股权收购是企业为了实现特定目标而收购另一家公司的全部或部分股权的行为。促使企业进行股权收购的因素有很多，可以分为三个主要类别：企业战略、市场机遇和财务目标。本文将深入探讨这些驱动因素，分析它们如何影响企业收购的决策。
企业战略
企业战略是指导企业长期发展方向的蓝图。股权收购可以成为实现这一战略目标的有力工具。常见的企业战略驱动因素包括：
- 市场扩张：通过收购在目标市场拥有强大影响力的公司，企业可以迅速扩大市场份额，触及新客户群。
- 业务整合：收购可以将互补业务整合到企业中，创造协同效应，提高整体效率和利润率。
- 技术获取：收购拥有先进技术的公司，可以帮助企业提升其产品或服务创新能力，在市场中获得竞争优势。
- 降低成本：通过收购规模较小或运作不佳的公司，企业可以在整合运营后降低成本，提高盈利能力。
市场机遇
市场机遇是指企业识别到的有利可图的业务机会。股权收购可以帮助企业抓住这些机会，并快速进入新市场或扩大现有市场份额。常见的市场机遇驱动因素包括：
- 新产品或服务：收购专注于新产品或服务的公司，可以帮助企业拓宽产品线，满足客户不断变化的需求。
- 新市场进入：收购在目标市场拥有强大影响力的公司，可以帮助企业快速进入该市场，避免耗时的有机增长过程。
- 竞争格局改变：并购可以应对竞争格局的变化，例如竞争对手的合并或新兴市场的崛起。
- 技术进步：收购具有前沿技术的公司，可以帮助企业在瞬息万变的技术环境中保持竞争力。
财务目标
财务目标是企业希望通过收购实现的具体经济利益。常见的财务驱动因素包括：
- 增加收益：收购盈利良好的公司可以立即增加企业的收入和利润。
- 提升利润率：收购运作不佳的公司，可以在整合运营后提升利润率，创造价值。
- 优化资本结构：收购可以改变企业的资本结构，获得更低的融资成本或提高财务灵活性。
- 税收优惠：某些收购可以带来税收优惠，例如净营业亏损的转移或税收抵免。
驱动因素的相互作用
股权收购的驱动因素通常不是孤立存在的，而是相互交织的。例如，一家企业可能出于企业战略扩张和财务收益增加的目的进行并购。这种相互作用会产生独特的收购机会，并塑造企业收购的最终决策。
结论
股权收购是一种复杂的战略活动，受多重因素驱动。企业战略、市场机遇和财务目标共同塑造着企业的收购决策。通过仔细考虑这些驱动因素，企业可以最大限度地提高收购的成功率，并实现其长期战略目标。
完整的融资流程()
完整的融资流程(精选)
融资，它看起来是个高深莫测又毫无组织的过程，但其实不过就是几个关键步骤流程，大家了解了，融资就容易了。
一、PE投资流程概况
第一个阶段：从获得项目信息到签署购买协议
1、PE项目团队在获得项目信息后将进行前期的项目筛选，不符合PE投资标准的项目将被淘汰;
2、对具有吸引力的项目，PE的分析人员会开展市场调查和公司调研，如果目标公司所在的行业特征、公司的市场地位、公司的估价、公司的管理层的愿景等关键条件符合PE的投资标准，则PE的分析人员会精心准备一份投资备忘录;
3、投资备忘录会提交投资委员会审查，如果论证有价值，则批准PE成立项目小组并由项目小组组织尽职调查;
4、PE的项目小组组织第三方实施尽职调查。 尽职调查工作必须得到目标公司管理层的配合。 调查结束后，第三方调查机构出具尽职调查报告;
5、PE项目小组与第三方调查机构、目标公司管理层等就尽职调查报告所反映出来的重要问题进行讨论，澄清所有疑点。 尽职调查报告提交投资委员会，PE项目小组与投资委员会讨论报告披露的重要问题，商讨最佳解决方案。 如果投资委员会认为项目仍由投资价值，就会批准PE项目小组开始合同谈判;
6、PE项目小组在律师等专家的帮助下设计交易结构，并与目标公司的企业主及管理层就关键问题进行沟通;
7、PE项目小组在律师的帮助下，就条款清单的细节内容与目标公司业务谈判协商，直至达成一致;
8、在律师的帮助下准备于收购有关的各项法律文件，并签署相关法律文件;
9、在律师的帮助下完成收购所需的各项行政审批。
第二个阶段：从签署购买协议到交易结束
根据收购方式的不同，第二阶段的交易流程会有些差别。
资产收购：
1、在过渡阶段(从签约到交割的期间)，PE项目小组派驻代表进驻目标公司，监督目标公司日常运作，监督目标公司业务与管理层是否进行了重大资产处置、对外担保、抵押等活动。
2、在律师的帮助下，PE完成离岸控股公司的设立等相关法律事宜。
3、在律师的帮助下，PE与新公司的其他股东(通常是原企业的业主与管理层)起草新公司章程等文件，指定新公司的董事会成员及法人代表的人选，完成投资东道国内的新公司的设立等相关法律事宜。
4、PE项目小组组织、实施补充尽职调查，即在此前全面尽职调查的基础上，主要对过渡期内的企业财务状况进行调查，确认目标公司的资产负债状况为发生实质性变动。
5、支付收购价款，完成交割。
股权收购：
1、在过渡阶段，PE项目小组派驻代表进驻目标公司，监督目标公司日常运作，监督目标公司业主与管理层是否进行了重大资产处置或购置、对外担保或抵押活动等。
