宏赫臻财
护城河评级系列
导读：本系列研究最初基于对上市公司竞争优势（护城河）的强弱进行评分，随着模型项目的不断成熟和增加，目前大家权且可将“护城河”看作是广义的，我们旨在对一家上市公司的基本面投资价值进行评分和评级。（当前版本：10.1）
本公司所属GICS子行业=>【89家“特种化学制品”GICS行业沪深港上市公司初筛选】
1公司出镜（2020年年报）
上市以来
- 国瓷材料自上市以来9.1年，年均复合收益率为约47.48%。截止当前评测日近五年年均复合收益率为45.60%。
- 最新股价对应近12月股息率0.10%。（股息率：只代表过去12个月累计派息/最新总市值）
- 2019年末扣非加权ROE为【13.82%】
- [注]：本文数据来源：iFinD，宏赫臻财研究中心，数据日期：20/02/19，默认单位 亿元人民币。
沪港深指数启用以来公司整年度市值增长率PK指数
- 2014年末至今6个整年度段里5年市值增长战胜指数，胜率【83%】，今年以来暂时持续战胜指数。
- 期初至今6.1年的光阴里市值从37亿增长至567亿，实现年均复利回报率56.0%，同期指数年均增长11.4%。
公司证券资料及主营类型
行业地位
（横向战略比较，还需结合主营可比性）
细分行业营收&净利润规模排名Top10（单位 亿）
国瓷材料营业收入排名18/96；归母净利润排名8/96。
注：该对比仅供参考，请自行结合该公司主营业务具体考察其横向可比性。该细分行业选取A股上市的申万行业细分为【原材料-原材料-化学制品-特种化学制品】的96家公司。数据为TTM值。
细分行业当前总市值Top10（单位 亿）
国瓷材料总市值排名3/96。
公司主要业务
报告期内，公司主要从事各类高端功能陶瓷新材料的研发、生产和销售。公司紧紧围绕新材料这一核心业务，充分利用自身的技术和研发优势持续深耕新材料领域，新产品不断地推向市场，现已形成了电子材料、催化材料、生物医疗材料和其他材料四大业务板块。
①电子材料板块主要生产和经营多层陶瓷电容器（MLCC）用介质材料、电子用纳米级复合氧化锆、高纯超细氧化铝和电子浆料等产品，可以用于MLCC、智能穿戴设备、电池隔膜和太阳能光伏等下游产品的生产和制造。
②催化材料板块是公司重点布局的核心板块之一。
③生物医疗材料板块主要生产经营义齿用纳米级复合氧化锆粉体、氧化锆瓷块以及其他齿科相关产品。
④其他材料板块作为一个综合性的业务板块，目前涵盖了建筑陶瓷、陶瓷轴承球和陶瓷结构件等多种产品。
行业最新数据
汽车电子有望引爆 MLCC 新增长点：据中国电子元件行业协会统计，2019年全球车用MLCC需求量达到4582亿颗，同比增长7.36%。据中国电子元件行业协会预计，2020年全球MLCC市场规模将达到约160亿美元，中国MLCC市场规模达到约460亿元，占全球市场的40%以上。
2019年65岁以上人口已达到1.76亿人，约占总人口的 而 高龄人口的牙齿缺失率也较高或将促使相关医疗需求的增长。根据卫生统计年鉴数据，中国口腔患者人数也在逐年增长，至2019年已达7亿人，占总人口的近50%。根据前瞻产业院数据，2019年中国口腔医疗行业市场规模达1035亿元，同比增长7.81%。
资产结构
（新手看利润表，老手看资产负债表）
资产负债表
- 2020年年报负债/净资产：12%；负债/总资产：11%。
主要资产构成图
[注]：2020年年报总资产【60】亿；净资产【54】亿，负债【7】亿；
20Q4总市值【453亿】；当前时点总市值【567亿】
第一大资产为商誉15.3亿，占比25.4%；2019末占比31.9%。（于2020年12月31日，国瓷材料合并资产负债表中的商誉金额为153,239.84万元，其中包括收购深圳爱尔创科技有限公司业务产生的商誉82,960.09万元和收购宜兴王子制陶有限公司业务产生的商誉55,886.03万元。）
第二大资产为货币资金11.7亿，占比19.4%；2019末占比6.2%。（较年初增加，主要是本期向特定对象发行股份收到募集资金。）
