权协议转让指并购公司根据股权协议转让价格受让目标公司全部或部分产权，从而获得目标公司控股权的并购行为。 股权转让的对象一般指国家股和法人股。 股权转让既可以是上市公司向非上市公司转让股权，也可以是非上市公司向上市公司转让股权。 这种模式由于其对象是界定明确、转让方便的股权，无论是从可行性、易操作性和经济性而言，公有股股权协议转让模式均具有显著的优越性。 1997年发生在深、沪证券市场上的协议转让公有股买壳上市事件就有25起，如北京中鼎创业收购云南保山、海通证券收购贵华旅业、广东飞龙收购成都联益等。 其中，比较典型的是珠海恒通并购上海棱光。 1994年4月28日，珠海恒通集团股份有限公司拆资5160万元，以每股4.3元的价格收购了上海建材集团持有的上海棱光股份有限公司1200万国家股，占总股本的33.5%成为棱光公司第一大股东，其收购价格仅相当于二级市场价格的1/3，同时法律上也不需要多次公告。 这种方式的好处在于：我国现行的法律规定，机构持股比例达到发行在外股份的30%时，应发出收购要约，由于证监会对此种收购方式持鼓励态度并豁免其强制收购要约义务，从而可以在不承当全面收购义务的情况下，轻易持有上市公司30%以上股权，大大降低了收购成本。 目前我国的同股不同价，国家股、法人股股价低于流通市价，使得并购成本较低；通过协议收购非流通得公众股不仅可以达到并购目的，还可以得到由此带来的价格租金。 四、公众流通股转让模式。 公众流通股转让模式又称为公开市场并购，即并购方通过二级市场收购上市公司的股票，从而获得上市公司控制权的行为。 1993年9月发生在上海证券交易所的宝延风波，拉开了我国通过股票市场收购上市公司的序幕。 自此以后，有深万科在沪市控股上海申华、深圳无极在沪市收购飞跃音响、君安证券6次举牌控股上海申华等案例发生。 虽然在证券市场比较成熟的西方发达国家，大部分的上市公司并购都是采取流通股转让方式进行的，但在中国通过二级市场收购上市公司的可操作性却并不强，先行条件对该种方式的主要制约因素有：上市公司股权结构不合理，不可流通的国家股、有限度流通的法人股占总股本比重约70%，可流通的社会公众股占的比例过小，这样使的能够通过公众流通股转让达到控股目的的目标企业很少。 现行法规对二级市场收购流通股有严格的规定，突出的一条是：收购中，机构持股5%以上需在3个工作日之内作出公告举牌以及以后每增减2%也须作出公告。 这样，每一次公告必然会造成股价的飞扬，使得二级市场收购成本很高，完成收购的时间也较长。 如此高的操作成本，抑制了此种并购的运用。 我国股市规模过小，而股市外围又有庞大的资金堆积，使的股价过高。 对收购方而言，肯定要付出较大的成本才能收购成功，往往可能得不偿失。 五、投资控股收购重组模式。 指上市公司对被并购公司进行投资，从而将其改组为上市公司子公司的并购行为。 这种以现金和资产入股的形式进行相对控股或绝对控股，可以实现以少量资本控制其它企业并为我所有的目的。 杭州天目药业公司以资产入股的形式将临安最早的中外合资企业宝临印刷电路有限公司改组为公司控股69%的子公司，使两家公司实现了优势互补。 1997年，该公司又进行跨地区的资本运作，出资1530万元控股了黄山制药总厂，成立了黄山市天目药业有限责任瓮，天目药业占51%的股份。 此并购方式的优点：上市公司通过投资控股方式可以扩大资产规模，推动股本扩张，增加资金募集量，充分利用其壳资源，规避了初始的上市程序和企业包装过程，可以节约时间，提高效率。 六、吸收股份并购模式。 被兼并企业的所有者将被兼并企业的净资产作为股金投入并购方，成为并购方的一个股东。 并购后，目标企业的法人主体地位不复存在。 1996年12月，上海实业的控股母公司以属下的汇众汽车公司、交通电器公司、光明乳业公司及东方商厦等五项资产折价31.8亿港元注入上海实业，认购上海实业新股1.62亿股，每股作价19.5港元。 