2、在律师的帮助下，PE完成离岸控股公司的设立等相关法律事宜。
3、在律师的帮助下，PE与新公司的其他股东(通常是原企业的业主与管理层)起草新公司章程等文件，指定新公司的董事会成员及法人代表的人选，完成投资东道国内的新公司的设立等相关法律事宜。
4、PE项目小组组织、实施补充尽职调查，即在此前全面尽职调查的基础上，主要对过渡期内的企业财务状况进行调查，确认目标公司的资产负债状况为发生实质性变动。
5、支付收购价款，完成交割。
第三个阶段：从交易结束到退出
收购结束后，PE获得了企业的控股权及董事会中的主要席位。 此后，PE将致力于通过多种手段提升被收购企业的核心竞争力和市场地位，以及考虑在适当的时候退出以实现投资回报。
1、建立项目协调小组，全面负责收购后整合工作的计划与实施;
2、聘请并任命优秀的CEO和CFO进驻被收购企业，与原企业的管理层一道，共同负责企业的日常管理事务，保障企业平稳运营;
3、帮助企业的新管理层完善与实施拟定的发展战略;
4、帮助企业在行业内整合资源，包括寻找可以产生协同效应的收购目标、引进人力资源、加强与主要供应商及客户的联系等;
5、帮助企业开辟海外渠道、进入海外市场 6、 根据市场状况，计划并实施退出方案。
二、项目初选
项目初选是PE发现投资机会的过程。 这一过程包括有两个方面：一是有足够多的项目可供筛选，二是用经济的方法筛选出符合投资标准的目标公司。
为PE提供项目信息的`人或公司被称为项目中介。 项目中介包括那些拥有大量客户关系的律师(事务所)、会计师(事务所)、咨询公司、投资银行、行业协会，也包括那些拥有广泛人际关系的个人。 在某些情况下，特别是在联合童子的情况下，同行业会成为项目来源。 PE会积极主动地扩展项目来源，如参加各类展览会，各种形式的投融资专题洽谈会，以及主动联系各地方产权交易中心，招商引资办公室等机构。
2、市场调研
项目所处的发展阶段划分为创立、早期、成长和成熟阶段。 PE倾向于后面两个阶段的投资;在各别情况下，PE也会考虑投资与创立和早期阶段的企业，但是企业家必须具有丰富的从业经验和出色的管理能力。
首先进行的是市场调研工作;行业研究的工作是精确地定义目标公司的主营业务。 从大行业到细分行业，再到商业模式/盈利模式，乃至目标客户;通过产业链、市场容量、行业周期、技术趋势、竞争格局和政策影响等方面的分析，PE获得了对目标公司的初步了解。
3、公司调研
公司调研的目的在于： 证实目标公司在商业计划书中所陈述的企业经营信息的真实性;了解商业计划书没有描述或无法通过商业计划书表达的内容，如生产流程、员工精神面貌等;发现目标公司在当前运营中存在的主要问题，而能否解决这些问题将成为PE前期投资决策的重要依据。 这些问题既包括技术层面的，也包括有税务、法律、产权关系等层面;增进对行业的了解，对企业未来的发展战略、市场定位重新评价;与目标公司管理层近距离接触，观察管理层的个性、价值观、经营理念、经验与能力，通过沟通建立相互了解和信任，以及就投资额与股权比例等事宜交换意见。
4、投资备忘录
投资备忘录综合了商业计划书、行业研究、公司调研的全部有效信息。在投资备忘录中要反映以下信息：
a 目标公司：发展史、主要业务、管理层情况、融资结构、市场地位
b 投资亮点
c 行业概览：市场容量的历史数据及预测、周期性与季节性、产品或服务的价格走势、政策冲击、市场驱动因素与限制因素
d 竞争格局：波特的“五力分析模型”前10名竞争
e 财务信息要点
f 财务风险
g 建议：放弃项目或提请投资委员会开展尽职调查
5、条款清单
即股权投资条款清单，是PE与企业主就未来的投资交易所达成的原则性约定。 条款清单中约定了PE对被投资企业的估值和计划投资金额，同时包括了被投资企业应负的主要义务和PE要求得到的主要权利，以及投资交易达成的前提条件等内容。
三、尽职调查
尽职调查是由PE委托独立的第三方专业机构负责执行。 由第三方完成尽职调查的目的：一方面是使PE项目团队更清醒地了解改项潜在投资机会的盈利潜力与风险所在，尽量避免主观情感因素的影响，另一方面也是约束PE的投资冲动，避免潜在的法律纠纷。
1、尽职调查的内容
财务和税务尽职调查、法律尽职调查、运营尽职调查是必须的内容，分别有会计师事务所、律师事务所和PE的项目管对执行或聘请行业专家协助项目团队执行。 有时也会进行商业尽职调查、环境、技术及管理层背景的尽职调查内容。
2、时间
1—3个月的时间完成，具体的时间的长短是由调查范围的大小、管理层是否配合、历史资料是否完整及可便捷取用、项目本身对时间的要求等因素决定。 在各项尽职调查结束以后，调查机构会用1—2周的时间整理资料、完成调查报告并将报告提交PE。
3、费用方面
尽职调查的费用由PE承担。 如成功投资的话，尽职调查的费用计入投资总额的一部分;若没有完成投资，则计入基金的管理费用中。
A 尽职调查的组织
成立项目小组，负责各项事宜。
B 尽职调查的作用
