日上集团(002593)：石化钢结构爆发增长 轮毂业务剩者为王
类别：公司 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：杨件 日期：2020-12-31
投资要点
稳健发展的细分制造业隐形冠军：公司目前主营业务为钢结构及汽车车轮的研发、设计、生产及销售。出口业务受疫情影响不及预期，但公司及时调整业务布局，双主业驱动稳健发展。上半年实现营业收入130922.63 万元，同比3.27%;归母净利3891.97 万元，同比下降9.06%。
石化钢结构强者恒强
工业钢结构迎着政策东风。我国制造业不断扩张，2019年我国装配式建筑新开工面积为41800 万平方米，较2018 年增长了45%。目前国内石化项目订单充足，未来3-4年内东南沿海石化项目拟投资总金额达到8,400亿元，按照3%-5%的比例，公司覆盖区域的石化钢结构的市场容量大概在252 亿-420亿。
日上集团强者恒强：2020年上半年，公司钢结构业务继续深耕细分领域，上半年实现营业收入61920万元，同比增长3.49%。公司资质实力雄厚，拥有丰富的大型项目经验，市场发展环境良好，持有ISO9001 等丰富的资格认证，公司钢结构业务稳中有升。
汽车轮毂：中期成长空间巨大
钢轮行业：剩者为王。2019年，在汽车行业整体下行的大背景之下，公司汽车钢轮业务营业收入实现 11.01亿元，同比仍增长2.38%，实现了逆势上升;毛利率16.01%，也相较去年有所提升。
公司拥有先进的技术为基础，销售渠道遍布世界各国，形成国内外OE 市场、AM 市场共同发展的良好格局。
公司优化布局，进军铝轮业务：公司推出锻造铝合金轮毂以契合市场日趋环保，降低排放的需求。自行研发的锻造铝圈已经通过了美国SMITHERS、美国STL、德国T?V 测试认证，客户反馈良好，目前第一期投入已经实现量产。本次轻量化锻造铝合金轮毂智能制造项目达产后，合计可实现150万只铝合金轮毂的年产能，达产后新增年销售收入将超过10亿元，年新增净利润将超过1亿元。
盈利预测与投资评级：预计公司2020~2022 年实现营收分别为31.4亿元、40.6亿元、53.0亿元，同比增速分别为19.0%、29.4%、30.5%;实现归属母公司股东净利润分别为1.1亿元、1.8亿元、2.6亿元，同比增速分别为37.9%、56.6%、44.6%，对应PE分别为22.89、14.62、10.11倍。
考虑国内装配式建筑和绿色建筑钢结构稳步发展，公司作为优质工业钢结构生产商将受益;汽车产销持续回暖，公司铝轮项目逐步放量带来新的营收增长点。因此首次覆盖，给予公司“买入”评级。
风险提示：宏观经济政策变化;主要原材料价格波动;国际市场对出口业务影响，汇率波动。
联化科技(002250)：全球疫情强化农药业务竞争力 医药CDMO高歌猛进
类别：公司 机构：国海证券股份有限公司 研究员：卢昊/代鹏举 日期：2020-12-31
投资要点：
定制化生产农药、医药中间体的龙头企业。公司是国内农药、医药CMO/CDMO 龙头企业。具有雄厚的研发实力，在卤代芳烃催化氨氧化技术、有机小分子催化技术、微通道反应技术、偶联催化剂开发及应用技术、连续光气化反应技术、连续重氮化反应、连续光催化取代反应等领域有重大优势。
截至2020H1，公司获得国内发明专利69项、实用新型专利59项，拥有欧洲发明专利3 项、美国发明专利3项。同时，公司与国际巨头深度绑定，农药领域主要的合作企业为FMC、杜邦、BASF、先正达等，医药领域主要与Novartis合作。
疫情重塑全球农药、医药供应链，公司将会受益。中国和印度均是世界主要的农药、医药生产国。印度是全球第五大农药出口国和第四大原料药出口国。当前印度疫情严重，累计确诊超千万，死亡超过14 万例，对印度的农药、医药供应链造成冲击，国际巨头出于供应链稳定的考虑，大概率将转单中国。
我们预计，疫情过后，巨头将重新评估印度的基础设施与供应链完整程度，订单有望持续向中国流入，利好国内农药、医药CMO/CDMO 龙头企业。