此举壮大了上海实业的资本实力，且不涉及资本转移。 优点：1.并购中，不涉及现金流动，避免了融资问题；2.常用于控姑母公司将属下资产通过上市子公司借壳上市，规避了现行市场的额度管理。 七、资产置换式重组模式。 企业根据未来发展战略，用对企业未来发展用处不大的资产来置换企业未来发展所需的资产，从而可能导致企业产权结构的实质性变化。 钢运股份是上海交运集团公司控股的上市公司，由于该公司长期经营不善，历年来一直业绩不佳。 1997年12月，交运集团将其属下的优质资产---全资子公司交机总厂和交运集团持有的高客公司51%的股权与钢运公司经评估后的资产进行等值置换，置换价.4019万元，差额1690万元作为钢运股份对交运集团的负债，从而达到钢运公司的产业结构和经营结构战略转移的目的，公司也因经营范围的彻底转变而更名为交运股份。 优点：1.并购企业间可以不出现现金流动，并购方无须或只需少量支付现金，大大降低了并购成本；2.可以有效地进行存量资产调整，将公司对整体收益效果不大的资产剔掉，将对方的优质资产或与自身产业关联度大的资产注入，可以更为直接地转变企业的经营方向和资产质量，且不涉及到企业控制劝的改变；3.其主要不足在于信息交流不充分的条件下，难以寻找合适的置换对象。 八、以债权换股权模式。 即并购企业将过去对并购企业负债无力偿还的企业的不良债权作为对该企业的投资转换为股权，如果需要，再进一步追加投资以达到控股目的。 辽通化工股份有限公司是辽河集团和深圳通达化工总公司共同发起设立的，其中辽河集团以其属下骨干企业辽河化肥厂的经营性资产作为发起人的出资。 锦天化是一个完全靠贷款和集资起家的企业，由于经营管理不善，使企业背上了沉重的债务负担。 但锦天化设计规模较大生产设备属90年代国际先进水平，恰可作为辽河化肥厂生产设备的升级。 基于以上原因，辽通化工将锦天化作为并购的首选目标。 1995年底，辽河化工以承担6亿元债务的方式，先行收购锦天化，此后，辽河集团以债转股方式，将锦天化改组为有限责任公司，辽通化工在1997年1月上市后，将募集的资金全面收购改组后的锦天化，辽通化工最终以6亿元的资金盘活近20亿元的资产，一举成为我国尿素行业的大哥大。 优点：1.债权转股权，可以解决国企由于投资体制缺陷造成的资本金匮乏、负债率过高的先天不足，适合中国国情；2.对并购方而言，也是变被动为主动的一种方式。 九、合资控股式。 又称注资入股，即由并购方和目标企业各自出资组建一个新的法人单位。 目标企业以资产、土地及人员等出资，并购方以技术、资金、管理等出资，占控股地位。 目标企业原有的债务仍由目标企业承担，以新建企业分红偿还。 这种方式严格说来属于合资，但实质上出资者收购了目标企业的控股权，应该属于企业并购的一种特殊形式。 青岛海信现金出资1500万元和1360万元，加上技术和管理等无形资产，分别同淄博电视机厂和贵州华日电器公司成立合资企业，控股51%，对无力清偿海信债务的山东电讯器材厂和肥城电视机厂，海信分别将其393.3万元和640万元债权转为股权，加上设备、仪表及无形资产投入，控股55%，同他们成立合资企业，青岛海信通过合资方式获得了对合资企业的控制权，达到了兼并的目的。 优点：1.以少量资金控制多量资本，节约了控制成本；2.目标公司为国有企业时，让当地的原有股东享有一定的权益，同时合资企业仍向当地企业交纳税收，有助于获得当地政府的支持，从而突破区域限制等不利因素；3.将目标企业的经营性资产剥离出来与优势企业合资，规避了目标企业历史债务的积累以及隐性负债、潜亏等财务陷阱；不足之处在于，此种只收购资产而不收购企业的操作易于招来非议；同时如果目标企业身初异地，资产重组容易受到条块分割的阻碍。 十、在香港注册后再合资模式。 如果企业效益较好，交税也多，你可以选择在香港注册公司，再与原企业进行合资，优化组合，享受中外合资之政策。 