尽职调查是以买方(投资者)付费的形式解决“信息不对称”问题—卖方总是比卖方更了解企业的价值及所面临的问题。PE通过尽职调查将获得如下信息：
a 企业的价值。根据财务尽职调查，PE会对目标公司进行估价，这是尽职调查工作最重要的任务;
b 企业的经营现状与发展潜力;
c 未来任何影响企业经营现金流、营运资金、资本支出、资产处置等的重大事项，例如：应收账款及其账龄结构、总债务与到期债务、对外担保、资产抵押、新增产能计划/需求、市场扩张计划/需求等;
d 未来任何影响企业存续、经营、发展的重大事项，包括但不限于税务问题(如欠税漏税)、法律问题(潜在的公诉、合同的有效性、产权归属)、政策问题(如外资准入限制)、环境问题、经营问题(如管理层的能力与愿景)、市场环境等。
简言之，尽职调查的任务就是“发现价值、发现问题”。 “发现价值”是指调查报告为买方的投资决策提供可以信赖的数据。 “发现问题”是指调查报告为PE揭示投资所面临的重大的、现实于潜在的问题。
3、尽职调查后的评估
四、收购过程
收购过程是交易从意向到实现的过程。 在收购过程中，交易双方都要投入大量的人力与财力，除了双方的内部高层管理人员外，还要聘请费用昂贵的律师或专业顾问。
收购过程分为三个阶段：即谈判签约、过渡阶段及交易结束。
1、谈判签约
a 剥离附属业务与高风险资产
谈判签约的一个核心我能提就是确定交易标的;交易标的并不总是目标公司的全部资产或全部业务部门。 在很多情况下，出于收购后实施集中战略或规避风险的考虑，PE会在谈判过程中要求目标公司的企业主讲某些与企业未来发展战略无关的业务部门或某些存在价值争议的资产等项目从总交易标的中提出，而目标公司具体实施“剔除”的过程被称为剥离。 剥离是指公司将其子公司、业务部门或某些资产出售的活动。
产生剥离需要的另一个典型情况是以股权收购方式收购的多元化企业需要集中精力提高企业的和兴竞争力。
剥离存在价值争议的资产(高风险资产)也是PE在收购过程中经常提出的要求，最为典型的就是应收账款。
b 交易价格与交易架构
因为PE的投资对象主要是非上市公司，因而多数情况下并不存在市场化的交易价格(如上市公司的股票价格)。 最终的收购价格是PE与企业主一对一协商谈判的结果，是交易双方都可以接受的价格。
交易架构的设计是PE的重要工作，包括对收购方式(股权收购或资产收购)、支付方式(现金或股权互换)、交付时间、股权结构(离岸或境内、股权比例)、融资结构、风险分配、违约责任等方面的安排。
交易架构的设计应该全面考虑投资东道国、母国以及离岸金融中心各自的所得税法、行业准入、外汇管制等情况，也要考虑如何有效地隔离交易带来的潜在风险。
相关法律文件及协议包括：购买协议或增资协议、股东协议与注册协议。
2、 过渡阶段
3、 交易结束
五、收购之后
收购的成功并不等同于成功的收购;成功的收购在于PE以“满意”的价格退出被收购公司，要获得满意的“退出”价格，PE必须在收购目标公司后实现企业价值的增加。 这一过程就是PE的价值创造过程。
收购后PE首先面对的问题是收购后的整合。 整合的直接目的是使企业在思想、组织与操作层面保证投入企业的生产要素被以更有效率的方式组织起来。
整合的成功意味着良好的开端;此后，PE有两个基本的创造价值的选择方向：向内和向外;向内：PE在收购企业后讲改选董事会并选派董事、CEO和CFO，完善企业的决策程序，强化管理层的执行能力，对企业提供运营支持，包括财务控制、质量控制、流程再造、供应链管理、激励方案、人力资源等全方位的支持。 向外：PE可以以目标公司为平台，通过纵向或横向的行业整合产生规模经济效应和协同效应，增加产品销路;利用PE的全球资源帮助企业引进先进技术、引进人才，避免国际知识产权纠纷，推动企业乃至整个行业的技术升级等等。
在整合期间及其后数年，PE会继续追加投资用于更新设备、改进工艺、培训员工、改善生产环境、减少排放、扩大销售渠道，致力于提高企业经营业绩。
从最初接触项目伊始，PE就在考虑退出的方式。 IPO或出售是比较理想的方式。 当然，如果整合失败、亏损严重，就需考虑管理层回购或破产清算。 并购是高风险的商业互动，英国的一项研究表明，PE参与的管理层收购(MBO) 案例中，41%的交易以破产清算结束。
;1并购的效应动因在并购动因的一般理论基础上，提出许多具体的并购效应动因。 主要有：(1) 韦斯顿协同效应 该理论认为并购会带来企业生产经营效率的提高，最明显的作用表现为规模经济效益的取得，常称为1+1〉2的效应。 (2) 市场份额效应 通过并购可以提高企业对市场的控制能力，通过横向并购，达到由行业特定的最低限度的规模，改善了行业结构、提高了行业的集中程度，使行业内的企业保持较高的利润率水平；而纵向并购是通过对原料和销售渠道的控制，有利的控制竞争对手的活动；混合并购对市场势力的影响是以间接的方式实现，并购后企业的绝对规模和充足的财力对其相关领域中的企业形成较大的竞争威胁。 (3) 经验成本曲线效应 其中的经验包括企业在技术、市场、专利、产品、管理和企业文化等方面的特长，由于经验无法复制，通过并购可以分享目标企业的经验，减少企业为积累经验所付出的学习成本，节约企业发展费用，在一些对劳动力素质要求较高的企业，经验往往是一种有效的进入壁垒。 (4) 财务协同效应 并购会给企业在财务方面带来效益，这种效益的取得是由于税法、会计处理惯例及证券交易内在规定的作用而产生的货币效益，主要有税收效应，即通过并购可以实现合理避税，股价预期效应，即并购使股票市场企业股票评价发生改变从而影响股票价格，并购方企业可以选择市盈率和价格收益比较低，但是有较高每股收益的企业作为并购目标[12]。 2企业并购的一般动因企业并购的直接动因有两个：一是最大化现有股东持有股权的市场价值；二是最大化现有管理者的财富。 而增加企业价值是实现这两个目的的根本，企业并购的一般动因体现在以下几方面：(1) 获取战略机会 并购者的动因之一是要购买未来的发展机会，当一个企业决定扩大其在某一特定行业的经营时，一个重要战略是并购那个行业中的现有企业，而不是依靠自身内部发展。 原因在于：第一，直接获得正在经营的发展研究部门，获得时间优势，避免了工厂建设延误的时间；减少一个竞争者，并直接获得其在行业中的位置。 企业并购的另一战略动因是市场力的运用，两个企业采用统一价格政策，可以使他们得到的收益高于竞争时的收益，大量信息资源可能用于披露战略机会，财会信息可能起到关键作用，如会计收益数据可能用于评价行业内各个企业的盈利能力；可被用于评价行业盈利能力的变化等，这对企业并购十分有意义。 (2) 发挥协同效应 主要来自以下几个领域：在生产领域，可产生规模经济性，可接受新技术，可减少供给短缺的可能性，可充分利用未使用生产能力；在市场及分配领域，同样可产生规模经济性，是进入新市场的途径，扩展现存分布网，增加产品市场控制力；在财务领域，充分利用未使用的税收利益，开发未使用的债务能力；在人事领域，吸收关键的管理技能，使多种研究与开发部门融合。 (3) 提高管理效率 其一是企业现在的管理者以非标准方式经营，当其被更有效率的企业收购后，更替管理者而提高管理效率，当管理者自身利益与现有股东的利益更好地协调时，则可提高管理效率，如采用杠杆购买，现有的管理者的财富构成取决于企业的财务成功，这时管理者集中精力于企业市场价值最大化[13]。 此外，如果一个企业兼并另一企业，然后出售部分资产收回全部购买价值，结果以零成本取得剩余资产，使企业从资本市场获益。 (4) 获得规模效益 企业的规模经济是由生产规模经济和管理规模经济两个层次组成的，生产规模经济主要包括：企业通过并购对生产资本进行补充和调整，达到规模经济的要求，在保持整体产品结构不变的情况下，在各子公司实行专业化生产。 管理规模经济主要表现在：由于管理费用可以在更大范围内分摊，使单位产品的管理费用大大减少。 可以集中人力、物力和财力致力于新技术、新产品的开发。 (5) 买壳上市 目前，我国对上市公司的审批较严格，上市资格也是一种资源，某些并购不是为获得目标企业本身而是为获得目标企业的上市资格，通过到国外买壳上市，企业可以在国外筹集资金进入外国市场。 中国远洋运输集团在海外已多次成功买壳上市控股了香港中远太平洋和中远国际。 中远集团（上海）置业发展有限公司耗资1.45亿元，以协议方式一次性购买上海众城实业股份有限公司占股份28.7%的发起人法人股，达到控股目的，成功进入国内资本运作市场。 此外，并购降低进入新行业、新市场的障碍。 例如，为在上海拓展业务，占领市场，恒通通过协议以较低价格购买上海棱光实业国有股份，达到控股目的而使自己的业务成功的在上海开展；还可以利用被并购方的资源，包括设备、人员和目标企业享有的优惠政策；出于市场竞争压力，企业需要不断强化自身竞争力，开拓新业务领域，降低经营风险。 企业并购作为其发展的内在动力和外在压力的表现形式，它的作用主要在于：企业的总体效益超过并购前两个独立企业效益之和的经营协同效应；由于税法和证券市场投资理念等作用而产生的一种纯货币收支上的财务协同效应；可实现企业的主营业务转移等发展战略。 成功的企业并购可以搞活一些上市公司和非上市公司，有助于提高上市公司的整体素质和扩大证券市场对全体企业和整体经济的辐射力；企业并购能强化政府和企业家的市场意识，明确双方责任和发挥其能动性，真正实现政企分开；企业并购为投资者创造盈利机会，活跃证券市场；有利于调整产业结构，优化资源配置，转变经济增长方式。 在并购决策时，应遵循的主要原则有：并购目的上的主次分明的原则；并购后行为主体的企业化原则；实施方案的科学论证原则；并购机理上的资产核心原则；并购行业选择上的产业政策导向原则；并购容量的整合显著有效原则；并购进程上的渐进原则；并购重组与生产经营有机结合原则等[17]。 这里的所谓整合，就是并购方所拥有的与调整包括被并购企业在内的所有生产经营要素与环节的能力；所谓的以资产为核心，是指集团通过控股、参股等形式与其他企业建立起紧密的资产联系，并购双方的资产可否建立一种有助于提高整体效益的关系，并购方的地位取决于净资产的多少和整体资产的获利能力。 总之，以上述原则为依据，保持企业的长期可持续发展。