医药业务有望进入爆发期。全球医药行业CMO/CDMO需求旺盛，根据前 瞻 网的预测，2021年全球CMO/CDMO 市场规模将超过1025 亿美元，2017-2021年的CAGR 为12.7%。
我国人口结构进入老龄化，目前老年人口消费的医药占我国医药总消费的50%，随着人口老龄化加速，未来我国医药支出必将呈现加速态势。公司在医药行业布局多年，拥有江口工厂、杜桥工厂和英国Fine Organics 公司3 个FDA 认证的工厂。
#p#分页标题#e#2019 年医药业务实现营收6.29亿元，同比增长27.3%。截至2019年底，公司有14个产品进入商业化阶段，28 个产品进入临床3 期阶段，医药业务即将进入商业化爆发期，未来有望实现40%以上的高速增长。
盈利预测和投资评级：公司是国内农药、医药CMO/CDMO 的龙头企业，拥有雄厚的研发实力。疫情重塑全球农药、医药供应链，订单有望向中国转移。公司医药业务多个产品进入商业化阶段，未来有望迎来爆发期。由于2020 年江苏子公司复产不及预期，下调盈利预测，但长期来看，复产确定性大。预计公司2020-2022年EPS 分别为0.35、0.80和1.10元/股，维持“买入”评级。
风险提示：农药订单不及预期;医药订单增速不及预期;公司医药产品商业化进程的不确定性;江苏子公司复产不及预期;新项目建设不及预期。
万华化学(600309)：MDI报价合理下调 一体化优势不惧外资进入
类别：公司 机构：华安证券股份有限公司 研究员：刘万鹏 日期：2020-12-31
事件描述：
12月31日，公司发布2021年1月份中国地区MDI价格公告，聚合MDI分销市场挂牌价20500元/吨(环比下调4500 元/吨)，直销市场挂牌价20500 元/吨(环比下调4500 元/吨);纯MDI 挂牌价24000 元/吨(环比下调4000 元/吨)。
12月28日，国家发展改革委、商务部发布《鼓励外商投资产业目录(2020年版)》，自2021年1月27日起施行。目录总条目1235条，与2019年版相比增加127条、修改88条，进一步扩大了鼓励外商投资范围。
12月28日，工业和信息化部对2020年工业互联网试点示范项目名单进行公示，万华的“化工行业安全生产管控工业互联网平台”入选“平台集成创新应用”名单。
1月是传统需求淡季，MDI 价格合理下调
回顾历史，万华1月份MDI 挂牌价基本都出现下调。2018-2020年1月，万华聚合MDI 分销挂牌价分别下调0、400、3000 元/吨，聚合MDI 直销挂牌价分别下调0、700、2000元/吨，纯MDI 挂牌价分别下调0、700、3300 元/吨。2021 年1 月，万华聚合MDI 分销挂牌价、直销挂牌价均下调4500 元/吨，纯MDI 挂牌价下调4000元/吨，属于合理的价格调整。
此次价格下调幅度较往年更大，因万华挂牌价调整时间较历史有所滞后，四季度MDI 出口需求旺盛，使得前期挂牌价并没有与历史一样调整。万华聚合MDI 和纯MDI 的1 月挂牌价依旧高于18、19年的同期，处于较高的历史分位水平，反应下游出口需求拉动作用持续。
1月份MDI价格通常会下调，一方面是因为1 月是MDI 需求传统淡季，下游冰箱冰柜需求减弱;另一方面，临近春节，通过调价可以有效管理库存。
疫苗产能或无法迅速满足全球抗疫需求，海外产能低开工或持续，预计MDI 价格有望维持在合理区间中枢以上
目前，全球累计约有40 个国家开始或即将接种新冠疫苗，但短期内疫苗产能不支持大规模的接种，海外低开工率或持续较长时间。据MITTechnology Review 分析，全球范围内疫苗产能依旧不足，难以短时间大规模接种。WHO也表示可能要到2021年夏季才能大规模接种新冠疫苗。
在海外疫情持续，疫苗接种进度较慢的情况下，海外MDI及下游冰箱冷柜、白电等下游家电产品预计将维持较低的开工率，全球MDI 供给错配或将持续，有助于维持MDI 的出口拉动。根据我们测算，聚合MDI 价格(扣税)合理区间为12500-15500元/吨;纯MDI 价格(扣税)合理区间为14700-19700 元/吨。