在香港注册公司后，可将国内资产并入香港公司，为公司在香港或国外上市打下坚实之基础。 如果你目前经营欠佳，需流动资金或无款更新设备，也难以从国内银行贷款，你可以选择在香港注册公司，借助在香港的公司作为申请贷款或接款单位，以国内之资产(厂房、设备、楼房、股票、债券等等)作为抵押品，向香港银行申请贷款，然后以投资形式注入你的合资公司，依此满足流动资金缺之需要，还可享受优惠政策。 优点：1.以合资企业生产之产品，可以较易进入国内或国外市场，可较易创造品牌，从而获得较大的市场份额。 2.香港公司属于全球性经营之公司，注册地址在境外，经营地点不限，可在国外或国内各地区开展商务，也可在各地设立办事处、商务处及分公司;3.香港公司无经营范围之限制，可进行进出口、转口、制造、投资、房地产电子、化工、管理、经纪、信息、中介、代理、顾问等等。 十一、股权拆细。 对于高科技企业而言，与其追求可望而不可及的上市集资，还不如通过拆细股权，以股权换资金的方式，获得发展壮大所必需的血液。 实际上，西方国家类似的作法也是常见的，即使是美国微软公司，在刚开始的时候走的也是这条路-高科技企业寻找资金合伙人，然后推出产品或技术，取得现实的利润回报，这在成为上市公司之前几乎是必然过程。 十二、杠杆收购。 指收购公司利用目标公司资产的经营收入，来支付兼并价金或作为此种支付的担保。 换言之，收购公司不必拥有巨额资金（用以支付收购过程中必须的律师、会计师、资产评估师等费用），加上以目标公司的资产及营运所得作为融资担保、还款资金来源所贷得的金额，即可兼并任何规模的公司，由于此种收购方式在操作原理上类似杠杆，故而得名。 杠杆收购60年代出现于美国，之后迅速发展，80年代已风行于欧美。 具体说来，杠杆收购具有如下特征：1. 收购公司用以收购的自有资金与收购总价金相比微不足道，前后者之间的比例通常在10%到15%之间。 2. 绝大部分收购资金系借贷而来，贷款方可能是金融机构、信托基金甚至可能是目标公司的股东（并购交易中的卖方允许买方分期给付并购资金）。 3. 用来偿付贷款的款项来自目标公司营运产生的资金，即从长远来讲，目标公司将支付它自己的售价。 4. 收购公司除投资非常有限的资金外，不负担进一步投资的义务，亦贷出绝大部分并购资金的债权人，只能向目标公司（被收购公司）求偿，而无法向真正的贷款方---收购公司求偿。 实际上，贷款方往往在被收购公司资产上设有保障，以确保优先受偿地位。 银河数码动力收购香港电信就是这种资本运营方式的经典手笔。 由有小超人李泽楷执掌的银河数码动力相对于在香港联交所上市的蓝筹股香港电信而言，只是一个小公司。 李泽楷采用以将被收购的香港电信资产作为抵押，向中国银行集团等几家大银行筹措了大笔资金，从而成功地收购了香港电信；此后再以香港电信的运营收入作为还款来源。 十三、战略联盟模式。 战略联盟是指由两个或两个以上有着对等实力的企业，为达到共同拥有市场、共同使用资源等战略目标，通过各种契约而结成的优势相长、风险共担、要素双向或多向流动的松散型网络组织。 根据构成联盟的合伙各方面相互学习转移，共同创造知识的程度不同，传统的战略联盟可以分为两个极端---产品联盟和知识联盟。 1. 产品联盟：在医药行业，我们可以看到产品联盟的典型。 制药业务的两端（研究开发和经销）代表了格外高的固定成本，在这一行业，公司一般采取产品联盟的形式-即竞争对手或潜在竞争对手之间相互经销具有竞争特征的产品，以降低成本。 在这种合作关系中，短期的经济利益是最大的出发点。 产品联盟可以帮助公司抓住时机，保护自身，还可以通过与世界其他伙伴合作，快速、大量地卖掉产品，收回投资。 十四 、知识联盟：以学习和创造知识作为联盟的中心目标，它是企业发展核心能力的重要途径；知识联盟有助于一个公司学习另一个公司的专业能力；有助于两个公司的专业能力优势互补，创造新的交叉知识。 