第三大资产为固定资产合计10.9亿，占比18.2%；2019末占比20.6%。（较年初增加10.47%，主要是在建工程转固。）
国瓷材料有形资产占总资产比例【55%】，无形资产+商誉占比【28%】。
2营收一览
营收结构
最新财报业务分类占比图
注：为2020年年报数据。
分业务来看，2020年公司四大业务的营收占比分别为：电子材料34.4%，生物医疗材料22.9%，催化材料12.4%， 其他材料30.3%。
分地区来看，公司早年以电子陶瓷粉体起家时，韩国、美国、日本公司等主要客户的占比较高 。后来随着公司产品的逐渐多元化，2014年进入建筑陶瓷
板块，2015年介入生物医疗材料板块，公司的国内业务得到了较大的发展，2015年后国内营收占比总体维持在80%左右，2020年末为73.8%。
近四年营收前五分类结构图
- 主营1业务2018-2020三年复利增长率分别为：--%、4.3和25.5%。
- 主营2业务2018-2020三年复利增长率分别为：--%、23.7%和4.1%。
2020年公司电子材料业务增长恢复稳定。主要是当前国内MLCC供需缺口大，公司下游主要客户均在积极扩充产能，采购需求量大幅增加 ,公司MLCC粉体材料产销两旺。
催化材料则受益于国六实施及公司技术优势，实现快速增长。
医疗板块增速有所回升，2020年该板块主要子公司深圳爱尔创实现净利润1.28亿元，超额完成 1.08亿元的业绩承诺。
其他业务板块以建筑陶瓷材料为主，是公司较为成熟的产品，近年来营收有所增长。
近四年毛利率前五分类趋势图
2020年受新冠疫情影响，公司整体毛利率有所下滑，但整体保持较高水平，有一定的产品力体现。
分品类看：公司生物医疗板块，催化材料板块毛利水平较高。其他材料业务毛利率水平保持了稳中有增的趋势。
历史营收
营业收入、归母净利润和经营性现流净额分段复利增长率
未3年为机构一致预期数据，经常不靠谱，仅供参考。往往是悲观时预期悲观，乐观时预期乐观。需甄别个中机会。
近年营业收入、净利润、现金流及未来三年预测图
- 预测值为机构一致预期均值，只作参考不一定靠谱。
国瓷材料过去五年归母净利润复合增速：46.20%，近四季增速14.64%，未来一致预期复合增速为26.49%。
从历史上来看，公司营收整体上维持逐年上升的趋势，由于业务并不仅局限在MLCC材料，因此公司业绩并没有随着半导体行业的周期性而波动，而是在不断并购的支持下维持了较高的增速，2015-2019年营收复合增速高达41.8%。在疫情黑天鹅冲击下，2020年比上年同期增长18.08%。
滚动近四季净利润、营收及增长率趋势图
（考量基点：近20个季度，下同）
- 滚动柱图连续逐季稳健增加为加分项。新股请关注公司上市之后的时段。
- 投资者需关注趋势的变化，忽略单个季度的非质变因素。
公司净利润含金量有波动；近四季含金量很高。经过4年CBS坚定实施， 公司经营质量大幅改善。公司现金流大幅提升，特别是Q4的现金流在回款的科学管理和绩效考核下创造单季度历史增速最高。
公司的营收含金量较高。销售商品提供劳务收到的现金与营收增长趋势同步。
单季度净利润、营收及增长率趋势图
- 第二季度为净利润业绩高峰。
近四季销售费用、管理费用一览
投资者可关注近四季销售和管理费用与毛利润之比持续小于30%的公司（绿线低于下红线为优异，靠近为优秀），具备较高的竞争优势，若30-70%之间为可接受区域（图中红色直线之间），若大于70%需要警惕，说明该公司产生净利润的能力较弱。
国瓷材料该指标较好，当前处于优秀区域区间位置，获利能力很强。
最新值20.9%，近四季度均值23.1%。
3现金流
近四季经营活动产生现金流净额对比归母净利润
- 经营现金流量净额有波动。
- 近5年经营现金流占净利润比例均值为【0.92】
- 近5年自由现金流占净利润比例均值为【-0.49】
近年现金循环周期
现金循环周期又可称为净营业周期，是考量企业日常运营环节的现金流状况，优先关注那些该指标小于60的企业，负数更为优，表示企业的还款周期远大于存货变现期。警惕该指标大于360的企业。