资本运营理论及案例分析
资本运营是指企业所拥有的各种社会资源、各种生产要素都可能以资本的身份加入到社会活动中，通过流动、收购、兼并、重组、参股、控股、剥离、分立、交易、转让、破产、置换、租赁等各种途径优化配制，进行有效运营，以最大限度实现增值目标的一种财务管理工作，是资本经营战略及资本运动的具体实施过程。 资本运营是企业投资的高级形式。
一、资本运营理论
该理论认为资本运营有潜在社会效益，包括管理者业绩的提高或获得某种形式的协同效应。
1.差别效率理论
差别效率理论就是如果一家公司有一个高效率的管理队伍，其能力超过了公司日常的管理需求，该公司可以通过收购一家管理效率较低的公司来使其额外的管理资源得以充分的利用，目标公司的效率便被提高到收购公司的水平。 这样不仅给收购双方带来利益，也会带来社会利益。 整个经济的效率水平由于此类收购而提高。
那么，收购公司为什么不解雇过剩的管理者呢？或者自身扩张呢？目标公司为什么不招聘收购公司的过剩管理者呢？收购公司的管理者可能是一整体，具有不可分割性，那么，解雇剩余管理者是不可能的。 由于市场需求可变性和进入新领域土地等资源的紧缺或筹备困难，自身扩张有时也是不可能的。 如果目标公司直接雇佣收购公司过剩的管理者，需要投入企业专属知识和更优惠的代理成本，对规模较小，业绩不佳的目标公司来说是很困难的。
注意：一是低管理效率或经营潜力没有充分发挥的公司往往成为收购对象。 二是收购公司往往过于乐观估计对目标公司的影响，造成对目标公司支付过多或无法将其业绩提高到在收购估价中所设定的水平。 如果收购公司不具有目标公司所在行业特有的知识与技术，收购进入其他行业就不一定有利可图。 该理论是横向并购的理论基础。
无效率的管理者
该理论假设目标公司的所有者无法更换自己的管理者，因此必须通过代价高昂的并购来更换无效率的管理者。 也可能是市场上有能力管理者的稀缺。 该理论是从事不相关业务公司间并购活动提供理论基础。
2.协同效应
经营协同理论是假设在行业中存在规模经济，并且在合并前，公司经营活动水平达不到实现规模经济的潜在要求。 财务协同效应是指通过并购，使资本从收购公司向目标公司重新分配，提高了投资机会率；收购公司负债能力要大于合并前负债能力之和，节省了税收；实现开办费和证券交易成本的规模经济。
【例20-6】东方希望的总裁刘永行并购一家山西铝厂，并利用当地煤炭发电生产电解铝；发电过程产生的蒸汽可以生产饲料中重要的添加剂赖氨酸，而赖氨酸生产的废料又可以生产饲料和复合肥料，从而形成“铝电复合——电热联产——赖氨酸——饲料”产业链，这恰好是当今提倡的循环经济。
3.其他理论
多样化经营理论是指分散经营可以为管理者和雇员分散风险，组织资本和声誉资本的保护等好处。 战略性重组是通过并购可以挖掘管理潜能的长期战略规划理论。 价值低估理论认为目标公司的股价因经营潜能没有充分发挥等原因被低估，收购者获得了目标公司的内部消息，并购活动便会发生。 信息与信号理论认为，收购活动会散布目标企业股票被低估的信息并且促使市场对股票进行重新估价；收购要约会激励目标公司的管理者自身贯彻更有效率的战略。 代理问题与管理主义理论是指管理者和所有者之间的合约是有代价。 解决代理人问题的办法有内部监督与制约机制、经理人才市场、激励和外部人接管。 自由现金流量假说认为自由现金流量（超过投资需求的部分）应支付给股东，以削弱管理者的力量并且使管理者寻求新的资本而融资时就可能会受到资本市场的约束。 市场力量理论认为资本运营的绩效是集中度提高的结果，它还会导致共谋和垄断。
【例20-7】某上市公司2014年股利分配预案是：全体股东每10股派现8元。请问：你从股利分配方案中可以看出公司什么样的财务信息信号？
二、资本运营的相关概念
资本的含义有狭义和广义之分，狭义的资本，是指会计学上所称的资本金，即实收资本或股本，是指投资者投入到企业的属于注册资本范围的各项资财的价值表现。 广义的资本，是能够带来剩余价值的价值。 它既包括自有资本，又包括借入资本；既可以是有形资本（存货、房地产、设备等商誉等）无形资本和人力资本；既可以是可计量的，也可以是不可计量的。 只要是可以创造价值的资源，不论是企业的某项要素，还是企业整体，都是资本。
资本运营的主体应是公司的经营者，而非所有者。 在两权相分离的情况下，公司资本运营属于公司经营范围，因此，公司是自主经营的投资主体和资本运营主体。 我国资本运营的主体大多是具有产权关系多元化、财务主体多元化、财务决策多层次化、投资领域多元化、母公司职能双重化、关联交易经常化并需要编制合并财务报表的企业集团。
资本运营的客体是资本运营的具体对象。 构成资本运营客体是以企业内外资产形式所表现的资本，即资产是形式，资本是本质。
三、资本运营操作方式
1.资产重组
资产重组是指将企业的存量资产通过合并、整合、分离等方式进行调整使其优化配置，进而优化资本结构的一种资本运营方式。 资产重组的具体操作方式主要包括：资产的置换、资产的剥离、债务重组、转让债权、企业再造等。 其中资产的剥离，包括不良资产的转让、拍卖及非经营性资产的转让等。