与产业联盟相比，知识联盟具有以下三个特征：1. 联盟各方合作更紧密。 两个公司要学习、创造和加强专业能力，每个公司的员工必须在一起紧密合作。 2. 识联盟的参与者的范围更为广泛。 企业与经销商、供应商、大学实验室都可以形成知识联盟。 3. 知识联盟可以形成强大的战略潜能。 知识联盟可以帮助一个公司扩展和改善它的基本能力，有助于从战略上更新核心能力或创建新的核心能力。 此外，在资本运营的实际操作中，除采用上面阐述的几种形式或其组合外，还可借鉴国外上市公司资产重组的经验，大胆探索各种有效的运作方法，进一步加大资本运营的广度和深度。
企业自由现金流量的计算及实际经济意义
自由现金流量 =（税后净营业利润+折旧及摊销）-（营运资本增加+资本支出）= 经营活动现金净流量-资本支出- [ 利息收入-利息费用+股利收入+非常项目导致的收入（减：损失）-会计变更的累积影响额 ]×所得税率=支付的股息+支付的利息费用+超常持有的现金或有价证券的增加-通过举债方式收到的净现金-通过发行股票方式收到的净现金-非营业活动产生的现金流量自由现金流量的提出正是为了克服会计利润的不足。 首先，针对于企业可利用增加投资收益等非营业活动操纵利润的缺陷，自由现金流量认为只有在其持续的、主要的或核心的业务中产生的营业利润才是保证企业可持续发展的源泉，而所有因非正常经营活动所产生的非经常性收益（利得）是不计入自由现金流量的。 其次，会计利润是按照权责发生制确定的，而自由现金流量是根据收付实现制确定的。 正因为在会计上不以款项是否收付作为确认收入和费用的依据，利润才会有比较大的操纵空间。 企业通过虚假销售、提前确认销售或有意扩大赊销范围调节利润时，这些销售无法取得现金，因此应收账款的占用就会增加。 为调整利润进行的关联交易通常也不使用现金，同样会导致应收账款及其他应收款（其他应收款体现企业与正常经营业务无关的有关各方的资金往来，在某种程度上可以反映企业与关联方的资金关系，比如出售投资给关联方后应收回的款项等）的增加。 可自由现金流量认准的是是否收到或支付现金，对它来说这一切手法毫无影响。 再者，自由现金流量还考虑到了企业存货增减变动的影响。 而这并没有反映在会计利润的计量上。 比如，在会计计量上6天或60天的 “存货”时间对利润的影响是没有差别的。 可企业只有将生产出来的产品销售出去才能增加财富。 若将大量存货积压在仓库里，非但不能给企业产生利润，反而还要为它不断地支付资金成本（仓储费、保险费、维护费、管理费等）。 最后，关于股权资本成本的问题，自由现金流量显然是考虑到了的。 因为自由现金流量指的就是在不影响公司持续发展的前提下，可供分配给股东和债权人的最大现金额
资本运作都有哪些政治意义和经济意义
资本运作（Capital operation）是中国大陆企业界创造的概念，它指利用市场法则，通过资本本身的技巧性运作或资本的科学运动，实现价值增值、效益增长的一种经营方式。 简言之就是利用资本市场，通过买卖企业和资产而赚钱的经营活动和以小变大、以无生有的诀窍和手段。 资本运作不是生产制造、库存管理、产品营销、市场开拓、品牌创建等等这些传统意义上的企业经营活动，它包括的内容有发行股票、发行债券(包括可转换公司债券)、配股、增发新股、转让股权、派送红股、转增股本、股权回购(减少注册资本)，企业的合并、托管、收购、兼并、分立以及风险投资等，资产重组即对企业的资产进行剥离、置换、出售、转让，以实现资本结构或债务结构的改善，为实现资本运营的根本目标奠定基础。 从普遍意义上讲，企业资本运作无非是三种目标：（1）为企业改制和企业产业结构调整服务，促进企业股权结构和产业结构的合理化；（2）为生产经营服务，依靠资本运作扩张生产经营、促进技术创新和发展、防范生产经营中的风险；（3）为企业的利润增长直接服务，通过资产和企业的买卖，直接获取利润。 纵观美国著名大企业，几乎没有那一家不是以某种方式，在某种程度上运用了兼并、收购而发展起来的。 