- 公式：现金循环周期=存货周转天数+应收账款周转天数-应付账款周转天数
- 现金循环周期指标：【中】
4盈利能力
【本公司】
总资产收益率（ROA）、净资产收益率（ROE）及净利率分段均值一览
盈利能力趋势图
各项盈利能力指标在良好线上越高越好。
近四季ROE（左轴）及ROIC（右轴）趋势图
关于ROE和ROIC
- 若一定要将问题简单归结的一个指标的话，便看ROE。
- 巴菲特控股管理的伯克希尔公司制定的业绩衡量标准是15%的净资产收益率以上；巴菲特重仓的历史持股ROE均在20%以上，甚至更高。
- 从ROE的趋势图可以判断企业价值扩张期：看ROE能达到的高度、ROE维持在高水平持久性、ROE的增长能力。
- 投入资本收益率ROIC，是一个久经考验的分析资本收益的比率，这个比率调整了资产收益率和净资产收益率的某些特性。
- 拥有持续较高ROIC的企业如皇冠上的明珠，要占据你组合的重要位置。
当前ROE：11%+；ROIC：12%+，一致预期ROE 14%+。
国瓷材料公司ROE、ROIC盈利指标较为波动，但整体逐步处于及格线上方，未来一直预期ROE向好发展。
【细分行业】
细分行业盈利能力横向对比Top10
国瓷材料
毛利率46.3%，排名9/96；ROIC*12.5%，排名第16；ROE*12.6%，排名第32。
- ROIC*取值为TTM值和上年年报值的均值；（港股为上年报值）
- ROE*取值为TTM值和上年度扣非加权值的均值。
- 需关注细分行业主营业务差异性，可比性。
5杜邦分析
杜邦分析分阶段一览
近十年杜邦分析趋势图
宏赫臻财建议关注未来杜邦指标趋势呈现：【低杠杆或适度杠杆（1.2-3）+周转率接近或大于1且有向上趋势+稳健增长的中高净利率>15%】
杜邦结构：【良+】（主观评测描述范围：优-良-中-差）
国瓷材料杜邦机构：适度杠杆+较高的净利率，周转率水平较低。
6更多财务指标分析
宏赫基本面运营效率六指标
[注]：宏赫臻财独家六指标分析模型，蓝色线为六指标的数值，红色线为优秀水平线，绿色线为良好水平线。低于红色线为优秀。六指标可判别企业轻重资产（经营）性质和折溢价性。据过往经验，一般而言蓝色六指标处于红色线下方越多，企业偏向于轻资产轻运营且大多股价回撤较小和有经常性溢价。也可模糊判断为蓝线值越大企业经营难度越大。
- 前三项为经营端参考，后三项为销售端参考。
- 国瓷材料该指标【5】优【0】良【1】差（6优企业很少，5优值得你重视）
研发费用占比分析
2020年末研发费用：1.6亿，占营收比：6.3%，资本化率：0.0%
公司研发投入力度大，逐年增长，且无研发费用资本化，加分项。持续的高强度研发投入是公司保持创新力的重要保障。
细分行业上市公司研发费用Top10
- 注：研发费用值A股，港股更新至19-12-31。
- 国瓷材料研发费用在该细分行业排名【16/96】。
7重要股东
年报控股股东结构图
实际控制人
- 张曦 23.19% （20/12/31）
- 张曦 19.96% （191231）
- 张曦 23.10% （181231）
实控人简介
张曦：男，中国国籍，美国永久居留权。1974年生，硕士研究生学历。1994年7月毕业于中国石油大学（华东），1996年8月至2002年8月赴美留学，获美国休斯敦大学计算机系硕士学位；回国后创办东营市盈泰石油科技有限公司，担任执行董事和法定代表人。2005年至今，任国瓷材料董事长。
最新前十大股东
- 投资者可长期关注自己自选股的近几年、近几个季度的股东变化，
- 重点关注证金、汇金、大基金和QFII、香港中央结算（部分反映陆股通）以及腾讯、高瓴资本等优质机构逐渐增持，或持股百分比绝对值较大的公司。
近年股东户数变动图&机构细分持股比例图
（考量期：滚动近12个季度）
- 2020Q4股东数：35972户，户均持股市值126万。
- 2020年末员工数：3009人，人均创利：19万。
- 当前机构持股占比【53.40%】；近8个季度机构持股均值【46.46%】。