2.并购
并购是“兼并”与“收购”的合称，一般缩写为“M＆A”。 兼并是指两家或更多企业、公司合并组成一家企业，通常由一家优势公司吸收一家或更多的公司。 收购是指一家公司在证券市场上用现款、债券或股票购买另一家公司的股票或资产，以获得对该公司的控制权。
（1）企业并购战略。 分三种：水平并购战略、垂直并购战略和混合并购战略。 水平并购战略又称横向扩张，是指经营领域或生产产品相同或相近，具有竞争关系的同行业之间的并购。 其优点有：①可以取得目标公司现成的生产线，迅速形成生产能力，实现规模经济；②将同行业的竞争对手予以并购，有利于提高行业集中程度，增强产品在同行业中的竞争能力；③通过并购不同地区市场的同行企业，形成在某一行业的垄断地位；④由于是同行业，易对目标公司进行重组、改造，技术、管理、行销网络、品牌等要素还可以相互融通，提高利用效率。 其特点是易出现行业垄断，限制市场竞争。
【例20-8】达能娃哈哈“中国式离婚”教训：49%～51%，必须绝对控股；先小人后君子，不要讲情面；不要“以市场换技术”的良好愿望所蒙蔽，娃哈哈向达能支付8 000多万元技术服务费，但没有得到任何技术；娃哈哈子公司人员去法国参观，达能竟向中方人员每人收取1.2万欧元的陪同费，外国技术绝对不会让我们学到手；外资是想消灭中国的最大竞争对手，占领中国市场，以极小代价夺取几十年、几百年创造的价值几十个亿的民族品牌。
垂直并购战略又称纵向并购，这是与企业垂直一体化发展的产业化战略相适应的，是指生产和销售的连续性阶段中互为购买者和销售者关系的企业之间的并购。 从收购的方向看又有上游收购和下游收购之别。 前者是向生产工艺前一阶段公司的收购，以获得稳定的零部件、原料、成品供应来源；后者是向工艺后一阶段公司的收购，目的是保障销路。 优点是上下游企业间交易变为企业内部交易，节约交易费用。 对上下游企业的控制，降低了其他买主和原料供应商的重要性，极大提高了讨价还价的能力。 愈向纵深发展，愈需大量增加固定成本，降低了未来转行的弹性，将风险集中在某一产业，当行业不景气时，企业受冲击是致命的。
混合并购战略，又称跨行业扩张，是指对生产和职能上没有任何联系或联系很小的两家或多家企业的并购。 目的是实现投资多元化和经营多元化。 其优点是：可使企业更快适应市场结构的调整，有效避免某个行业不景气而造成整个企业盈利下降，提高抵御风险的能力。 其缺点是力量分散，如摊子太大，战线太长，决策信息导致规模不经济。 只有具备相当实力的集团才适宜采用这种扩张战略。
（2）并购战术。 ①购买式并购，并购方出资购买目标企业的资产以获得其产权的并购手段。 并购后，目标公司法人地位消失。 它主要是针对股份公司的并购，也适用于并购方需对目标企业实行绝对控制的情况。 ②承担债务式并购，即并购方以承担目标企业的债务为条件接受其资产并取得产权。 其特点是：交易不以价格为标准，不用付现款，以未来分期偿还债务为条件整体接收目标企业，方法简单、易实行。 目前，政府对兼并亏损企业实行了优惠政策，如贷款在五年内还清，利息经银行批准可免除，五年的还本期还视情况展期一至两年。 ③控股式并购，即一个企业通过购买目标企业一定比例的股票或股权达到控股来实现并购。 主要针对股份公司，其特点是被并购企业只是将其部分净资产折为股份转让给并购企业，其法人地位仍存在。 并购企业对目标企业的原有债务不付连带责任，其风险责任仅以控股出资的股本为限。 目标企业的债务由其本身作为独立法人所有财产为限清偿，目标公司成为并购方的子公司。 ④吸收股份式并购，即并购企业通过吸收目标企业的资产或股权入股，使目标企业原所有者或股东成为并购企业的新股东的一种并购手段。 特点是：不以现金转移为交易的必要条件，而以入股为条件，被并购企业原所有者与并购方股东一起享有按股分红的权利和承担付亏义务。 目标公司原所有者将进入并购企业董事会，故并购方不直接出马，用子公司收购，或用资产入股式或用股票交换式。 ⑤杠杆式并购，又称举债式并购，是指收购方以目标公司资产作抵押，通过大规模的融资借款对目标公司进行收购的一种手段。 在西方，常由投资银行先借给收购者一笔“过度性贷款”去买股权，取得控制权后，安排由目标公司发行大量债券筹款来偿还贷款。 由于发行债券后资产负债率提高，信用评级低，发行利率一般高达15%以上来吸引投资者。 由于高风险而被称为“垃圾债券”。 收购成功后，收购者再用被收购公司的收益或依靠出售其资产来偿还债券本息。 杠杆式并购是一种高风险的并购手段，关键是目标公司的总资产报酬率是否大于借款利率。 管理层收购MBO、MEBO就是典型的杠杆收购形式。
【例20-9】建华制药股份公司拟吸收合并市制药厂。有关资料如下：
A.经资产评估公司评估，市制药厂的资产总额为1 000万元，负债总额为600万元，所有者权益总额为400万元。 经建华公司和市制药厂协商，建华公司同意向市制药厂的所有者支付费用550万元，市制药厂的负债由建华公司负责归还。 负债中100万元将于1年后到期，年息7%；300万元将于2年后到期，年息12%；200万元将于3年后到期，年息18%，以上利息均为复利。