1992年，一些处境困难的国营、民营企业，在超前意识的驱动下，利用历史性机会完成了股份制改造并在上海或深圳证券交易所上市。 其结果是这些企业不但摆脱了困境，而且获得了奇迹般的飞跃发展：企业资产规模成几何级数增长，远远超过了上市前若干年增长幅度的总和；新产品的推出、先进技术的引进，前所未有的市场地位和竞争优势，是企业上市前所不敢想的。 这就是资本运营的巨大威力。 与企业联盟、公司上市以及技术转让相比，企业的兼并收购是更复杂和更经常的运作手段。 一家上市公司通过对非上市公司的兼并，使该公司注入了新的资产，扩大了市场规模；而非上市公司通过某种形式收购一家上市公司的控股权，不仅增强了资产的流动性，而且拥有了股市上的运作载体，为其进一步发展提供了新的空间；购买具有上市前景企业的股份，并将该企业包装上市，实现价值增值后套现。 目前我国可行的企业并购方式主要有： （一）承担债务式重组 指并购企业将被并购企业的债务及整体产权一并吸收，以承担被并购企业的债务来实现的并购。 即在资产与负债基本对等的情况下，兼并方以承当被兼并方债务为条件接受其资产，往往同时也接受被并购方的职工。 据统计，在已发生的企业并购中，通过承当债务方式进行的并购约占并购总额的70%左右。 百大股份有限公司在1992年4月以承担债务的形式兼并了连年亏损的杭州照相器材厂。 通过重组，盘活了原杭州照相器材厂的生产经营性存量资产，扭转了经营亏损的局面，使新组建的杭州照相器材厂当年就创利近20万元。 1995年8月28日，全国最大的化纤生产企业仪征化纤以担保债务方式与佛山市政府正式签约，以为亏损的佛山化纤10.81亿元人民币债务提供担保的形式，获得了后者的全部产权，并3年付清9400万元土地使用费。 并购后，仪征化纤少了一个竞争对手，扩大了整体规模，实现了双方优势互补。 这一方式的优点是： 1、交易不用付现款，以未来分期付款偿还债务为条件整体接受目标企业，从而避免了并购方的现金头寸不足的困难，不会挤占营运资金，简单易行。 2、容易得到政府在贷款、税收等方面的优惠政策支持，如本金可分多年归还，免息等，有利于减轻并购方负担。 3、目标企业的生产、组织和经营破坏程度较低。 这一并购方式适用于急于扩大生产规模、并购双方相容性强、互补性好且并购资金不宽裕的情况。 （二）收购式重组 并购方出资购买目标企业的资产以获得其产权的并购手段。 在目前资本市场不发达的情况下，用银行贷款的方式去收购股权，是企业进行资本运营时切实可行的手段之一。 并购后，目标企业的法人地位消失。 案例：哈尔滨龙滨酒厂连年亏损，1995年资产总额为1.4亿元，三九集团在征得哈尔滨市政府同意后，出资买断了该酒厂的全部产权，而新建一个类似的酒厂，至少需要2亿元以上的投资和3年左右的时间。 这一方式的优点是： 1、并购方并不需要承担被并购方的债务，并购速度快。 2、并购方可以较为彻底的进行购并后的资产重组以及企业文化重塑。 3、适用于需对目标企业进行绝对控股；并购方实力强大，具有现金支付能力的企业。 （三）股权协议转让控股式模式股权协议转让指并购公司根据股权协议转让价格受让目标公司全部或部分产权，从而获得目标公司控股权的并购行为。 股权转让的对象一般指国家股和法人股。 股权转让既可以是上市公司向非上市公司转让股权，也可以是非上市公司向上市公司转让股权。 这种模式由于其对象是界定明确、转让方便的股权，无论是从可行性、易操作性和经济性而言，公有股股权协议转让模式均具有显著的优越性。 1997年发生在深、沪证券市场上的协议转让公有股买壳上市事件就有25起，如北京中鼎创业收购云南保山、海通证券收购贵华旅业、广东飞龙收购成都联益等。 其中，比较典型的是珠海恒通并购上海棱光。 