我们预计，2021年在出口拉动、定期检修、国内需求旺季的接棒下，有望维持较高景气度。我们预计，2021年MDI 综合价格中枢(扣税)有望在14960元/吨以上，我们测算为15200元/吨(扣税)。
《鼓励外商投资产业目录》涵盖多个万华布局领域，对主业不造成影响
根据最新的《鼓励外商投资产业目录》，鼓励外资的产业领包括多个万华计划布局的领域，包括：
1、高碳α烯烃共聚茂金属聚乙烯等高端聚烯烃。
2、工程塑料及塑料合金生产：6 万吨/年及以上非光气法聚碳酸酯(PC)、聚甲醛、聚苯硫醚、聚醚醚酮、聚酰亚胺、聚砜、聚醚砜、聚酰胺(PA)等。
3、天然香料、合成香料、单离香料以及香料组分的中间体柠檬醛。
4、利用新型可再生资源和绿色环保工艺生产生物质纤维：聚乳酸纤维(PLA)、聚羟基脂肪酸酯纤维(PHA)等。
5、尼龙11、尼龙12、等新型聚酰胺，差别化、功能性、高附加值改性尼龙等。
工程塑料方面，万华现有PC 产能20 万吨/年，是最大的非外资PC 生产企业。而在高端聚烯烃、香精香料、尼龙12、PLA 等方面，万华均有产能布局，产业化进展顺利，其中4 万吨/年尼龙12 项目预计2022 年投产;20 万吨/年聚烯烃弹性体POE 项目已通过烟台市环评，预计2025年以前投产;4 万吨/年柠檬醛项目处于建设阶段;PLA 也已经攻破技术难点,开始准备中试。
#p#分页标题#e#我们认为，万华在鼓励外资进入的领域均提前布局，在专利和技术储备上不会处于下风，不影响万华在这些领域的产品竞争力。此外，我们复盘国内聚氨酯行业历史，发现合资公司在国内建厂通常是短流程，没有一体化生产优势。相比，万华上述产品均有上游产业链配套，有望保持成本优势。最后，以上鼓励外资进入的产品均不直接涉及聚氨酯业务，对万华的主要盈利产品不构成重大影响。
需求扩张，外资引入，共同构建良性竞争市场，万华产业链一体化将继续巩固其优势
鼓励外资的产品主要都集中在需求快速扩张、对外依存度高的产品，767股票学习网，外资引入有利于行业健康快速发展，形成良性竞争。
1、PC行业国产替代需求大。我国PC 表观消费量从17年的173 万吨增长到19 年的236万吨，但对外依存度依然达到57%，预计2025 年国内市场空间将达到567 亿元。
2、高端聚烯烃国产替代需求大，行业需求增速快。2018年我国高端聚烯烃产量仅为435 万吨，而消费量达到1138 万吨，对外依存度达到62%，其中茂金属聚乙烯和茂金属聚丙烯对外依存度超过95%，POE 由于国内没有产业化装置完全依靠进口。预计到2025年，国内高端聚烯烃市场空间将达到1890 亿元，年复合增速达到14%。
3、可降解塑料市场空间巨大。我国可降解塑料行业正处于政策推动的快速发展期，未来几年需求将快速扩张，国内新增产能超过400 万吨，市场空间广阔。
4、高端尼龙国产替代需求大。我国尼龙12 基本依靠进口，随着尼龙12 在下游猪养殖业排污管道中的应用推广，尼龙12 需求将进一步扩张，预计2025 年全球市场空间将超过134 亿元，年复合增长率达到9%。快速扩张的市场需求以及国产化替代的巨大空间，使以上领域有足够的国内市场消化外资的进入。得益于外资的进入，也有利于行业规范和标准迅速确立，少走弯路。
对于万华，由于引入外资的产品领域多为短产业链布局，万华具有产业链一体化带来的成本优势，使其依旧能在与外资产能的竞争中获得超额收益，复制聚氨酯领域的竞争优势。
信息化进程加快，保障安全生产
安全生产是化工企业可持续发展的根本。万华的《化工行业安全生产管控工业互联网平台》入选2020 年工业互联网试点示范项目名单，一方面体现万华在化工安全领域的重视，并得到了工信部的认可;另一方面体现了万华的管理水平高，充分利用信息化技术保障安全生产，提高了整个企业生产线上的抗风险能力。
投资建议
预计公司2020-2022 年归母净利润分别为99.5、159.5、211.6 亿元，同比增速为-1.8%、60.3%、32.7%。对应 PE 分别为28.8、18.0 和13.5倍。维持“买入”评级。
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