B.目前，市场基准利率为9%。
C.经预测，建华公司在合并或不合并市制药厂两种情况下当年及今后若干年的净利如下表
地质勘查单位会计核算与财务管理
D.合并过程中需支付各项中介费用10万元。
要求：a.试对建华公司是否合并进行财务可行性分析和决策。b.如果建华股份公司不想兼并市制药厂而是迫于政府拉郎配无奈兼并，那么，建华公司有何筹码扩大兼并战果？c.如果建华公司特想兼并市制药厂，它有多少让步空间？
【例20-10】1993年9月30日上午11点15分，上海证券交易所突然宣布延中股票暂时停牌。 深圳宝安集团上海分公司公告称：本公司于本日已拥有延中实业股份公司发行在外的普通股的 5%以上的股份。 宝安集团至10月7日已持有延中实业19.80%，为第一大股东，10月6日，宝安明确表示要进入延中董事会的愿望，并提出召开临时股东大会。 请问：深宝安为何并购市价较高的延中实业而非价值低廉的国有控股上市公司？
3.股份制改造
股份制改造是将现有企业，按《公司法》要求，改变为股份公司形式的一种资本运作方式。 股份制改造是企业经营机制的重大转变，现有企业通过股份制改造不仅可以优化资本结构，而且一旦具备条件上市，使资本筹集变得更为容易。
（1）不良资产剥离模式（分立模式）
按一定规则派生分离为存续公司和新设公司，并以存续公司为主体发行股票的重组模式，存续公司以优质资产进入股份公司，不良资产留在新设公司——母公司，存续公司为新设公司的子公司，双方签订债务承担协议。
（2）回购模式
股票回购是指上市公司从股票市场上购回本公司一定数量发行在外的股票。 回购后可注销，也可作为库藏股保留，但不参与EPS的计算与分配。 库藏股日后可移作职工持股计划、并购的支付手段和发行可转换债券等使用，或在需要资金时出售。 目的是以较高的每股收益和净资产收益率如期上市或配股，高价发行，从而筹集更多的资金。
【例20-11】1999年12月16日申能成为首家获准定向回购国有法人股（A）并注销的上市公司。 回购10亿国有法人股，每股作价2.5元/股，将以公司自有资金并以现金支付，回购后公司总股本为16.33亿元，五大债权人没有表示异议。 回购日期为1999年12月17日—1999年12月31日，回购协议的有效期为6个月。 其目的有：①实施战略性结构调整；②规范公司股本结构，使之符合《公司法》要求，流通股由9.53%提高为31.84%；③优化公司资本结构，提升盈利能力；④夯实资产质量，促进公司长远发展。 请问：申能回购国有法人股的根本目的何在？请就公司公布的上述四个目的进行一一剖析。
（3）缩股模式
指定向募集公司因发行额度和25%流通比例的限制，按一定比例缩减公司股本，从而放大每股收益和每股净资产指标的重组模式，缩股公司三年内不得配股。
（4）“收购增效”或“借鸡生蛋”模式
指定向募集公司整体或部分收购优良企业或资产，并运用财务及法律方法，将被收购企业的以前三年经营业绩与拟上市公司同期合并计算，使公司在现有业绩基础上发行A股的重组模式。
（5）债转股
债转股就是将商业银行对一部分国有企业的不良信贷资产，转换为国有金融资产管理公司对国有企业的债权。 1999年以来，国务院先后批准成立信达、华融、长城和东方等四家资产管理公司。 这四家管理公司和国家开发银行今后将购买商业银行对一部分国有企业的不良债权，通过债转股、上市融资和股权退出等程序完成整个运作过程。
【例20-12】G公司净资产经评估确认为1.1亿元，但是在债转股前，利用内部人控制的便利，一下子把净资产变为7.7亿元。 经过资产评估所评估发现，是该公司把前些年政府给予的各种优惠和减免税费也追加到净资产上去。 请问：以前年度政府给予的各种优惠——减免税费能否追加净资产呢？其动机是什么，这种现象对债转股各方有何影响及应该如何确定债转股企业净资产呢？
（6）租赁经营
租赁经营是资本经营的重要方式。 租赁经营是以企业经营权作为对象的一种产权资本运营方式。 租赁是承租人通过支付租赁费，而出租人通过收租金方式转让财产使用权的一种行为。
（7）企业托管
企业托管是指企业的所有者依法将企业部分或全部资产的经营及处置权等以合同契约形式，在一定条件下，一定时期内委托给具有较强经营能力并能承担经营风险的企业去经营，以实现委托资产的保值增值。 其特点表现为：①托管财产往往是经营不善的企业资产，或者待出售的资产；②受托人不须交纳租金，但需承担完成托管资产减亏或保值增值的义务，否则应承担相应的损失；③受托人以自身的财力及经营能力，在完成对托管财产义务的前提下，获取托管费或超额利润收益。
（8）跨国经营