1994年4月28日，珠海恒通集团股份有限公司拆资5160万元，以每股4.3元的价格收购了上海建材集团持有的上海棱光股份有限公司1200万国家股，占总股本的33.5%成为棱光公司第一大股东，其收购价格仅相当于二级市场价格的1/3，同时法律上也不需要多次公告。 这种方式的好处在于：1、我国现行的法律规定，机构持股比例达到发行在外股份的30%时，应发出收购要约，由于证监会对此种收购方式持鼓励态度并豁免其强制收购要约义务，从而可以在不承当全面收购义务的情况下，轻易持有上市公司30%以上股权，大大降低了收购成本。 2、目前我国的同股不同价，国家股、法人股股价低于流通市价，使得并购成本较低；通过协议收购非流通得公众股不仅可以达到并购目的，还可以得到由此带来的“价格租金”. （ 四）公众流通股转让模式公众流通股转让模式又称为公开市场并购，即并购方通过二级市场收购上市公司的股票，从而获得上市公司控制权的行为。 1993年9月发生在上海证券交易所的“宝延风波”，拉开了我国通过股票市场收购上市公司的序幕。 自此以后，有深万科在沪市控股上海申华、深圳无极在沪市收购飞跃音响、君安证券6次举牌控股上海申华等案例发生。 虽然在证券市场比较成熟的西方发达国家，大部分的上市公司并购都是采取流通股转让方式进行的，但在中国通过二级市场收购上市公司的可操作性却并不强，先行条件对该种方式的主要制约因素有：1、上市公司股权结构不合理，不可流通的国家股、有限度流通的法人股占总股本比重约70%，可流通的社会公众股占的比例过小，这样使的能够通过公众流通股转让达到控股目的的目标企业很少。 2、现行法规对二级市场收购流通股有严格的规定，突出的一条是：收购中，机构持股5%以上需在3个工作日之内作出公告举牌以及以后每增减2%也须作出公告。 这样，每一次公告必然会造成股价的飞扬，使得二级市场收购成本很高，完成收购的时间也较长。 如此高的操作成本，抑制了此种并购的运用。 3、我国股市规模过小，而股市外围又有庞大的资金堆积，使的股价过高。 对收购方而言，肯定要付出较大的成本才能收购成功，往往可能得不偿失。 （五）投资控股收购重组模式指上市公司对被并购公司进行投资，从而将其改组为上市公司子公司的并购行为。 这种以现金和资产入股的形式进行相对控股或绝对控股，可以实现以少量资本控制其它企业并为我所有的目的。 杭州天目药业公司以资产入股的形式将临安最早的中外合资企业宝临印刷电路有限公司改组为公司控股69%的子公司，使两家公司实现了优势互补。 1997年，该公司又进行跨地区的资本运作，出资1530万元控股了黄山制药总厂，成立了黄山市天目药业有限责任公司，天目药业占51%的股份。 此并购方式的优点：上市公司通过投资控股方式可以扩大资产规模，推动股本扩张，增加资金募集量，充分利用其“壳资源”，规避了初始的上市程序和企业“包装过程”，可以节约时间，提高效率。 （ 六）吸收股份并购模式 被兼并企业的所有者将被兼并企业的净资产作为股金投入并购方，成为并购方的一个股东。 并购后，目标企业的法人主体地位不复存在。 1996年12月，上海实业的控股母公司以属下的汇众汽车公司、交通电器公司、光明乳业公司及东方商厦等五项资产折价31.8亿港元注入上海实业，认购上海实业新股1.62亿股，每股作价19.5港元。 此举壮大了上海实业的资本实力，且不涉及资本转移。 优点：1、并购中，不涉及现金流动，避免了融资问题；2、常用于控股母公司将属下资产通过上市子公司“借壳上市”，规避了现行市场的额度管理。 （七）资产置换式重组模式企业根据未来发展战略，用对企业未来发展用处不大的资产来置换企业未来发展所需的资产，从而可能导致企业产权结构的实质性变化。 钢运股份是上海交运集团公司控股的上市公司，由于该公司长期经营不善，历年来一直业绩不佳。 1997年12月，交运集团将其属下的优质资产——全资子公司交机总厂和交运集团持有的高客公司51%的股权与钢运公司经评估后的资产进行等值置换，置换价.4019万元，差额1690万元作为钢运股份对交运集团的负债，从而达到钢运公司的产业结构和经营结构战略转移的目的，公司也因经营范围的彻底转变而更名为“交运股份”。 优点：1、并购企业间可以不出现现金流动，并购方无须或只需少量支付现金，大大降低了并购成本；2、可以有效地进行存量资产调整，将公司对整体收益效果不大的资产剔掉，将对方的优质资产或与自身产业关联度大的资产注入，可以更为直接地转变企业的经营方向和资产质量，且不涉及到企业控制权的改变；3、其主要不足在于信息交流不充分的条件下，难以寻找合适的置换对象。 （八）以债权换股权模式即并购企业将过去对并购企业负债无力偿还的企业的不良债权作为对该企业的投资转换为股权，如果需要，再进一步追加投资以达到控股目的。 辽通化工股份有限公司是辽河集团和深圳通达化工总公司共同发起设立的，其中辽河集团以其属下骨干企业辽河化肥厂的经营性资产作为发起人的出资。 锦天化是一个完全靠贷款和集资起家的企业，由于经营管理不善，使企业背上了沉重的债务负担。 但锦天化设计规模较大生产设备属90年代国际先进水平，恰可作为辽河化肥厂生产设备的升级。 基于以上原因，辽通化工将锦天化作为并购的首选目标。 1995年底，辽河化工以承担6亿元债务的方式，先行收购锦天化，此后，辽河集团以债转股方式，将锦天化改组为有限责任公司，辽通化工在1997年1月上市后，将募集的资金全面收购改组后的锦天化，辽通化工最终以6亿元的资金盘活近20亿元的资产，一举成为我国尿素行业的“大哥大”。 优点：1、债权转股权，可以解决国企由于投资体制缺陷造成的资本金匮乏、负债率过高的“先天不足”，适合中国国情；2、对并购方而言，也是变被动为主动的一种方式。 （九）合资控股式又称注资入股，即由并购方和目标企业各自出资组建一个新的法人单位。 目标企业以资产、土地及人员等出资，并购方以技术、资金、管理等出资，占控股地位。 目标企业原有的债务仍由目标企业承担，以新建企业分红偿还。 这种方式严格说来属于合资，但实质上出资者收购了目标企业的控股权，应该属于企业并购的一种特殊形式。 青岛海信现金出资1500万元和1360万元，加上技术和管理等无形资产，分别同淄博电视机厂和贵州华日电器公司成立合资企业，控股51%，对无力清偿海信债务的山东电讯器材厂和肥城电视机厂，海信分别将其393.3万元和640万元债权转为股权，加上设备、仪表及无形资产投入，控股55%，同他们成立合资企业，青岛海信通过合资方式获得了对合资企业的控制权，达到了兼并的目的。 优点：1、以少量资金控制多量资本，节约了控制成本；2、目标公司为国有企业时，让当地的原有股东享有一定的权益，同时合资企业仍向当地企业交纳税收，有助于获得当地政府的支持，从而突破区域限制等不利因素；3、将目标企业的经营性资产剥离出来与优势企业合资，规避了目标企业历史债务的积累以及隐性负债、潜亏等财务陷阱；不足之处在于，此种只收购资产而不收购企业的操作易于招来非议；同时如果目标企业身初异地，资产重组容易受到“条块分割”的阻碍。 （十）在香港注册后再合资模式如果企业效益较好，交税也多，你可以选择在香港注册公司，再与原企业进行合资，优化组合，享受中外合资之政策。 在香港注册公司后，可将国内资产并入香港公司，为公司在香港或国外上市打下坚实之基础。 如果你目前经营欠佳，需流动资金或无款更新设备，也难以从国内银行贷款，你可以选择在香港注册公司，借助在香港的公司作为申请贷款或接款单位，以国内之资产（厂房、设备、楼房、股票、债券等等）作为抵押品， 向香港银行申请贷款，然后以投资形式注入你的合资公司，依此满足流动资金缺之需要，还可享受优惠政策。 优点：1、以合资企业生产之产品，可以较易进入国内或国外市场，可较易创造品牌，从而获得较大的市场份额。 