公司是否应接收跨国并购除了战略动机、行为动机和经济动机等投资决策因素外，公司的财务经理有必要从企业财务的角度出发对拟议中的项目做出可行性和盈利性分析。 一般用内含报酬率来分析判断。 ①东道国外汇管制和货币贬值风险分析；②是否吸收当地人就业分析；③子公司对项目投资可行性分析；④母公司对项目投资可行性分析；⑤第三国某公司的潜在竞争对手分析；⑥东道国政府收归国有风险分析；⑦东道国税收政策风险分析；⑧东道国法律风险分析。
（9）破产清算
破产从法律意义上讲是指债务人因经营管理不善造成严重亏损，而不能清偿到期债务时，法院以其全部财产抵偿所欠的债务，不足部分不再清偿的事件。 资不抵债不一定破产；国家政府和家庭也可能破产；破产未必是坏事，不破不立，以寻求法律保护；破产也可能是假破产真逃债。
（10）接管防御
接管防御是指企业集团在投资银行的帮助下，积极采取的反收购措施，以抵制其他公司的敌意并购。 反收购措施包括经济手段和法律手段。 经济手段有：提高收购者的收购成本、降低收购者的收购收益、收购收购者、适时修改公司章程等。 法律手段即诉讼策略，其目的通常包括：逼迫收购方提高收购价以免被起诉；避免收购方先发制人，提起诉讼，延缓收购时间，以便另寻“白衣骑士”；在心理上重振目标公司管理层的士气。 有时也会用政治手段。
（11）以股抵债
根据证监会和国资委在去年底公布的有关数据，控股股东对上市公司的资金占用数额巨大，如此导致不少公司空有一副皮囊。 通过股份回购减少大股东股权，再行注销，减少上市公司的注册资本，实际上也使其资产名副其实。 控股股东股权比例减少后，将使公司的股权结构更为合理，有利于进一步完善法人治理结构。 “以股抵债”为目的的回购，不需要上市公司支付现金，不会提高公司负债率或减少运营资金，因而也不会增加公司的负担。
（12）股权分置
股权分置指中国A股市场的上市公司内部普遍形成了“两种不同性质的股票”（非流通股和社会流通股），这两类股票形成了“不同股不同价不同权”的市场制度与结构。 这既不符合国际惯例，也不能很好地体现市场公平的原则。 从而不能有效发挥资本市场的优化资源配置功能。 因此，这个问题必须妥善解决。 解决的办法就是为了实现全流通，为了补偿高价购买股票的流通股东权益，低价取得股票的非流通股东必须低价或无偿卖给或赠送给流通股东一部分非流通股票，以换取剩余非流通股票的流通权，关键点是如何达到双方满意的对价关系。
四、企业集团资本运营的绩效判别标准
在1997年至1999年的合并案例中有40%没有起色，而31%的合并适得其反，仅有30%产生了积极影响。 那么，什么样的并购才算是成功呢？在1981年10月15日《华尔街日报》的编辑导言中，彼特·F·德鲁克提出了“成功并购的五法则”：①收购必须有益于被收购公司。 ②必须有一个促成合并的核心因素。 ③收购方必须尊重被收购公司的业务活动。 ④在大约一年之内，收购公司必须能够向目标公司提供上层管理。 ⑤在收购的第一年内，双方公司的管理层均应有所晋升。 大量的实证研究证明德鲁克的法则与企业的兼并活动分析结论相当一致。
五、控股股东挖空公司的手段
美国经济学家将通过关联交易等手段剥夺投资者的行为称为“挖空”（tunnelling）。 一般挖空上市公司的手段有：无偿占用、挪用，借用上市公司的资金、资产，并且长期拖欠。 企业集团借款让上市公司为其抵押担保。 不等价交换，高价套现控股集团的劣质资产。 企业集团持有的商标、商品品牌所有权高价卖给上市公司以抵债。 集团虚假出资，在资金不到位的情况下，却享有大股东的权利。 例如，西安“飞天”公司、达尔曼、四砂股份、明星电力、吉林制药等公司。
某地勘单位收益、风险情况和绩效评价指标体系如表20-4、表20-5、表20-6所示。
表20-4 某地勘单位节余与收益结构分析表
地勘单位经营成本和税金比企业低，是经营净收入比高于企业的主要原因，且逐年下降，说明成本管控较好。 但是期间费用奇高，主要是管理费用失控，在经营费用和财务费用出现大量节约的情况下，管理费用增长无度，是利润下降甚至亏损的主因，说明可能是离退休人员工资增长迅猛，也可能是行政管理部门降低管理费用空间巨大。 可以进一步剖析是否存在机构臃肿、人浮于事、奢侈浪费、办公资产流失等现象。 不过在2014年经营收益情况有所好转。
表20-5 某地勘单位破产可能性分析
阿尔曼Z=0.717X +0.847X +3.11X +0.420X +0.998X
适用于非上市公司，其中，Z——判别函数值；X ——（营运资金/资产总额）×100；X ——（留存收益/资产总额）×100；X ——（息税前利润/资产总额）×100；X ——（该单位评估值或账面价值总额/负债账面价值总额）×100；X ——销售收入/资产总额。一般地，Z值越低企业越有可能发生破产。如果Z值大于2.90，则表明企业的财务状况良好，发生破产的可能性较小；如果Z值小于1.23，则企业存在很大的破产风险；如果Z值处于1.23～2.90之间，阿尔曼称为“灰色地带”，表明企业财务状况极不稳定。该地勘单位除了2013年有破产可能性外，其他年份财务状况都处于良好状态。
表20-6 地勘单位绩效评价模拟指标体系
标签： 股权收购的驱动因素 市场机遇和财务目标的交汇 企业战略