2、香港公司属于全球性经营之公司，注册地址在境外，经营地点不限，可在国外或国内各地区开展商务，也可在各地设立办事处、商务处及分公司；3、香港公司无经营范围之限制，可进行进出口、转口、制造、投资、房地产 电子、化工、管理、经纪、信息、中介、代理、顾问等等。 （十一）股权拆细对于高科技企业而言，与其追求可望而不可及的上市集资，还不如通过拆细股权，以股权换资金的方式，获得发展壮大所必需的血液。 实际上，西方国家类似的作法也是常见的，即使是美国微软公司，在刚开始的时候走的也是这条路。 高科技企业寻找资金合伙人，然后推出产品或技术，取得现实的利润回报，这在成为上市公司之前几乎是必然过程。 （十二）杠杆收购指收购公司利用目标公司资产的经营收入，来支付兼并价金或作为此种支付的担保。 换言之，收购公司不必拥有巨额资金（用以支付收购过程中必须的律师、会计师、资产评估师等费用），加上以目标公司的资产及营运所得作为融资担保、还款资金来源所贷得的金额，即可兼并任何规模的公司，由于此种收购方式在操作原理上类似杠杆，故而得名。 杠杆收购60年代出现于美国，之后迅速发展，80年代已风行于欧美。 具体说来，杠杆收购具有如下特征：（1）收购公司用以收购的自有资金与收购总价金相比微不足道，前后者之间的比例通常在10%到15%之间；（2）绝大部分收购资金系借贷而来，贷款方可能是金融机构、信托基金甚至可能是目标公司的股东（并购交易中的卖方允许买方分期给付并购资金）；（3）用来偿付贷款的款项来自目标公司营运产生的资金，即从长远来讲，目标公司将支付它自己的售价；（4）收购公司除投资非常有限的资金外，不负担进一步投资的义务，亦贷出绝大部分并购资金的债权人，只能向目标公司（被收购公司）求偿，而无法向真正的贷款方——收购公司求偿。 实际上，贷款方往往在被收购公司资产上设有保障，以确保优先受偿地位。 银河数码动力收购香港电信就是这种资本运营方式的经典手笔。 由有小超人李泽楷执掌的银河数码动力相对于在香港联交所上市的蓝筹股香港电信而言，只是一个小公司。 李泽楷采用以将被收购的香港电信资产作为抵押，向中国银行集团等几家大银行筹措了大笔资金，从而成功地收购了香港电信；此后再以香港电信的运营收入作为还款来源。 （十三）战略联盟模式战略联盟是指由两个或两个以上有着对等实力的企业，为达到共同拥有市场、共同使用资源等战略目标，通过各种契约而结成的优势相长、风险共担、要素双向或多向流动的松散型网络组织。 根据构成联盟的合伙各方面相互学习转移，共同创造知识的程度不同，传统的战略联盟可以分为两个极端——产品联盟和知识联盟。 1、产品联盟：在医药行业，我们可以看到产品联盟的典型。 制药业务的两端（研究开发和经销）代表了格外高的固定成本，在这一行业，公司一般采取产品联盟的形式、即竞争对手或潜在竞争对手之间相互经销具有竞争特征的产品，以降低成本。 在这种合作关系中，短期的经济利益是最大的出发点。 产品联盟可以帮助公司抓住时机，保护自身，还可以通过与世界其他伙伴合作，快速、大量地卖掉产品，收回投资。 2、知识联盟：以学习和创造知识作为联盟的中心目标，它是企业发展核心能力的重要途径；知识联盟有助于一个公司学习另一个公司的专业能力；有助于两个公司的专业能力优势互补，创造新的交叉知识。 与产业联盟相比，知识联盟具有以下三个特征：（1）联盟各方合作更紧密。 两个公司要学习、创造和加强专业能力，每个公司的员工必须在一起紧密合作。 （2）识联盟的参与者的范围更为广泛。 企业与经销商、供应商、大学实验室都可以形成知识联盟。 （3）知识联盟可以形成强大的战略潜能。 知识联盟可以帮助一个公司扩展和改善它的基本能力，有助于从战略上更新核心能力或创建新的核心能力。 此外，在资本运营的实际操作中，除采用上面阐述的几种形式或其组合外，还可借鉴国外上市公司资产重组的经验，大胆探索各种有效的运作方法，进一步加大资本运营的广度和深度。
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